>> 國信證券-北京城鄉(xiāng)(600861)跟蹤點評：重組進度平穩(wěn)推進，當下估值具備吸引力-221103
| 上傳日期： |
2022/11/3 |
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| 380KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
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作者： |
曾光,鐘瀟,張魯 |
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事項：10月29日，北京城鄉(xiāng)發(fā)布2022年1-3季度經(jīng)營數(shù)據(jù)公告
國信社服觀點如下：
1）重組方案回顧與更新：交易方案預(yù)計2023Q1左右落地，后續(xù)不排除股權(quán)激勵的可能。2022年4月北京城鄉(xiāng)發(fā)布重組公告，擬通過資產(chǎn)置換以及發(fā)行股份方式收購北京外企（FESCO）100%股權(quán)，同時向大股東北京國管募集配套資金不超過16億元（發(fā)行價16.8元），交易前后上市公司控制權(quán)不會變更，北京國管（北京國資委100%控股）均為公司控股股東，參考重組進度我們預(yù)計此次交易約2023年3/4月完成。北京外企2022-2025年承諾歸母業(yè)績?yōu)?.55億元、5.19億元、5.94億元、6.62億元（CAGR=13.33%），參考外服控股（上市后做股權(quán)激勵），我們預(yù)計FESCO順利重組上市后不排除做出股權(quán)激勵的可能性。
2）人力資源行業(yè)：政策紅利將持續(xù)釋放。無論是短期青年就業(yè)壓力（16-24歲群體失業(yè)率攀升，2022年7月達到19.9%），還是第三產(chǎn)業(yè)升級帶動人才需求激增的長期趨勢，人服行業(yè)在本輪國家經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中將扮演最為重要的角色，二十大報告再次強調(diào)就業(yè)優(yōu)先、健全就業(yè)促進機制、規(guī)范發(fā)展新就業(yè)形態(tài)等。
3）成長看點：一看客戶資源稟賦優(yōu)且穩(wěn)固，交叉銷售帶來新看點。FESCO最初以外資企業(yè)的人事代理/薪酬福利等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)為主，憑借先發(fā)優(yōu)勢&服務(wù)能力積累了一批高粘性客戶群體（從客戶角度出發(fā)，薪酬業(yè)務(wù)涉密、一般不會主動更換人服供應(yīng)商），且此類業(yè)務(wù)是企業(yè)常規(guī)必需業(yè)務(wù)，故FESCO基本盤業(yè)務(wù)非常穩(wěn)固，在存量業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上能否持續(xù)開發(fā)客戶新需求，實現(xiàn)交叉銷售是未來看點；二看借力外企德科，發(fā)力高端外包業(yè)務(wù)領(lǐng)域。FESCO外包業(yè)務(wù)目前外包業(yè)務(wù)仍以偏低端、通用型外包為主（2021年外包業(yè)務(wù)毛利率，F(xiàn)ESCO 3% VS科銳國際8%），未來聯(lián)袂外資公司德科以合資公司外企德科切入高端外包領(lǐng)域（上海外企德科2021年營收81.6億元/凈利潤1.61億元；浙江外企德科22.90/0.68億），毛利率存優(yōu)化空間。
4）風險提示：疫情反復(fù)、宏觀經(jīng)濟持續(xù)下行；本次交易可能被暫停、中止或取消的風險；業(yè)績承諾無法實現(xiàn)的風險；行業(yè)政策、法規(guī)變化風險；市場競爭加劇風險；相關(guān)業(yè)務(wù)資質(zhì)無法持續(xù)取得的風險。
5）投資建議：宏觀經(jīng)濟承壓大背景下，人力資源行業(yè)作為順周期的典型代表，板塊走勢承壓大幅回撤。但結(jié)合我們近期行業(yè)以及客戶端跟蹤，我們認為FESCO年初至今經(jīng)營數(shù)據(jù)端展現(xiàn)出較強的經(jīng)營韌性，預(yù)計收入（20%+）以及歸母利潤端（15%+）保持明顯快于行業(yè)的增速水平。公司基本盤業(yè)務(wù)牢固（薪酬福利業(yè)務(wù)下行周期依舊穩(wěn)定），聯(lián)袂德科發(fā)力高端外包（偏順周期），進可攻、退可守屬性明顯。伴隨重組落地的時間窗口鄰近，交易不確定性逐漸減弱（經(jīng)營數(shù)據(jù)也會更加透明化），疊加公司非經(jīng)常性損益中稅收返還的可持續(xù)性逐漸被市場認知，公司估值折價有望逐漸消除回升。預(yù)計公司22-24年業(yè)績7.17/8.82/10.61億元，同比增長16.5%/23.1%/20.4%，EPS1.27/1.56/1.86元，對應(yīng)PE估值為14.6/11.9/9.9x（新公司總股本約為5.66億股，參考2022年11月2日收盤價18.50元，內(nèi)含市值104.71億元）。當前北京外企PE估值性價比凸顯，但考慮到未來成長中樞尚需觀察，給予“增持”評級。
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