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投資要點(diǎn)：
　　防疫相關(guān)物資銷售額快速增長。因各地疫情防控政策調(diào)整疊加各地新增病例數(shù)持續(xù)走高，九州通作為國內(nèi)最大的民營流通商，主要流通渠道為院外市場(chǎng)，防疫相關(guān)物資呈現(xiàn)了快速增長。根據(jù)公司12月5日在投資者互動(dòng)平臺(tái)公布的數(shù)據(jù)，據(jù)公司初步統(tǒng)計(jì)，截至2022年11月30日，公司防疫抗感類83個(gè)重點(diǎn)品種合計(jì)含稅銷售額約148.3億元，同比增長45.9%；其中11月單月含稅銷售額約26.6億元，同比增長83.8%。11月份，公司防疫抗感品種中的14個(gè)重點(diǎn)抗病毒類品種含稅銷售合計(jì)約12.9億元，同比增長達(dá)387%。其中銷售增長較快的部分品種為：連花清瘟膠囊（顆粒）含稅銷售額約22億元（同比增長208.5%），磷酸奧司他韋（可威）顆粒含稅銷售額約9億余元，感冒靈顆粒含稅銷售額約9億元，藿香正氣膠囊（丸水口服液）含稅銷售約7億余元。其中11月份連花清瘟增長迅速，單月銷售（含稅）約7億余元。
　　總代總銷業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，“萬店聯(lián)盟”門店數(shù)量破萬。業(yè)務(wù)層面，九州通在傳統(tǒng)分銷業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上，一方面大力拓展藥品、器械總代業(yè)務(wù)，2022年前三季度公司新引進(jìn)協(xié)議過千萬元規(guī)模的產(chǎn)品20個(gè)，相繼與東陽光藥（HK01558）、海森生物等簽訂了總代理相關(guān)合作框架協(xié)議；另一方面，憑借公司完善的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)，直營和加盟店已覆蓋全國31個(gè)省市自治區(qū)，“萬店聯(lián)盟”持續(xù)推進(jìn)，醫(yī)藥零售業(yè)務(wù)拓展順利，業(yè)績(jī)快速增長，截至2022年9月30日，公司旗下好藥師已擁有直營及加盟藥店10,016家，門店數(shù)量提前破萬。
　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：作為國內(nèi)民營醫(yī)療流通領(lǐng)域龍頭企業(yè)，長期發(fā)展勢(shì)頭向好，公司主營醫(yī)藥分銷業(yè)務(wù)發(fā)展穩(wěn)健，新興業(yè)務(wù)不斷突破，為公司未來轉(zhuǎn)型升級(jí)奠定基礎(chǔ)。因此我們上調(diào)公司營業(yè)收入，預(yù)測(cè)2022-2023年?duì)I業(yè)收入為1,414.66億元、1,617.26億元（此前預(yù)測(cè)分別為1,391.15億元、1,566.79億元），并首次增加2024年?duì)I業(yè)收入為1,817.22億元。公司2020年非經(jīng)常性損益12.09億元，主要為投資公司上市及子公司取得土地處置補(bǔ)償收益，2021年非經(jīng)常性損益10.45億元，主要為投資公司股價(jià)變動(dòng)帶來的公允價(jià)值變動(dòng)損益。因此考慮到非經(jīng)常性損益的不確定性，我們對(duì)未來三年的非經(jīng)常性損益項(xiàng)目預(yù)測(cè)持相對(duì)審慎態(tài)度，下調(diào)公司歸母凈利潤，預(yù)測(cè)2022-2023年歸母凈利潤分別為22.84億元、27.25億元（此前預(yù)測(cè)2022-2023年為35.00億元、40.32億元），并首次增加2024年歸母凈利潤預(yù)測(cè)為33.51億元，2022-2024年同比增速分別為-6.7%、19.3%、23.0%，對(duì)應(yīng)PE分別為11/10/8倍。根據(jù)可比公司平均估值（2022年平均PE 17倍），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用上升風(fēng)險(xiǎn)，終端增長不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。