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展望明年，轉(zhuǎn)債過往通過估值為投資者提供的“擇時舒適度”已經(jīng)大幅縮水，目前看轉(zhuǎn)債資產(chǎn)并無“防守性”，邊際上只能更加強(qiáng)調(diào)其“進(jìn)攻性”。策略上，明年應(yīng)當(dāng)更加重視對轉(zhuǎn)債或者股市大節(jié)奏的擇時，在忽視擇時的情況下過度強(qiáng)調(diào)擇券，會在風(fēng)格上有額外暴露，而考慮到明年股市行情的不確定，這種暴露總體上會顯著惡化策略的風(fēng)險(xiǎn)收益比。因此明年轉(zhuǎn)債“規(guī)避下跌”很重要，在確保這一點(diǎn)的情況下，應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮倉位的靈活性，盡量捕捉向上行情，在品種選擇上應(yīng)當(dāng)更偏向彈性更強(qiáng)股性品種。
　　股債配置層面，預(yù)期變動帶來股債波動的提升，目前看股市的情緒修復(fù)較為確定，且前期為大盤價(jià)值托底，歷史上看是有助于烘托情緒繼續(xù)走到1月甚至2月，而債市利率在經(jīng)歷沖擊后，雖然仍沒有脫離高波動狀態(tài)，但后續(xù)安全性會有所增加。明年上半年，由于宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)路徑的不確定，股市的修復(fù)應(yīng)當(dāng)是漸進(jìn)的，按照經(jīng)驗(yàn)3-4月可能需要留意風(fēng)險(xiǎn)，相應(yīng)的，債市利率在貨幣政策呵護(hù)以及宏觀修復(fù)不確定的情況下，超調(diào)后仍有機(jī)會，需要注意的是理財(cái)產(chǎn)品的凈值表現(xiàn)已經(jīng)出現(xiàn)大幅波動，對一般投資者的沖擊無法立刻消退，理財(cái)在負(fù)債端會存在不穩(wěn)定性，反之，這對于修復(fù)中的股市算是邊際利好。
　　對于轉(zhuǎn)債而言，原則上應(yīng)當(dāng)把握一季度股市修復(fù)帶來的機(jī)會，但鑒于整體估值仍然偏高，以低溢價(jià)來“杜絕額外擾動”仍然是優(yōu)選。此外，債券利率波動升高有可能給轉(zhuǎn)債高估值帶來潛在壓力，但歷史統(tǒng)計(jì)表明在股市情緒托底的情況下，利率正常幅度內(nèi)的變化對轉(zhuǎn)債估值影響有限。近期債市對轉(zhuǎn)債估值的邊際影響力逐漸弱化，后期將逐步讓位于股市。
　　具體來看，我們認(rèn)為一季度的中間轉(zhuǎn)債/股市可能會經(jīng)歷風(fēng)格切換，后期會更加偏向小盤、成長類品種，是對轉(zhuǎn)債更有利的風(fēng)格，建議在保證倉位靈活性的角度盡量把握。行業(yè)選擇，并不建議持續(xù)偏向某類風(fēng)格，包括從自上而下的角度鎖定某些“趨勢確定”的行業(yè)，這在過去轉(zhuǎn)債尚且能提供“擇時容錯率”的時候勉強(qiáng)可以接受，但在明年效果不會太好。建議在行業(yè)層面盡量分散配置，或根據(jù)“大盤-小盤”、“價(jià)值-成長”的輪動規(guī)律做靈活調(diào)整，謹(jǐn)防加入不必要的風(fēng)格β。目前而言應(yīng)當(dāng)在確保形態(tài)安全的情況下，兼顧景氣提升和彈性，同時以短時動量作為驗(yàn)證。例如計(jì)算機(jī)、通信、券商、消費(fèi)者服務(wù)、建筑、貴金屬等，隨著行情演進(jìn)，后續(xù)或可繼續(xù)關(guān)注汽車、新能源、化工板塊的動向。此外，公用事業(yè)、建筑裝飾板塊通常在風(fēng)格切換過程中具備防守價(jià)值，也可做為下一階段的選擇。
　　近端看，12月國內(nèi)外關(guān)鍵會議、信息、數(shù)據(jù)較多，但這也是驗(yàn)證行情成色的好時機(jī)。長遠(yuǎn)看，參考11月4日人民日報(bào)的文章《把實(shí)施擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略同深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有機(jī)結(jié)合起來》，擴(kuò)大內(nèi)需是后續(xù)更好完成供給側(cè)改革的必要條件，基于此，我們認(rèn)為明年大盤價(jià)值類品種，以及消費(fèi)類品種整體應(yīng)當(dāng)能呈現(xiàn)修復(fù)態(tài)勢，但關(guān)鍵的問題在于：1）這類品種對高波動的忍耐力差，彈性不足，可能無法抵消高估值轉(zhuǎn)債自身的波動；2）在轉(zhuǎn)債中品種太少，選擇范圍嚴(yán)重受限。建議在看到更徹底的估值壓力釋放后，再逐步加強(qiáng)對此類品種的配置。
　　平價(jià)角度，目前中等平價(jià)和高平價(jià)品種的估值水平相對更優(yōu)，后期股市情緒修復(fù)疊加債市沖擊平穩(wěn)，股性品種的彈性將有所保證，建議對債性品種的估值韌性持謹(jǐn)慎態(tài)度。此外，明年轉(zhuǎn)債和信用債之間的同步和替代關(guān)系交錯值得關(guān)注。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示與聲明
　　宏觀經(jīng)濟(jì)狀況大幅波動、相關(guān)政策變動、行業(yè)基本面變化、歷史經(jīng)驗(yàn)失效、數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)誤差、市場情緒受到預(yù)期外沖擊等