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公司是中國(guó)最大的專(zhuān)業(yè)批發(fā)市場(chǎng)的發(fā)展商之一，以經(jīng)營(yíng)義烏中國(guó)小商品城為主業(yè)，拓展出商品銷(xiāo)售、酒店服務(wù)和展覽廣告等業(yè)務(wù)。市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)上，公司每年對(duì)少量商位進(jìn)行市場(chǎng)化再定價(jià)，同時(shí)即將開(kāi)始建設(shè)的全球數(shù)貿(mào)中心建筑面積占公司現(xiàn)有市場(chǎng)面積約20%；商品銷(xiāo)售業(yè)務(wù)上，公司2019年開(kāi)始通過(guò)義烏好貨和愛(ài)喜貓兩大自營(yíng)品牌大力發(fā)展自營(yíng)貿(mào)易業(yè)務(wù)，目前仍處于高速發(fā)展階段，預(yù)計(jì)以上兩項(xiàng)業(yè)務(wù)在未來(lái)三年將為公司收入及利潤(rùn)帶來(lái)較大增長(zhǎng)。給予2023年14x PE，給予公司目標(biāo)價(jià)5.3元。首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　▍市場(chǎng)為本，持續(xù)創(chuàng)新。公司成立于1993年，現(xiàn)擁有營(yíng)業(yè)面積640余萬(wàn)平方米，商位7.5萬(wàn)個(gè)，從業(yè)人員21萬(wàn)多，日客流量21萬(wàn)人次，經(jīng)營(yíng)26個(gè)大類(lèi)、210萬(wàn)個(gè)單品。圍繞著市場(chǎng)主體、經(jīng)營(yíng)戶和采購(gòu)商，公司開(kāi)展各項(xiàng)業(yè)務(wù)，2021年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包括4大分部：市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)、商品銷(xiāo)售、酒店服務(wù)和展覽廣告。2022Q1-Q3公司營(yíng)業(yè)收入63.2億元，同比+53.2%。2022Q1-Q3歸母凈利潤(rùn)16.2億元，同比+34.0%。
　　▍“1039”看義烏，義烏看小商品城。市場(chǎng)采購(gòu)貿(mào)易方式（海關(guān)代碼1039），是指在經(jīng)認(rèn)定的市場(chǎng)集聚區(qū)采購(gòu)商品，由符合條件的經(jīng)營(yíng)者辦理出口通關(guān)手續(xù)的貿(mào)易方式，解決了小商品多種類(lèi)、多批次、小批量等通關(guān)難題。商務(wù)部等八部委同意自2013年4月18日起，首先在義烏試行市場(chǎng)采購(gòu)貿(mào)易方式。義烏市為典型的外向型經(jīng)濟(jì)城市，2021年義烏市進(jìn)口總值為243.9億元，出口總值為3659.2億元，占進(jìn)出口總值的93.8%。義烏市出口方式以市場(chǎng)采購(gòu)貿(mào)易為主，2021年占比79.3%。同時(shí)全國(guó)市場(chǎng)采購(gòu)貿(mào)易出口額主要集中在義烏市，2021年占比31.2%。小商品城貢獻(xiàn)義烏市集貿(mào)市場(chǎng)的主要成交額，2021年小商品城市場(chǎng)總成交額為1866.8億元，占義烏市集貿(mào)市場(chǎng)總成交額的85.9%。
　　▍守正固本，創(chuàng)新在望。1、市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)：指公司收取經(jīng)營(yíng)市場(chǎng)的商位使用費(fèi)及輔房和寫(xiě)字樓的租金。根據(jù)Chinagoods官網(wǎng)，目前公司負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)的市場(chǎng)包括國(guó)際商貿(mào)城一至五區(qū)市場(chǎng)、一區(qū)東擴(kuò)市場(chǎng)、賓王158文創(chuàng)園、賓王數(shù)碼城、篁園市場(chǎng)、國(guó)際生產(chǎn)資料市場(chǎng)。2021年上述市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)收入為24.0億元，同比+12.7%。市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率在各項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)中最高，2021年為63.8%。我們預(yù)計(jì)每年少量鋪位重新市場(chǎng)化定價(jià)以及全球數(shù)貿(mào)中心實(shí)體市場(chǎng)的建設(shè)將提升市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的收入及毛利。2、商品銷(xiāo)售：指公司通過(guò)Chinagoods平臺(tái)和線下渠道進(jìn)行商品買(mǎi)賣(mài)。公司從2019年開(kāi)始通過(guò)義烏好貨和愛(ài)喜貓兩大自營(yíng)品牌大力發(fā)展自營(yíng)貿(mào)易業(yè)務(wù)。同時(shí)為進(jìn)一步推動(dòng)國(guó)家站建設(shè)及跨境貿(mào)易業(yè)務(wù)拓展，公司2020年10月上線Chinagoods平臺(tái)，致力于構(gòu)建真實(shí)、開(kāi)放、融合的數(shù)字化貿(mào)易綜合服務(wù)平臺(tái)。從GMV上看，2022Q1-Q3公司Chinagoods平臺(tái)GMV為236億元，同比+87%。2022Q3單季Chinagoods平臺(tái)GMV為84億元，同比+44.6%，增長(zhǎng)保持強(qiáng)勁。2020年公司成立環(huán)球義達(dá)物流貿(mào)易平臺(tái)，面向中小外貿(mào)企業(yè)，提供數(shù)字化跨境物流解決方案。2021年商品銷(xiāo)售業(yè)務(wù)收入為25.9億元，同比+576%，占公司整體收入比重提升至43%，同比+33pcts。除Chinagoods和環(huán)球義達(dá)的自建平臺(tái)優(yōu)勢(shì)外，近年及未來(lái)公司商品銷(xiāo)售業(yè)務(wù)的快速發(fā)展同時(shí)也將繼續(xù)得益于小商品城多年帶動(dòng)下形成的強(qiáng)大制造業(yè)產(chǎn)業(yè)集群以及全國(guó)領(lǐng)先的物流服務(wù)。3、酒店服務(wù)：公司旗下經(jīng)營(yíng)7家酒店，其中4家緊鄰市場(chǎng)，其余3家也位于義烏，服務(wù)本地。公司旗下酒店為義烏市星級(jí)酒店龍頭，義烏半數(shù)四星級(jí)酒店歸公司所有。局部疫情反復(fù)下公司堅(jiān)持經(jīng)營(yíng)酒店業(yè)務(wù)，2022年內(nèi)新開(kāi)酒店2家，當(dāng)前義烏市游客數(shù)和旅游收入呈現(xiàn)急劇萎縮狀態(tài)，反彈空間極大，我們預(yù)計(jì)隨著疫情管控政策的逐步優(yōu)化，由于公司在義烏本地酒店行業(yè)的領(lǐng)先地位以及持續(xù)擴(kuò)張，酒店服務(wù)收入和利潤(rùn)可能會(huì)有大幅反彈。4、展覽廣告：指為商戶提供設(shè)計(jì)、制作、發(fā)布、代理廣告業(yè)務(wù)。義烏市當(dāng)?shù)貎纱髸?huì)展中心義烏國(guó)際博覽中心、義烏梅湖會(huì)展中心均由公司投資建設(shè)。我們相信未來(lái)隨著局部疫情影響逐漸緩和，線下展會(huì)需求將進(jìn)一步得到釋放，公司會(huì)展業(yè)務(wù)收入及毛利也將進(jìn)一步提升。另外，目前Chinagoods平臺(tái)服務(wù)已具雛形，Chinagoods對(duì)市場(chǎng)商戶和場(chǎng)外商戶提供認(rèn)證標(biāo)識(shí)、店鋪服務(wù)、流量曝光、實(shí)體展廳、國(guó)際拓展等不同類(lèi)別的服務(wù)，根據(jù)權(quán)益的不同，具體分為白金、黃金、鉆石三個(gè)等級(jí)的會(huì)員，服務(wù)費(fèi)從每年數(shù)千元到上萬(wàn)元不等。我們相信隨著平臺(tái)市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)能力提升，龐大的商家群體將加大對(duì)增值服務(wù)的使用，從而提升相關(guān)收入與毛利。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：國(guó)家全面擴(kuò)大市場(chǎng)采購(gòu)貿(mào)易方式試點(diǎn)，導(dǎo)致義烏市場(chǎng)政策優(yōu)勢(shì)相對(duì)減退的風(fēng)險(xiǎn)；局部疫情散發(fā)超出預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)減弱帶來(lái)負(fù)面影響的風(fēng)險(xiǎn)；線上線下其他市場(chǎng)、平臺(tái)持續(xù)發(fā)展，導(dǎo)致行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇大于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；專(zhuān)業(yè)人才儲(chǔ)備不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；Chinagoods會(huì)員增值服務(wù)收入不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司以市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)為主業(yè)，同時(shí)開(kāi)展商品銷(xiāo)售、酒店服務(wù)和展覽廣告等三項(xiàng)業(yè)務(wù)。當(dāng)前四大主營(yíng)業(yè)務(wù)均具備未來(lái)各自增量，成長(zhǎng)性可期。收入端：考慮到商品銷(xiāo)售業(yè)務(wù)當(dāng)前仍處于發(fā)展初期