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投資要點(diǎn)
　　光伏切片機(jī)龍頭，硅片賽道新貴：上機(jī)數(shù)控2004年進(jìn)入光伏行業(yè)，主營(yíng)光伏金剛線切片機(jī)，2015-2018年持續(xù)保持切片機(jī)龍頭地位，2018年國(guó)內(nèi)市占率為45%。公司2019年抓住硅片供不應(yīng)求機(jī)會(huì)，大力拓展硅片業(yè)務(wù)，打造“高端裝備+核心材料”雙輪驅(qū)動(dòng)模式，2020年硅片已成為第一大主營(yíng)業(yè)務(wù)，成功轉(zhuǎn)型硅片制造商，晉升行業(yè)第三大供應(yīng)商。2021年，公司開始布局上游原料及下游N型電池，以實(shí)現(xiàn)一體化快速增長(zhǎng)。
　　光伏平價(jià)星辰大海，硅片大尺寸風(fēng)起：1)全球平價(jià)，星辰大海。平價(jià)時(shí)代開啟，預(yù)計(jì)全球2025/30年光伏裝機(jī)539/1432GW，行業(yè)增量空間廣闊有效拉動(dòng)硅片需求。2）大尺寸滲透率快速上升，N型化及薄片化為未來(lái)趨勢(shì)。大尺寸優(yōu)勢(shì)明顯，2022年占比將提升至75%；隨電池新技術(shù)導(dǎo)入，N型化及薄片化將有效提高轉(zhuǎn)化效率、降低硅耗，成為硅片發(fā)展主要趨勢(shì)，龍頭工藝領(lǐng)先，競(jìng)爭(zhēng)占優(yōu)。3）新興龍頭加速追趕，行業(yè)格局逐步分散。單晶硅片超額盈利吸引行業(yè)大擴(kuò)產(chǎn)，2022/23年底產(chǎn)能超500/600GW，新興龍頭擴(kuò)產(chǎn)加速，預(yù)計(jì)硅片格局逐步分散。4）硅料供給緊張，硅片盈利持續(xù)向好。2021-22年硅料供給偏緊導(dǎo)致硅片有效供應(yīng)受限，拉動(dòng)單瓦盈利持續(xù)向好。2023年高純石英砂或存在緊缺，擴(kuò)大硅片龍頭非硅成本優(yōu)勢(shì)；伴隨硅料供應(yīng)逐漸充足，我們預(yù)計(jì)2023/2024年單瓦凈利將小幅下滑至0.06/0.04元/W。
　　硅片新貴，乘風(fēng)而起：1）單晶硅片新貴，產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張。公司于2019年進(jìn)軍硅片，憑借尺寸轉(zhuǎn)換的風(fēng)口迅速擴(kuò)張產(chǎn)能。預(yù)計(jì)2022年底擁有50GW硅棒及40GW切片產(chǎn)能，2023年擴(kuò)產(chǎn)至70GW，規(guī)模行業(yè)領(lǐng)先。2）后發(fā)先至，盈利能力優(yōu)異。公司布局低電價(jià)區(qū)位，采購(gòu)先進(jìn)設(shè)備+定制控制系統(tǒng)，成本優(yōu)勢(shì)行業(yè)領(lǐng)先，2022年以來(lái)單瓦盈利處于第一梯隊(duì)。并通過(guò)開發(fā)新型工藝、提高自切比例、加速減薄不斷提高盈利水平。3）布局上游硅料，打造利潤(rùn)增長(zhǎng)新動(dòng)力。公司參股合作協(xié)鑫包頭顆粒硅產(chǎn)能，并自建納米硅及高純硅以保障硅料供應(yīng)，預(yù)計(jì)2023年自建硅料產(chǎn)量4萬(wàn)噸+顆粒硅權(quán)益產(chǎn)量2萬(wàn)噸，進(jìn)一步增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。4）布局N型電池，打造光伏產(chǎn)業(yè)基地。N型時(shí)代已至，公司拓展徐州24GWTOPCon電池基地，以“上機(jī)速度”推進(jìn)產(chǎn)能建設(shè)，一期14GW預(yù)計(jì)2023Q2投產(chǎn)，享受N型電池超額收益。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司歸母凈利潤(rùn)為35.97/61.94/68.33億元，同增110%/72%/10%，對(duì)應(yīng)EPS 9.30、16.01、17.67元?；诠巨D(zhuǎn)型硅片順利，盈利能力優(yōu)異，我們給予公司2023年12xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)192元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：競(jìng)爭(zhēng)加劇，光伏政策超預(yù)期變化，海外拓展不及預(yù)期。