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海外產(chǎn)能擴(kuò)張和需求恢復(fù)帶動(dòng)三季度收入增長(zhǎng)15%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)97%。公司是紡紗、織造、染整、制衣一體化紡織集團(tuán)，2022前三季度收入+21.2%至43.5億元，凈利潤(rùn)+33.8%至3.1億元，扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)128%；單三季度收入+15.0%至15.1億元，凈利潤(rùn)+97.1%至1.18億元，扣非凈利潤(rùn)+157%至1.2億元，收入提升主要由于海外產(chǎn)能擴(kuò)張和需求恢復(fù)，部分被國(guó)內(nèi)消費(fèi)疲軟所抵消，20221H公司來(lái)自國(guó)內(nèi)收入占比相對(duì)2021年下降8百分點(diǎn)至39.8%。
　　三季度毛利率環(huán)比繼續(xù)提升，公司繼續(xù)保持?jǐn)U張態(tài)勢(shì)。公司收入與我們此前三季報(bào)前瞻的預(yù)期一致，而凈利潤(rùn)小幅高于預(yù)期。主要受益訂單回暖、生產(chǎn)效率優(yōu)化、原材料和運(yùn)費(fèi)成本壓力減輕，毛利率改善好于預(yù)期，單三季度毛利率20.8%，環(huán)比/同比提升0.5/5.4百分點(diǎn)。費(fèi)用率合計(jì)提升0.7百分點(diǎn)至12.4%，其中測(cè)算三季度匯兌收益約70萬(wàn)元，預(yù)計(jì)對(duì)利潤(rùn)貢獻(xiàn)較小。從資本開(kāi)支看，上市以來(lái)公司積極投入產(chǎn)能擴(kuò)張和智能化項(xiàng)目建設(shè)，2021年/2022前三季度資本開(kāi)支分別為7.7/5.6億元。
　　預(yù)計(jì)歐美通脹影響小，短期有望延續(xù)盈利改善趨勢(shì)。中長(zhǎng)期積極擴(kuò)張?zhí)嵝?，深化品牌合作?）短期看，雖然高通脹對(duì)歐美零售環(huán)境造成沖擊，但公司主要大客戶維持良好預(yù)期，拉夫勞倫截至7月初的FY23Q1銷售增長(zhǎng)13%，管理層樂(lè)觀預(yù)計(jì)FY23將增長(zhǎng)8%，未來(lái)3年復(fù)合增速中至高個(gè)位數(shù)；Hugoboss在今年8月提高全年銷售增長(zhǎng)指引至20-25%（原10-15%）；優(yōu)衣庫(kù)則于今年6~8月實(shí)現(xiàn)收入增長(zhǎng)23%，管理層預(yù)計(jì)未來(lái)1年增長(zhǎng)15%；安踏集團(tuán)管理層預(yù)計(jì)FILA 20222H增長(zhǎng)雙位數(shù)，中長(zhǎng)期目標(biāo)雙位數(shù)復(fù)合增速；以上品牌占公司收入43%。同時(shí)近期棉價(jià)和運(yùn)價(jià)繼續(xù)下降，公司有望延續(xù)盈利改善。2）中長(zhǎng)期看，公司攜手優(yōu)質(zhì)大客戶，積極投入產(chǎn)能擴(kuò)張和技改提效（招股募投項(xiàng)目有4個(gè)已達(dá)預(yù)定可使用狀態(tài)，并發(fā)布轉(zhuǎn)債預(yù)案計(jì)劃4.8萬(wàn)噸針織面料和1.5萬(wàn)噸紗線），憑借優(yōu)秀品質(zhì)和交期深化合作，具備長(zhǎng)期成長(zhǎng)潛力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外高通脹；疫情反復(fù)；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)；匯率大幅波動(dòng)。
　　投資建議：賽道景氣，積極擴(kuò)張和提效，全產(chǎn)業(yè)鏈集團(tuán)具有長(zhǎng)期成長(zhǎng)潛力。
　　公司具有業(yè)內(nèi)稀缺的從紡紗到制衣全產(chǎn)業(yè)鏈模式，通過(guò)較好的研發(fā)、品質(zhì)、效率和交期切入高端品牌供應(yīng)鏈。由于定位賽道較景氣，且積極投入產(chǎn)能擴(kuò)張、效率提升、項(xiàng)目技改，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)潛力充足，利潤(rùn)率仍有較大改善空間。主因三季度業(yè)績(jī)好于原來(lái)預(yù)期，小幅上調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2022-2024年凈利潤(rùn)4.4/5.5/6.6億元（原3.9/4.9/6.0億元），同增51%/25%/21%。上調(diào)合理估值至14.2~15.0元（原為14.1~14.8元），對(duì)應(yīng)2022年17~18x PE，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。