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 11月金融數(shù)據(jù)中，最顯著的一個(gè)特點(diǎn)來自兩個(gè)剪刀差的走闊，即M2與M1剪刀差，M2與社融剪刀差，二者共同指向疫情擾動下的“弱現(xiàn)實(shí)”。11月全國疫情大面積爆發(fā)，多地采取封控措施，經(jīng)濟(jì)活動受阻，社會預(yù)期轉(zhuǎn)弱，實(shí)體經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)荒仍在持續(xù)。往后看，12月7日，防疫優(yōu)化“新十條”的出臺，意味著中國疫情防控政策的徹底轉(zhuǎn)向，在未來經(jīng)歷疫情的第一波沖擊之后，中國經(jīng)濟(jì)有望逐漸擺脫疫情束縛。資本市場預(yù)期已經(jīng)在11月提前反應(yīng)，但從金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)來看，實(shí)體經(jīng)濟(jì)預(yù)期的修復(fù)可能不會一蹴而就，后續(xù)寬信用還需政策助推。未來第一波疫情高峰過后，中國經(jīng)濟(jì)或?qū)σ咔槊撁?，在政策呵護(hù)下，市場主體預(yù)期有望加速修復(fù)。
　　11月金融數(shù)據(jù)中，第一個(gè)顯著的特征是兩個(gè)走闊的剪刀差。M2同比與M1同比剪刀差走闊，存款活化比例的顯著惡化。指向疫情沖擊下，全社會定期存款比例明顯抬升，預(yù)防性儲蓄增加，風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)一步下降，實(shí)體經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)荒情況還在延續(xù)。此外，11月M2與社融剪刀差走闊表明貨幣供給顯著大于實(shí)體需求。一方面反映出當(dāng)前政府財(cái)政投放力度不弱，但市場主體加杠桿情緒仍然不足；另一方面同樣反映出在基本面還未開啟修復(fù)的背景下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)荒問題仍然存在。
　　第二個(gè)顯著的特征是居民與企業(yè)信貸結(jié)構(gòu)的分化。2022年居民端持續(xù)拖累信貸擴(kuò)張，而企業(yè)端在政策支持下成為寬信用重要抓手。居民端寬信用亟需房地產(chǎn)市場景氣度的修復(fù)，而這需要依賴未來需求端政策的進(jìn)一步松綁。企業(yè)端寬信用則需要基建投資和制造業(yè)投資的進(jìn)一步支撐，預(yù)計(jì)未來在政策引導(dǎo)下，銀行將繼續(xù)定向加大對制造業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的貸款投放力度。居民端，新增中長期貸款及短貸均低于季節(jié)性表現(xiàn)，與11月疫情封控消費(fèi)場景受限及房地產(chǎn)景氣度偏低有關(guān)。企業(yè)端在基建和制造業(yè)投資領(lǐng)域的信貸政策支持之下，企業(yè)信貸結(jié)構(gòu)較優(yōu)，新增中長貸高于季節(jié)性表現(xiàn)，而新增短貸低于季節(jié)性表現(xiàn)。
　　第三個(gè)顯著的特征是債市融資大幅走弱。11月社融中人民幣貸款，政府債券融資，企業(yè)債券融資拖累最為嚴(yán)重，分別同比少增1621、1638、3410億元。人民幣貸款的同比少增主因房地產(chǎn)低景氣度背景下居民端加杠桿情緒低迷有關(guān)；政府債券融資的同比少增符合預(yù)期，主因2021年的財(cái)政后置及2022年的財(cái)政前置有關(guān)；企業(yè)債融資同比少增則與“理財(cái)贖回潮”有所關(guān)聯(lián)，11月債市調(diào)整明顯，理財(cái)贖回潮加劇債市調(diào)整，信用債發(fā)行取消和推遲增加，企業(yè)債券融資同比大幅少增。后續(xù)還需警惕本輪債市逆風(fēng)背景下的贖回潮，在短期內(nèi)對寬信用進(jìn)程的擾動。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情形勢超預(yù)期，房地產(chǎn)政策超預(yù)期，海外貨幣政策超預(yù)期。