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剝離汽車業(yè)務(wù)專注光伏，N型時(shí)代迎高速增長(zhǎng)：鈞達(dá)已實(shí)現(xiàn)全資控股捷泰科技，剝離原有汽車業(yè)務(wù)，全面轉(zhuǎn)型專業(yè)光伏電池廠商，核心人員均為光伏老將，經(jīng)驗(yàn)豐富。捷泰科技2010年起建設(shè)首個(gè)光伏電池工廠，2013年電池出貨量位居行業(yè)前五，2017年成為全球最大黑硅電池供應(yīng)商；2021年8.5GWPERC滿產(chǎn)，啟動(dòng)N型電池開工建設(shè)。2022Q1-3捷泰科技營(yíng)收69.46億元，同增106%；凈利潤(rùn)3.75億元，同增192%；同時(shí)公司8GWTOPCON已投產(chǎn)，進(jìn)度行業(yè)領(lǐng)先，N型時(shí)代有望高速增長(zhǎng)。
　　光伏需求高景氣，N型變革成行業(yè)趨勢(shì)：2023年硅料產(chǎn)能釋放，中美歐市場(chǎng)旺盛，我們預(yù)計(jì)全球裝機(jī)370-380GW，同增50%，后續(xù)至2025年保持20%+增長(zhǎng)。2022年以來(lái)大尺寸電池供需緊缺，盈利持續(xù)修復(fù)；N型電池步入量產(chǎn)元年，TOPCON滲透率持續(xù)提升，我們預(yù)計(jì)2022年占比7-10%，2023年提升至20-30%，后續(xù)成為市場(chǎng)主流。1）盈利：供需緊缺+新技術(shù)超額收益，電池盈利持續(xù)改善，我們預(yù)計(jì)PERC 2022年單瓦盈利5-8分，2023年供應(yīng)緩解但整體偏緊；TOPCON成本P/N同價(jià)在即，單瓦享約1毛盈利紅利。2）效率：2023年導(dǎo)入SE提效，效率目標(biāo)25.5%+，后續(xù)疊加雙面Poly等技術(shù)量產(chǎn)潛力達(dá)27%+，產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)性持續(xù)提升。3）產(chǎn)業(yè)化：N型變革中百舸爭(zhēng)流，晶科、鈞達(dá)等量產(chǎn)進(jìn)展領(lǐng)先，有望脫穎而出享受新技術(shù)紅利。
　　 TOPCON量產(chǎn)領(lǐng)先，盈利持續(xù)受益：公司TOPCON量產(chǎn)進(jìn)度行業(yè)領(lǐng)先，緊跟晶科能源位列行業(yè)第一梯隊(duì)。1）效率：公司TOPCON電池量產(chǎn)效率已達(dá)25.0%，良率達(dá)97-98%，后續(xù)導(dǎo)入SE提效等技術(shù)后我們預(yù)計(jì)2023H2達(dá)25.5%+，TOPCON技術(shù)know-how積累塑造動(dòng)態(tài)護(hù)城河；2）產(chǎn)能：公司布局上饒9.5GWPERC及滁州18GW+淮安26GWTOPCON產(chǎn)能基地；其中滁州一期8GW已滿產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)二期10GW 2023Q1投產(chǎn)，淮安一期13GW于2023Q2投產(chǎn)，二期2023年啟建。3）出貨：公司電池出貨快速提升，我們預(yù)計(jì)公司2022-24年出貨11.4/30.5/44GW，同增100%/167%/44%，其中TOPCON出貨2.4/21/36GW，N型占比行業(yè)領(lǐng)先。4）盈利：電池盈利持續(xù)修復(fù)，我們預(yù)計(jì)2022Q4公司PERC盈利1毛+/W，TOPCON享4分左右超額收益。2023年整體盈利向好，我們預(yù)計(jì)PERC單瓦6分/W，TOPCON實(shí)現(xiàn)P/N同價(jià)，單瓦盈利達(dá)1毛/W，公司TOPCON占比高、彈性大，盈利能力持續(xù)受益！
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：基于公司TOPCON產(chǎn)業(yè)化提速，我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)為9.4/25.0/33.0億元，同增628%/165%/32%，對(duì)應(yīng)EPS為6.7/17.7/23.3元?？紤]公司是業(yè)內(nèi)首批實(shí)現(xiàn)TOPCON規(guī)?；慨a(chǎn)的企業(yè)，我們給予公司2023年20xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)353元，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：競(jìng)爭(zhēng)加劇、技術(shù)導(dǎo)入不及預(yù)期、光伏政策超預(yù)期變化等。