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事件：2022Q3公司實(shí)現(xiàn)GAAP收入32億美元，同比增長17.4%。其中電商、游戲和數(shù)字金融分別實(shí)現(xiàn)收入19、8.9和3.3億美元。凈虧損5.69億美元，同比持平，環(huán)比改善38.9%，經(jīng)調(diào)整凈虧損3.74億美元，同比改善16.6%，環(huán)比改善34.4%。收入利潤均好于彭博一致預(yù)期。
　　降本增效顯成效，現(xiàn)金流壓力減弱。Q3公司毛利率38.9%，實(shí)現(xiàn)今年以來首次季度環(huán)比改善，主要受益于電商業(yè)務(wù)毛利率結(jié)構(gòu)性提升；銷售費(fèi)用率25.9%，銷售費(fèi)用絕對額為自2017年以來首次同時(shí)出現(xiàn)同比環(huán)比收窄。公司研發(fā)費(fèi)率和管理費(fèi)率雖然同比分別增長4.7%和6.5%，但主要與金融支付業(yè)務(wù)發(fā)展、科技人力投入增加和服務(wù)拓展相關(guān)，符合公司可持續(xù)發(fā)展方向。截至9/30，公司現(xiàn)金、現(xiàn)金等價(jià)物和短期投資為73億美元，相比6/30減少近5億美元，而上個(gè)季度環(huán)比減少10億美元，現(xiàn)金流壓力有所減弱?？紤]到Q3有部分為一次性的遣散費(fèi)和提前終止租約的相關(guān)費(fèi)用（8540萬美元，在收入中占比約為3%），加上公司降本增效決心堅(jiān)定，我們預(yù)計(jì)Q4虧損同比環(huán)比仍將有所收窄。
　　電商：貨幣化率提升進(jìn)度與虧損改善幅度超預(yù)期。2022Q3電商GMV實(shí)現(xiàn)191億美元，同比+13.5%，基本符合一致預(yù)期，若基于固定匯率的假設(shè)，同比+21.4%。GAAP收入19億美元，同比+32.4%，好于一致預(yù)期，意味著公司貨幣化率進(jìn)一步提升。得益于更高毛利的傭金廣告收入增長、物流相關(guān)補(bǔ)貼降低等，Q3電商經(jīng)調(diào)整EBITDA虧損同比/環(huán)比分別改善27.5%/23.5%，大超預(yù)期。Q3，GMV貢獻(xiàn)最大，也是物流成本較高、競爭較為激烈的市場——印尼已實(shí)現(xiàn)總部費(fèi)用分配前經(jīng)調(diào)整EBITDA口徑的盈利。巴西市場仍維持高速增長，GAAP收入同比增長超過225%，虧損亦環(huán)比改善明顯。我們看好公司電商業(yè)務(wù)在保持強(qiáng)大市場地位的前提下，2023年底實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整EBITDA口徑盈利。
　　盈利預(yù)測與投資評級：公司邊際改善明顯，雖然短期對游戲、電商成長性的判斷受到外部環(huán)境干擾，但考慮到東南亞和拉美廣闊的市場空間，我們?nèi)钥春霉倦娚虡I(yè)務(wù)長期成長，我們將公司22-24年經(jīng)調(diào)整EPS由-3.83/-2.68/-0.59美元上調(diào)為-3.51/-2.63/-0.57美元，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，股東減持風(fēng)險(xiǎn)，國際環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)，持續(xù)虧損和現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)，游戲行業(yè)和新游開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)