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新華文軒是四川地區(qū)頭部的出版發(fā)行公司，具有穩(wěn)固的省內(nèi)市場(chǎng)及較強(qiáng)的線上發(fā)行能力，以及較低的估值水平，具備投資性價(jià)比。綜合可比估值及絕對(duì)估值方法，我們給予公司目標(biāo)價(jià)11.4元/股，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　▍新華文軒：四川區(qū)域出版發(fā)行龍頭。新華文軒是四川省屬的出版發(fā)行公司，業(yè)務(wù)以圖書出版發(fā)行為主（2021年收入占比>90%），出版圖書廣泛覆蓋教材教輔、文學(xué)、少兒等領(lǐng)域。此外，公司積極布局教育信息化服務(wù)等業(yè)務(wù)，通過(guò)新老業(yè)務(wù)融合戰(zhàn)略推動(dòng)轉(zhuǎn)型升級(jí)。公司近年來(lái)收入利潤(rùn)增長(zhǎng)穩(wěn)健，17~21年公司營(yíng)收CAGR 9.4%，1~3Q21營(yíng)收73.32億元（YoY+3.9%）；17~21年歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR 9.0%，1~3Q21扣非凈利潤(rùn)7.72億元（YoY+9.2%）。
　　▍出版發(fā)行行業(yè)：資質(zhì)門檻高，市場(chǎng)格局穩(wěn)。整體規(guī)模方面，我國(guó)圖書發(fā)行銷售額超過(guò)千億（2020年1,075億元），其中前三類目為文化教育（占比81.1%，核心為教材、教輔），哲學(xué)社科（占比7.5%，含黨建、經(jīng)管），文學(xué)藝術(shù)（占比6.5%）。零售渠道方面，線上碼洋比重近80%（1~3Q22），其中傳統(tǒng)電商/短視頻電商占比分別61.7%/19.8%。行業(yè)盈利方面，頭部出版公司收入利潤(rùn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，現(xiàn)金充裕，分紅比例較高。
　　▍公司聚焦：出版業(yè)務(wù)底蘊(yùn)深厚，創(chuàng)新業(yè)務(wù)良性發(fā)展。出版業(yè)務(wù)，公司長(zhǎng)于少兒類圖書出版，擁有爆款I(lǐng)P“米小圈”出版權(quán)，截至2021年累計(jì)銷量1.3億冊(cè)。2021年公司大眾出版市場(chǎng)碼洋占有率在全國(guó)排名第7位，45個(gè)品種圖書銷售量超過(guò)30萬(wàn)冊(cè)。多元發(fā)行，公司打造形成了線下（店內(nèi)+店外）與線上（官網(wǎng)+綜合電商+新媒體電商）多元化發(fā)行矩陣。教育服務(wù)，公司是省內(nèi)教育信息化產(chǎn)品和服務(wù)的主要運(yùn)營(yíng)商，開(kāi)發(fā)了文軒智慧校園、智慧課堂等產(chǎn)品，22H1相關(guān)業(yè)務(wù)收入2.87億元（YoY+8.8%），實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：教材出版發(fā)行政策變動(dòng)，稅收政策及補(bǔ)貼政策變化，紙張等原材料價(jià)格上漲，四川省新生兒人數(shù)及中小學(xué)學(xué)生人數(shù)不及預(yù)期，局部疫情反復(fù)對(duì)線下圖書零售造成沖擊。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：新華文軒是立足四川的區(qū)域性出版發(fā)行集團(tuán)，具有投資性價(jià)比。我們預(yù)測(cè)公司22~24E營(yíng)收109.70/115.54/120.50億元，歸母凈利潤(rùn)13.54/14.13/14.65億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 9.2x/8.8x/8.5x。結(jié)合可比公司估值、DCF及DDM估值測(cè)算（詳見(jiàn)正文），我們給予公司目標(biāo)價(jià)11.4元/股，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。