| 上傳日期： |
2022/11/21 |
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| 570KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
許英博,楊清樸 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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22Q3京東營收2,435億元/YoY+11.4%，Non-GAAP凈利潤100億元/凈利率4.1%，利潤超出市場預(yù)期。在整體消費情緒承壓背景下，京東憑借精益運營、規(guī)模效應(yīng)下實現(xiàn)高質(zhì)量增長，超越大盤表現(xiàn)。中長期看，京東供應(yīng)鏈&物流優(yōu)勢持續(xù)鞏固、POP運營優(yōu)化&全渠道布局穩(wěn)步推進(jìn)，利潤端有望實現(xiàn)長效改善。維持“買入”評級。
▍收入增長穩(wěn)健，利潤續(xù)超預(yù)期。用戶端：22Q3京東年化購買用戶達(dá)5.88億/YoY+6.5%，單季度凈增750萬。公司深挖存量用戶價值，實現(xiàn)消費頻次與ARPU同步提升。盈利端：22Q3收入2,435億元/YoY+11.4%（vs彭博一致預(yù)期2,432億元/YoY+11.2%），增長優(yōu)于大盤（vs 22Q3實物電商零售額YoY+6.1%）。22Q3公司毛利率14.9%/YoY+0.6pct；期間費用率11.8%/YoY-1.5pcts；Non-GAAP凈利潤100.4億元/YoY+98.9%（vs彭博一致預(yù)期71.2億元），對應(yīng)凈利率4.1%/YoY+2.8pcts，降本增效兌現(xiàn)業(yè)績，盈利水平顯著提升。
▍零售主業(yè)高質(zhì)量增長，物流業(yè)務(wù)受益于德邦并表，新業(yè)務(wù)盈利逐季改善。1）零售主業(yè)：22Q3營收2,119億元/YoY+7.0%，OPM升至5.2%/YoY+1.1pcts，核心主業(yè)盈利水平提升幅度亮眼。分業(yè)務(wù)看，①產(chǎn)品收入1,970億元/YoY+5.9%，其中帶電/綜合百貨收入分別YoY+7.6%/+3.5%，帶電品類表現(xiàn)亮眼。②廣告營銷收入190億元/YoY+13.0%，貨幣化率穩(wěn)步提升。2）物流業(yè)務(wù)：22Q3營收358億元/YoY+38.9%，營收增速較快得益于德邦首季度并表（根據(jù)京東物流財報，22Q3德邦貢獻(xiàn)營收58億元，剔除增量后物流業(yè)務(wù)YoY+16.3%），OPM 0.7%（同、環(huán)比均顯著提升）。3）新業(yè)務(wù)：22Q3營收50億元/YoY-12.8%，OPM 5.5%/YoY+41.7pcts，利潤率大幅提升一方面得益于京喜業(yè)務(wù)持續(xù)減虧，另一方面系出售開發(fā)物業(yè)收益12.3億元貢獻(xiàn)增量盈利。
▍預(yù)計22Q4收入總體承壓，防疫政策與消費復(fù)蘇是核心變量。10月下旬以來，局部疫情擾動加大，預(yù)計進(jìn)一步拉長22Q4消費需求、尤其可選消費需求的恢復(fù)周期。雙十一購物節(jié)綜合電商GMVYoY+2.9%，京東增速超越行業(yè)水平，仍具超額表現(xiàn)。11月11日，國務(wù)院疫情防控“二十條”提出多項優(yōu)化調(diào)整，貫徹落實尚需時日，有望進(jìn)一步刺激消費復(fù)蘇。京東定位品質(zhì)電商、一、二線城市占比較高，預(yù)計22Q4收入增速仍將領(lǐng)先于整體大盤。品類方面看，22Q3剛需必選商品（如家電等）增速良好，居家相關(guān)的健康、生鮮等需求穩(wěn)健，但手機(jī)、美妝、酒類、母嬰等品類仍造成一定拖累。綜上，我們預(yù)計22Q4收入端或繼續(xù)承壓，但基于降本增效引導(dǎo)，同時新業(yè)務(wù)維穩(wěn)后的利潤端表現(xiàn)值得期待。
▍用戶、商戶雙輪驅(qū)動，夯實供應(yīng)鏈體系。用戶：公司用戶量&質(zhì)齊升，22Q3 AAU單季度凈增750萬用戶，展現(xiàn)公司產(chǎn)品及服務(wù)的強(qiáng)吸引力。從用戶體驗和價值挖掘來看，仍具備長效提升空間。品牌及商家：截至22Q3京東零售連續(xù)7個季度第三方商家數(shù)同比增長20%+，22Q3京東物流外部客戶收入占比69.5%/YoY+11.9pcts，用戶體驗提升為品牌和商家?guī)砀叽_定性增長。供應(yīng)鏈：22Q3京東供應(yīng)鏈基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)規(guī)模同比+65%，德邦并表后京東物流運營倉庫達(dá)1,500個/YoY+15%，倉儲面積超過3,000萬平方米/YoY+30%，供應(yīng)鏈體系進(jìn)一步夯實，營運效率持續(xù)優(yōu)化。中長期看，隨著全渠道戰(zhàn)略不斷深化，京東扎實的供應(yīng)鏈能力在極端環(huán)境下展現(xiàn)出優(yōu)于同行的抗風(fēng)險能力和履約韌性，平臺商業(yè)變現(xiàn)和社會價值同步提升。
▍風(fēng)險因素：疫情擾動的時間與空間范圍超出預(yù)期，消費者需求復(fù)蘇進(jìn)程慢于預(yù)期，互聯(lián)網(wǎng)及電商行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，行業(yè)競爭加劇程度超出預(yù)期。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：基于疫情波動對可選消費需求恢復(fù)周期的進(jìn)一步拉長，我們下調(diào)公司2022~24E收入預(yù)測至10,511/12,097/13,578億元（前預(yù)測值為10,615/12,206/13,739億元）；考慮到公司22Q3 Non-GAAP凈利潤超預(yù)期表現(xiàn)，以及對于公司未來持續(xù)降本增效邏輯下的利潤兌現(xiàn)能力持樂觀預(yù)期，我們上調(diào)公司2022~24ENon-GAAP凈利潤預(yù)測至266.7/318.3/361.1億元（前預(yù)測值為227.3億/280.7億/334.8億元）?；?023E京東商城扣稅后經(jīng)營利潤預(yù)期，參考同行可比公司2023E動態(tài)平均估值（阿里巴巴14x、拼多多23x，Wind一致預(yù)期），給予京東零售2023E 23x PE，疊加子公司股權(quán)價值（按80%折價率，詳見附表2），對應(yīng)合理市值1259億美元/9,851億港元，對應(yīng)京東（JD.O）美股目標(biāo)價81美元/ADS，京東集團(tuán)-SW（9618.HK）目標(biāo)價315港元/股。維持美股京東“買入”評級，維持港股京東集團(tuán)-SW“買入”評級。
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