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資金需求下降終止定增，期待基本面持續(xù)改善
　　11月25日公司公告終止2021年度非公開發(fā)行A股事項(xiàng)，并申請撤回相關(guān)申請文件，公司公告主要原因是本次發(fā)行擬投資項(xiàng)目已基本完工，同時(shí)22Q3盈利大幅增長、后續(xù)資金需求大幅下降?？紤]近期原材料成本下行明顯，且公司經(jīng)銷業(yè)務(wù)恢復(fù)較好，我們上調(diào)公司毛利率預(yù)測，預(yù)計(jì)公司22-24年歸母凈利為6.1/9.1/13.2億元（前值5.3/8.3/12.2億元），21-24年CAGR為27.4%（因公司21年業(yè)績虧損）。當(dāng)前可比公司對應(yīng)23年Wind一致預(yù)期1.65xPeg、22-24年歸母凈利CAGR為18.3%，考慮公司國產(chǎn)涂料龍頭地位穩(wěn)固，且業(yè)績復(fù)合增速較可比公司更高，維持給予公司23年2.0xPEG，目標(biāo)價(jià)132.07元（前值109.11元），維持“增持”評級。
　　擬投項(xiàng)目已陸續(xù)投產(chǎn)，完善產(chǎn)能布局加大收入貢獻(xiàn)
　　公司于2021年4月8日公告該定增預(yù)案，擬募集資金37億元，用于湖北工廠100萬噸涂料、福建秀嶼一期一階段、安徽四期等項(xiàng)目建設(shè)和補(bǔ)流。根據(jù)公司定增預(yù)案和反饋回復(fù)等公告，三個(gè)基地項(xiàng)目總投資為54.5億元，達(dá)產(chǎn)后年收入合計(jì)148億元，是公司2021年收入的1.3倍，其中湖北/福建/安徽項(xiàng)目稅后IRR分別為24.47%/26.82%/20.59%。三個(gè)產(chǎn)能項(xiàng)目建設(shè)期均為一年，建成后分四年完全達(dá)產(chǎn)，公司22年半年報(bào)顯示，三個(gè)項(xiàng)目部分車間已投入使用，公司五大區(qū)域中心供應(yīng)網(wǎng)絡(luò)布局趨于完善。公司22Q3末固定資產(chǎn)/在建工程余額25.6/22.8億元，同比+45.1%/48.5%。
　　22Q3經(jīng)營顯著改善，成本下行有望延續(xù)受益
　　公司22Q3實(shí)現(xiàn)收入32.3億元，同比+0.5%，扭轉(zhuǎn)了22Q2同比下滑的態(tài)勢；實(shí)現(xiàn)歸母凈利2.0億元，扣非歸母凈利2.1億元，均顯著高于去年同期的-0.5/-0.7億元，主要系渠道結(jié)構(gòu)化轉(zhuǎn)型效果凸顯、原材料價(jià)格下降及計(jì)提減值準(zhǔn)備減少。公司乳液和鈦白粉采購單價(jià)環(huán)比繼續(xù)大幅下行，22Q3環(huán)比均下降14.3%，1-9月累計(jì)采購均價(jià)分別同比-4.4%/-7.6%，推動公司前三季度毛利率同比+2.8pct至28.9%。根據(jù)Wind，22年10月以來乳液和鈦白粉價(jià)格繼續(xù)下行，我們預(yù)計(jì)公司毛利率有望繼續(xù)受益。
　　建筑涂料多渠道發(fā)力，厚積薄發(fā)靜待時(shí)機(jī)
　　據(jù)公司22年半年報(bào)，公司在家裝內(nèi)墻涂料業(yè)務(wù)方面推行高端零售戰(zhàn)略，立體化渠道布局基本達(dá)成；在工程外墻涂料業(yè)務(wù)方面優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)，截至22H1公司小B渠道客戶20043家，其中22H1新增7168家，占比35.8%?？紤]近期地產(chǎn)融資緩解，公司公告也將結(jié)合市場環(huán)境和資本市場情況、公司發(fā)展戰(zhàn)略及項(xiàng)目投資需要等因素進(jìn)行論證，并擇機(jī)啟動新的直接融資方案。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料成本大幅上漲，下游需求不及預(yù)期，壞賬損失持續(xù)大增。