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公司22Q3收入小超預(yù)期，利潤大超預(yù)期，其中包括13.47億元投資收益和13.98億元匯兌收益，扣除這一部分后基本與預(yù)期一致，公司核心業(yè)務(wù)業(yè)績保持穩(wěn)健。重點新游上線+經(jīng)典游戲延續(xù)生命力，公司游戲業(yè)務(wù)相較行業(yè)更加穩(wěn)健。公司后續(xù)國內(nèi)和海外重點產(chǎn)品還包括《哈利波特：魔法覺醒》（海外）、《倩女幽魂隱示錄》（已獲版號）、《大話西游：歸來》（11/17新獲版號）、《永劫無間》手游、《逆水寒》手游等。此外，暴雪終止代理協(xié)議事件影響料有限，我們認(rèn)為公司重點布局國際化自研產(chǎn)品，有望持續(xù)突破國內(nèi)海外市場。在線教育業(yè)務(wù)超預(yù)期，學(xué)習(xí)服務(wù)和智能設(shè)備實現(xiàn)亮眼增長。云音樂和創(chuàng)新業(yè)務(wù)保持良好發(fā)展。網(wǎng)易作為互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中業(yè)績相對穩(wěn)健的標(biāo)的，目前估值處于低位，我們看好行業(yè)回暖帶來的估值修復(fù)和公司中長期發(fā)展動力。維持“買入”評級。
　　▍22Q3業(yè)績概覽：利潤大超預(yù)期，扣除投資收益和匯兌損益后的核心業(yè)務(wù)業(yè)績保持穩(wěn)健。公司22Q3實現(xiàn)營收244.27億元（YoY+10.1%，QoQ+5.5%，vs我們預(yù)測238.36億元）。公司毛利率為56.3%（YoY+3.0pcts，QoQ+0.4pct）。銷售/管理/研發(fā)費用率分別為15.4%/5.2%/16.2%（YoY+1.3/+0.1/-0.7pct，QoQ+1.2/+0.4/+0.8pct）。公司22Q3 Non-GAAP持續(xù)經(jīng)營歸母凈利潤達74.70億元（vs我們預(yù)測49.47億元），YoY+93.6%，QoQ+38.1%。公司22Q3收入小超預(yù)期，利潤大超預(yù)期，其中包括13.47億元投資收益和13.98億元匯兌收益，扣除這一部分后基本與預(yù)期一致，公司核心業(yè)務(wù)業(yè)績保持穩(wěn)健。
　　▍重點新游上線+經(jīng)典游戲延續(xù)生命力，公司游戲業(yè)務(wù)相較行業(yè)更加穩(wěn)健。公司22Q3游戲及增值服務(wù)業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收186.99億元（YoY+9.1%，QoQ+3.1%）；其中手游/端游/其他增值服務(wù)營收分別為119.17/54.55/13.28億元（YoY +8.3%/+11.4%/+6.1%，QoQ+7.1%/-4.4%/+1.7%，vs我們預(yù)測手游/端游收入114.61/55.93億元）。網(wǎng)易游戲收入相較行業(yè)更加穩(wěn)健，《夢幻西游》等經(jīng)典產(chǎn)品保持穩(wěn)健表現(xiàn)，同時報告期內(nèi)重要產(chǎn)品《暗黑破壞神：不朽》上線一定程度抵消去年同期《哈利波特：魔法覺醒》上線產(chǎn)生的高基數(shù)影響。截至10月31日，《暗黑破壞神：不朽》于iOS游戲暢銷榜平均排名第7，其流水和利潤增量貢獻可期。此外，《永劫無間》報告期內(nèi)迎來周年慶、新地圖等活動提升游戲活躍度。公司后續(xù)還包括《哈利波特：魔法覺醒》（海外）、《倩女幽魂隱示錄》（已獲版號）、《大話西游：歸來》（11/17新獲版號）、《永劫無間》手游、《逆水寒》手游等國內(nèi)和海外游戲產(chǎn)品儲備。
　　▍暴雪終止代理協(xié)議事件影響料有限，重點布局國際化自研產(chǎn)品，有望持續(xù)突破國內(nèi)海外市場。此外，11月17日網(wǎng)易和暴雪宣布代理發(fā)行《魔獸世界》等暴雪游戲的授權(quán)協(xié)議將于2023年1月23日到期且不會續(xù)期，公司預(yù)計這些代理游戲?qū)τ诠?021年和2022前9個月的收入和凈利潤貢獻占比均為低個位數(shù)水平，對未來業(yè)績影響有限，而《暗黑破壞神：不朽》的聯(lián)合開發(fā)和發(fā)行不受此協(xié)議影響。未來網(wǎng)易更多的產(chǎn)品將以自研為主，同時配合公司持續(xù)引入的多名國際知名制作人和海外工作室，包括收購知名開發(fā)商Quantic Dream、前卡普空制作人小林裕幸等，這些海外工作室重心放在PC和主機游戲開發(fā)，重點拓展全球化市場，在知名制作人+充足自由度+充足美術(shù)、程序資源等維度支持下，我們預(yù)計這一批作品或有更高的成功概率并有望在未來落地貢獻遠期收入增量，且相關(guān)PC和主機游戲產(chǎn)品也有端轉(zhuǎn)手和國內(nèi)市場的增長潛力。
　　▍在線教育業(yè)務(wù)超預(yù)期，學(xué)習(xí)服務(wù)和智能設(shè)備實現(xiàn)亮眼增長。22Q3公司在線教育業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收14.02億元（YoY+1.1%，QoQ+46.7%，vs我們預(yù)測10.28億元），其中學(xué)習(xí)服務(wù)/智能設(shè)備/在線營銷業(yè)務(wù)營收分別為8.89/3.57/1.58億元，同比+37.2%/+40.1%/+14.9%），有道業(yè)績表現(xiàn)超預(yù)期。其中學(xué)習(xí)服務(wù)業(yè)務(wù)增長主要得益于“雙減”后推出的新服務(wù)，如數(shù)字內(nèi)容服務(wù)銷售額超4億元，素質(zhì)課程收入同比增長200%+。智能設(shè)備業(yè)務(wù)持續(xù)提升產(chǎn)品力和擴充產(chǎn)品矩陣。10月27日，公司發(fā)布了有道AI學(xué)習(xí)機X10、有道詞典筆P5等產(chǎn)品，同時有道詞典筆X5雙十一期間占領(lǐng)京東和天貓電子詞典類目銷售冠軍。我們認(rèn)為，公司將持續(xù)加強在學(xué)習(xí)產(chǎn)品、STEAM素質(zhì)教育、成人教育和教育數(shù)字化解決方案四大方向的拓展。
　　▍云音樂和創(chuàng)新業(yè)務(wù)保持良好發(fā)展。22Q3云音樂實現(xiàn)營收23.57億元（YoY+22.5%，QoQ+7.6%，vs我們預(yù)測24.11億元）；毛利率繼續(xù)提升至14.2%（YoY+12.0pcts，QoQ+1.2pcts）。云音樂用戶規(guī)模和活躍度保持穩(wěn)健水平，同時用戶音樂付費水平持續(xù)提升，22H1在線音樂服務(wù)的付費用戶數(shù)3,761萬人（YoY+43.9%），對應(yīng)付費率20.7%（YoY+6.5pcts），對比美國約40%左右付費率上行空間可觀。內(nèi)容方面，除了版權(quán)合作范圍拓展和扶持原創(chuàng)音樂人外，平臺的播客及有聲書內(nèi)容也在不斷拓展，9月首屆聽書節(jié)開啟并亮相《夢華錄》、《三體》、《斗羅大陸》等熱門IP內(nèi)容。我們認(rèn)為叫停音樂版權(quán)“獨家模式”的政策緩解了競爭壓力，有助于網(wǎng)易云音樂平臺控制內(nèi)容成本；同時10月13日商用音樂服務(wù)商Vfi