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業(yè)績(jī)摘要：本季度收入保持穩(wěn)定，費(fèi)用端的管控好于預(yù)期，EBITA利潤(rùn)率超出市場(chǎng)預(yù)期。宏觀環(huán)境依然對(duì)營(yíng)收的增長(zhǎng)存在一定阻力，但降本增效仍在持續(xù)，預(yù)計(jì)利潤(rùn)端的復(fù)蘇將快于收入端。2023年Q2財(cái)季收入同比增長(zhǎng)3%至2,072億元人民幣。經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)68%至251億元，主因經(jīng)調(diào)整EBITA增加及股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用下降。銷(xiāo)售和市場(chǎng)費(fèi)用占收入比由去年同期14%下降至11%，產(chǎn)品開(kāi)發(fā)費(fèi)用和一般及行政費(fèi)用占比基本持平，分別為7%/5%。凈利潤(rùn)-225億元，去年同期為34億元，主因計(jì)入了上市公司股權(quán)投資的價(jià)格下降及權(quán)益法核算的投資收益下降。Non-GAAP凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)19%至338億元。截至九月末，公司已完成250億美元回購(gòu)計(jì)劃中的180億，并宣布將回購(gòu)計(jì)劃增加150億；本季度自由現(xiàn)金流357億元。公司表示，在正式完成轉(zhuǎn)換香港主要上市之前，仍需制定并向股東提交審批一份新的員工持股計(jì)劃，因此將不會(huì)按原計(jì)劃在2022年底完成主要上市。
　　GMV環(huán)比降幅縮窄，新業(yè)務(wù)持續(xù)減虧：1）中國(guó)商業(yè)收入同比下降1%至1,354億元，客戶管理收入同比下降7%至665億元，主因疫情及湊單導(dǎo)致退貨率增加。實(shí)物GMV同比個(gè)位數(shù)下滑，降幅較上個(gè)季度收窄；雙十一期間，天貓GMV同比無(wú)增長(zhǎng)，淘寶GMV同比個(gè)位數(shù)下滑。購(gòu)買(mǎi)力強(qiáng)的消費(fèi)者實(shí)現(xiàn)高留存率：年均消費(fèi)超過(guò)1萬(wàn)元的買(mǎi)家保持在1.24億，88VIP會(huì)員規(guī)模保持在2,500萬(wàn)。新業(yè)務(wù)方面，淘特及淘菜菜虧損持續(xù)收窄；淘菜菜GMV同比增長(zhǎng)40%。2）直營(yíng)收入同比增長(zhǎng)6%至647億元，主要由盒馬驅(qū)動(dòng)，其中大部門(mén)盒馬門(mén)店已實(shí)現(xiàn)正向現(xiàn)金流。3）國(guó)際商業(yè)收入同比增長(zhǎng)4%至157億元，其中Lazada單均虧損同比收窄25%，Trendyol訂單量同比增長(zhǎng)65%。4）本地生活收入同比增長(zhǎng)21%至131億元，訂單量同比增長(zhǎng)5%。餓了么錄得GMV同比正增長(zhǎng)，單位經(jīng)濟(jì)效益持續(xù)為正數(shù)。5）菜鳥(niǎo)收入同比增長(zhǎng)36%至134億元，其中73%來(lái)自外部客戶；EBITA利潤(rùn)率轉(zhuǎn)正。
　　云計(jì)算YoY+4%，非互聯(lián)網(wǎng)占比58%：云業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)4%至208億元；非互聯(lián)網(wǎng)客戶收入同比增長(zhǎng)28%，占比由53%上升至58%，主要由金融服務(wù)、電訊及公共服務(wù)行業(yè)所驅(qū)動(dòng)。按種類(lèi)，公有云收入實(shí)現(xiàn)同比雙位數(shù)增長(zhǎng)，混合云為負(fù)增長(zhǎng)。EBITA利潤(rùn)率1%，同環(huán)比基本持平。
　　目標(biāo)價(jià)149美元/146港元，買(mǎi)入評(píng)級(jí)：短期國(guó)內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇仍面臨疫情及宏觀環(huán)境的壓力，但公司降本增效的舉措已初顯成效，未來(lái)將有助于利潤(rùn)端的持續(xù)復(fù)蘇。因此，我們下調(diào)預(yù)計(jì)未來(lái)三年收入至8,783/9,589/10,Α億元，GAAP利潤(rùn)517/914/1,014億元。采用分部估值法，求得目標(biāo)價(jià)149.00美元/146.00港元，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)：1）宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性和消費(fèi)增長(zhǎng)疲軟；2）國(guó)內(nèi)電商和云計(jì)算行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；3）新興業(yè)務(wù)進(jìn)展不及預(yù)期；4）平臺(tái)經(jīng)濟(jì)、螞蟻集團(tuán)相關(guān)監(jiān)管環(huán)境改善；5）PCAOB整改及在港雙重主要上市相關(guān)進(jìn)展。