>> 中信建投-格林達(dá)(603931)顯影液龍頭新產(chǎn)能投放在即，從面板向半導(dǎo)體進(jìn)軍-221228
| 上傳日期： |
2022/12/28 |
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pdf 共42頁(yè) |
來(lái)源： |
中信建投 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入（首次） |
作者： |
秦基栗,鄧皓燭 |
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公司專(zhuān)業(yè)從事超凈高純濕電子化學(xué)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，產(chǎn)品主要有顯影液、蝕刻液、稀釋液、清洗液等。下游應(yīng)用領(lǐng)域主要為顯示面板（占比約90%）、半導(dǎo)體、太陽(yáng)能電池等。公司核心產(chǎn)品TMAH顯影液市占率高，競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，公司也入選第六批制造業(yè)單項(xiàng)冠軍名單。公司發(fā)展穩(wěn)健，營(yíng)業(yè)收入由2016年3.10億元增長(zhǎng)到2021年的7.80億元，CAGR達(dá)到20.27%；歸母凈利潤(rùn)由2016年的0.61億元增長(zhǎng)至2021年的1.41億元，CAGR達(dá)到18.01%；2022年Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.43億元，同比增長(zhǎng)20.73%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.39億元，同比增長(zhǎng)37.52%，22Q1-Q3毛利率為30.06%，凈利率為21.66%，較21年同期有所提升。
TMAH顯影液龍頭，新產(chǎn)能投放在即增長(zhǎng)可期。據(jù)中國(guó)電子材料行業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2021年國(guó)內(nèi)濕電子化學(xué)品市場(chǎng)需求為213.5萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)2025年需求量將達(dá)到369.56萬(wàn)噸，CAGR達(dá)到14.70%。目前歐美和日本占據(jù)了濕電子化學(xué)品全球市場(chǎng)主導(dǎo)地位，國(guó)產(chǎn)替代空間巨大，格林達(dá)的TMAH顯影液市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，2018年在國(guó)內(nèi)顯影液市場(chǎng)占有率為43.95%，同時(shí)遠(yuǎn)銷(xiāo)日本、韓國(guó)等地。根據(jù)中國(guó)電子材料行業(yè)統(tǒng)計(jì)，2021年度新型顯示及半導(dǎo)體IC行業(yè)（不包括光伏領(lǐng)域）TMAH需求約15萬(wàn)噸，較2018年需求量翻倍，隨著下游需求的增長(zhǎng)，公司“年產(chǎn)7萬(wàn)噸新型顯示材料電子化學(xué)品擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目（二期）”及“四川格林達(dá)年產(chǎn)10萬(wàn)噸電子材料項(xiàng)目（一期）”預(yù)計(jì)將于2022年12月前后投產(chǎn)，屆時(shí)公司將擁有18.6萬(wàn)噸濕電子化學(xué)品產(chǎn)能，其中包含14.6萬(wàn)噸TMAH顯影液及4萬(wàn)噸其他混配類(lèi)產(chǎn)品，較當(dāng)前產(chǎn)能提升69%，產(chǎn)品品類(lèi)進(jìn)一步豐富，奠定公司增長(zhǎng)基礎(chǔ)。
受益于國(guó)產(chǎn)廠商崛起及OLED發(fā)展，靜待行業(yè)反轉(zhuǎn)。公司營(yíng)收占比約90%來(lái)源于顯示面板產(chǎn)業(yè)，全球面板市場(chǎng)在2021年達(dá)到1392億美元的歷史峰值，而后2022年在疫情、通脹、美聯(lián)儲(chǔ)加息等各種因素影響下，終端需求開(kāi)始回落，面板價(jià)格自2021年7月觸頂后開(kāi)始回調(diào)，且下跌已超一年，全球面板廠商紛紛通過(guò)大幅降低產(chǎn)線稼動(dòng)率減少虧損，相應(yīng)公司的產(chǎn)能利用率也呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，在2022Q3跌至69.75%。10月以來(lái)情況略有好轉(zhuǎn)，根據(jù)CINNOResearch月度面板廠投產(chǎn)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，2022年11月國(guó)內(nèi)液晶面板廠平均稼動(dòng)率為75.7%，環(huán)比10月增長(zhǎng)5.1%，同時(shí)部分面板價(jià)格降勢(shì)漸止，大尺寸面板價(jià)格略有反彈，但當(dāng)前需求端仍未見(jiàn)明顯起色，靜待行業(yè)反轉(zhuǎn)。此外，在OLED面板制造過(guò)程需要重復(fù)更多次數(shù)的光刻和刻蝕工藝流程才能達(dá)到質(zhì)量要求，因此生產(chǎn)單位面積的OLED所需的濕電子化學(xué)品的用量比LCD更多，潔凈度要求更高，根據(jù)中國(guó)電子材料行業(yè)協(xié)會(huì)報(bào)告顯示，2021年我國(guó)OLED面板產(chǎn)能960萬(wàn)平方米，隨著多條在建產(chǎn)能的陸續(xù)投產(chǎn)，預(yù)計(jì)我國(guó)OLED產(chǎn)能在2025年將猛增至3,428萬(wàn)平方米，CAGR為37.47%，隨著OLED產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，公司產(chǎn)品需求有望持續(xù)增長(zhǎng)。
進(jìn)軍半導(dǎo)體領(lǐng)域，鑄就下一增長(zhǎng)極。根據(jù)《2019版濕電子化學(xué)品行業(yè)市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告》的數(shù)據(jù)，2018年我國(guó)半導(dǎo)體市場(chǎng)對(duì)濕電子化學(xué)品需求量為28.27萬(wàn)噸，其中TMAH顯影液需求量約2.95萬(wàn)噸，2021年半導(dǎo)體領(lǐng)域濕電子化學(xué)品需求量提升至70.3萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)隨著晶圓廠的產(chǎn)能建設(shè)，2025年有望提升至106.9萬(wàn)噸，其中TMAH顯影液需求量也保持快速增長(zhǎng)。在半導(dǎo)體領(lǐng)域，濕電子化學(xué)品整體國(guó)產(chǎn)化率僅有35%，12英寸晶圓28nm以下先進(jìn)技術(shù)節(jié)點(diǎn)制造所用的功能性濕電子化學(xué)品仍基本依賴(lài)于進(jìn)口，國(guó)內(nèi)企業(yè)產(chǎn)品供應(yīng)主要集中在6英寸及以下晶圓制造及封裝領(lǐng)域，國(guó)產(chǎn)化率亟待提升。公司承接了國(guó)家科技重大專(zhuān)項(xiàng)項(xiàng)目課題——“光刻膠用顯影液（極大規(guī)模集成電路用）”項(xiàng)目開(kāi)發(fā)配方通過(guò)半導(dǎo)體目標(biāo)廠商實(shí)驗(yàn)室評(píng)估，完成供應(yīng)商導(dǎo)入，并通過(guò)品牌IC客戶(hù)現(xiàn)場(chǎng)稽核，目前處于IC客戶(hù)端全產(chǎn)線測(cè)試階段，半導(dǎo)體用顯影液平均價(jià)格高于面板領(lǐng)域，驗(yàn)證成功將給公司帶來(lái)顯著增量。
盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為1.90、2.52和3.65億元，首次覆蓋，給與“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：面板行業(yè)景氣度持續(xù)惡化、半導(dǎo)體領(lǐng)域拓展不及預(yù)期
面板行業(yè)景氣度持續(xù)惡化：公司目前約90%營(yíng)收來(lái)源于面板行業(yè)，受面板行業(yè)景氣度影響較大，面板行業(yè)景氣度下滑已經(jīng)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，近期從稼動(dòng)率、產(chǎn)品價(jià)格等角度觀察，行業(yè)下滑趨勢(shì)有一定企穩(wěn)，但由于疫情、俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)、通脹等諸多因素仍在持續(xù)，全球經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期也在抬頭，需求端維持弱勢(shì)，未來(lái)若面板行業(yè)景氣度持續(xù)下滑，面板廠商繼續(xù)下調(diào)稼動(dòng)率，將對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐奢^大不利影響。公司22年前三季度因面板客戶(hù)下調(diào)稼動(dòng)率，產(chǎn)能利用率逐季下滑，在2022Q3跌至69.75%的產(chǎn)能利用率，當(dāng)前盈利預(yù)測(cè)假設(shè)22年四季度產(chǎn)能利用率恢復(fù)至75%左右，2023年產(chǎn)能利用率逐漸提升至76%（考慮新產(chǎn)能），距離22年一季度86.63%的產(chǎn)能利用率仍有距離，測(cè)算相對(duì)保守，但若面板行業(yè)稼動(dòng)率回升不及預(yù)期，將對(duì)公司產(chǎn)能利用率造成較大壓力。
半導(dǎo)體領(lǐng)域拓展不及預(yù)期：公司在IC領(lǐng)域拓展已經(jīng)布局較長(zhǎng)時(shí)間，目前正處于產(chǎn)線驗(yàn)證階段，公司在顯影液市場(chǎng)的技術(shù)實(shí)力及市場(chǎng)地位突出，但若產(chǎn)品升級(jí)開(kāi)發(fā)、產(chǎn)線驗(yàn)證、量產(chǎn)能力等方面出現(xiàn)問(wèn)題，公
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