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投資要點(diǎn)：
　　廣東省最大電力公司，機(jī)組質(zhì)量位居省級(jí)平臺(tái)第一梯隊(duì)，與最大單位虧損形成鮮明反差。公司為廣東能源集團(tuán)旗下唯一上市平臺(tái)。截至2022年上半年，公司控股裝機(jī)2868.5萬(wàn)千瓦，其中煤電、氣電、風(fēng)電分別為2055、593、197萬(wàn)千瓦，為廣東省最大的電力公司。受燃料價(jià)格高企拖累，公司2021年虧損超過(guò)30億元，2022年前三季度虧損17.2億元，虧損同比擴(kuò)大，且單GW火電虧損高達(dá)0.66億元，為主流火電公司虧損之最。形成強(qiáng)烈反差的是，公司絕大部分為中大型清潔機(jī)組，清潔高參數(shù)機(jī)組在省級(jí)平臺(tái)中處于遙遙領(lǐng)先地位，與電力央企比也毫不遜色。截至2022年6月底公司百萬(wàn)千瓦機(jī)組占比29%，60萬(wàn)千瓦級(jí)機(jī)組占比48%，30萬(wàn)千瓦級(jí)別及以下僅占22%。
　　廣東省缺電愈演愈烈，公司責(zé)任與能力完全不匹配，現(xiàn)有機(jī)制下無(wú)法完成規(guī)劃投資強(qiáng)度。廣東為我國(guó)經(jīng)濟(jì)第一大省，2021年夏季省內(nèi)多地遭遇嚴(yán)重缺電，2022年夏季最高用電負(fù)荷再次創(chuàng)新高。但是在電源上，廣東省長(zhǎng)期依賴云南水電，電源供應(yīng)季節(jié)性突出、穩(wěn)定性較差，且后續(xù)增量非常有限，“十四五”期間亟需省內(nèi)電源增量。該背景下，公司提出“十四五”期間新增新能源裝機(jī)14GW、煤電裝機(jī)6GW、氣電裝機(jī)10GW，目前6臺(tái)100萬(wàn)千瓦超超臨界煤電機(jī)組已獲核準(zhǔn)。然而，我們測(cè)算30GW新增裝機(jī)需280億元資本金，以公司當(dāng)前現(xiàn)金流難以支撐新增裝機(jī)資本開(kāi)支。
　　2023年長(zhǎng)協(xié)電價(jià)有望大幅上浮，全國(guó)性機(jī)制改革預(yù)期仍然強(qiáng)烈，公司有望釋放極強(qiáng)業(yè)績(jī)彈性。2021年1439號(hào)文允許電價(jià)較基準(zhǔn)價(jià)上浮20%，全國(guó)絕大部分省份均頂格上浮，但是由于基準(zhǔn)價(jià)本身較高以及此前對(duì)2022年煤價(jià)走勢(shì)過(guò)于樂(lè)觀，廣東省份2022年年度長(zhǎng)協(xié)電價(jià)較基準(zhǔn)價(jià)僅上浮7%，是全國(guó)少數(shù)在現(xiàn)有機(jī)制下即有上調(diào)空間的省份。廣東省11月公布2023年市場(chǎng)化交易方案，暫維持20%漲幅上限，但是進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)成本向用戶側(cè)傳導(dǎo)，如果國(guó)家出臺(tái)新的價(jià)格政策，按照新的政策執(zhí)行，有利于后續(xù)與國(guó)家層面的電力體制改革銜接。根據(jù)我們測(cè)算，廣東省當(dāng)前電價(jià)剔除通脹后低于10年前，上網(wǎng)電價(jià)上漲5分/千瓦時(shí)對(duì)于絕大部分工業(yè)子行業(yè)的利潤(rùn)影響都低于3%，對(duì)工業(yè)企業(yè)整體利潤(rùn)的影響為1.82%，預(yù)計(jì)廣東是我國(guó)電價(jià)上漲阻力最小的省份之一。敏感性方面，公司含稅上網(wǎng)電價(jià)每提升1分/千瓦時(shí)，歸母凈利潤(rùn)將提升5.33億元，電改落地后業(yè)績(jī)彈性十足。
　　新能源加速發(fā)力，海風(fēng)有望成為公司新的增長(zhǎng)點(diǎn)。公司“十四五”規(guī)劃提出新增1400萬(wàn)千瓦新能源，目前公司在建海上風(fēng)電項(xiàng)目陽(yáng)江青州一二期合計(jì)100萬(wàn)千瓦預(yù)計(jì)2023-2024年投產(chǎn)，在建光伏約100萬(wàn)千瓦，廣東省明確提出給予2022-2024年投產(chǎn)的海風(fēng)風(fēng)電地方補(bǔ)貼，公司青州項(xiàng)目預(yù)計(jì)獲得支持。此外根據(jù)公司規(guī)劃，公司十四五期間將在全國(guó)范圍內(nèi)重點(diǎn)開(kāi)發(fā)廣東、新疆、青海、貴州4省（區(qū)）的新能源項(xiàng)目，目前已與新疆圖木舒克市、青海海北自治州、貴州畢節(jié)市大方縣、廣西賀州市等地政府簽署合作協(xié)議，累計(jì)簽約超800萬(wàn)千瓦，項(xiàng)目?jī)?chǔ)備豐富為新能源發(fā)展提供動(dòng)力。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：綜合考慮煤價(jià)與新能源項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度，我們下調(diào)公司2022-2024年歸母凈利分別為-20.83、23.21、31.49億元（此前預(yù)測(cè)2022-2024年歸母凈利分別為20.97、28.68、33.12億元），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2024年P(guān)E分別為13、9倍?；谖覀兎植抗乐到Y(jié)果，預(yù)計(jì)2023年火電業(yè)務(wù)歸母凈利潤(rùn)8.21億元，21倍PE下價(jià)值172億元；預(yù)計(jì)2023年新能源業(yè)務(wù)歸母凈利潤(rùn)15億元，20倍PE下價(jià)值300億元。即公司2023年合理內(nèi)在價(jià)值為472億元，較當(dāng)前股價(jià)仍有63%上漲空間，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：電價(jià)政策推進(jìn)不及預(yù)期，新能源項(xiàng)目開(kāi)展不及預(yù)期。