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2023年1月17日，公司發(fā)布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，向263名公司雇員授予3355萬(wàn)份購(gòu)股權(quán)，行權(quán)價(jià)格為16.14港元，計(jì)劃制定了嚴(yán)格的考核目標(biāo)，明確了未來(lái)三年業(yè)績(jī)年均復(fù)合增速超20%的底線目標(biāo)，代表公司在過(guò)去3年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)超過(guò)3倍之后，邁向年利潤(rùn)40億元目標(biāo)的雄心。公司作為產(chǎn)品矩陣全、渠道完善、研發(fā)投入及產(chǎn)業(yè)鏈整合優(yōu)勢(shì)強(qiáng)的龍頭企業(yè)，憑借產(chǎn)品力和渠道管理能力，已進(jìn)入“上下游把控力加強(qiáng)-產(chǎn)業(yè)鏈上下整合-價(jià)值分配改善”新階段，同時(shí)海外擴(kuò)張有望帶來(lái)第二增長(zhǎng)曲線?？紤]公司中高端產(chǎn)品占比持續(xù)提升，盈利能力提升，海外擴(kuò)張加速，上調(diào)公司2022/23/24年EPS預(yù)測(cè)至0.79/1.00/1.21港元（原預(yù)測(cè)為0.75/0.94/1.20港元），給予23港元目標(biāo)價(jià)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍授予購(gòu)股權(quán)，提振市場(chǎng)信心。1月17日，公司公告決議依據(jù)2016年制定的購(gòu)股權(quán)計(jì)劃向263名公司雇員授予合計(jì)3355萬(wàn)份購(gòu)股權(quán)，占公司當(dāng)前股本總額的1.10%，行權(quán)價(jià)格為16.14港元。購(gòu)股權(quán)將在2023-2025年分三期解禁，考核目標(biāo)分為公司和個(gè)人兩個(gè)層面，公司層面要求為以2022年為基準(zhǔn)，2023/24/25年?duì)I收及凈利潤(rùn)增速不低于20%/44%/73%，個(gè)人層面也將全面評(píng)估授予人表現(xiàn)。根據(jù)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，若考核年份公司/個(gè)人績(jī)效未達(dá)標(biāo)，當(dāng)年購(gòu)股權(quán)將失效。這是自2019年以來(lái)公司首次授予雇員購(gòu)股權(quán)，能有效銜接上一輪激勵(lì)計(jì)劃，維持核心團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性。同時(shí)鑒于執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)較嚴(yán)格，我們認(rèn)為該計(jì)劃表明了公司對(duì)近3年成長(zhǎng)增速的底線考量，體現(xiàn)了管理層對(duì)公司中長(zhǎng)期發(fā)展的鑒定信心，有效化解市場(chǎng)對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)诮?年持續(xù)高速成長(zhǎng)后進(jìn)一步增長(zhǎng)的擔(dān)憂。
　　▍產(chǎn)品力溢價(jià)提升、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)擴(kuò)容，出海戰(zhàn)略保證第二成長(zhǎng)曲線。2022年以來(lái)行業(yè)格局持續(xù)優(yōu)化，逐漸擺脫“價(jià)格戰(zhàn)”、“低質(zhì)競(jìng)爭(zhēng)”，我們認(rèn)為行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)開始進(jìn)入研發(fā)投入、產(chǎn)品升級(jí)驅(qū)動(dòng)的良性循環(huán)，研發(fā)反哺產(chǎn)品力的時(shí)代已來(lái)。雅迪“冠”系列自2020年發(fā)布以來(lái)，已經(jīng)迭代升級(jí)至第三代，其中2022年6月發(fā)布的冠能3代，在續(xù)航、電機(jī)效率、保修時(shí)長(zhǎng)、智能化水準(zhǔn)等多個(gè)方面再次升級(jí)，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)提升。相比普通產(chǎn)品，“冠”系列在ASP和盈利能力上均有更好的表現(xiàn)，推動(dòng)了公司單車凈利潤(rùn)從2021H1的90元提升至2022H1的147元。考慮未來(lái)“冠”系列持續(xù)迭代，其銷量占比有望進(jìn)一步提升，帶動(dòng)盈利能力的持久提升。此外，2022年公司繼續(xù)推進(jìn)出海戰(zhàn)略，2022年5月24日，公司簽訂配售協(xié)議，計(jì)劃募資金額為8.66億港元（約1.10億美元）用于東南亞以及歐洲等海外地區(qū)研發(fā)中心、工廠、分銷網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)和潛在的并購(gòu)與收購(gòu)。當(dāng)前東南亞地區(qū)“油換電”帶來(lái)電摩新需求，歐洲電踏車市場(chǎng)持續(xù)景氣。我們認(rèn)為，公司前期海外業(yè)務(wù)準(zhǔn)備已久，已具備東南亞電動(dòng)兩輪車產(chǎn)銷10萬(wàn)輛、全球電踏車產(chǎn)銷上萬(wàn)輛的產(chǎn)能，故配股增資擴(kuò)產(chǎn)有望幫助公司擴(kuò)大海外市場(chǎng)，獲得第二增長(zhǎng)曲線。
　　▍100%控股華宇新能源，估值業(yè)績(jī)有望雙擊。2021年12月，公司宣布收購(gòu)南都電源旗下從事兩輪民用鉛酸電池業(yè)務(wù)的兩個(gè)控股子公司——南都華宇及長(zhǎng)興南都各70%股份，標(biāo)志著公司進(jìn)入“上下游把控力加強(qiáng)-產(chǎn)業(yè)鏈上下整合-價(jià)值分配改善”的發(fā)展新階段。2022年4月，南都華宇收購(gòu)長(zhǎng)興南都并更名為華宇新能源，公司持股70%。2022年8月，公司收購(gòu)南都電源手中華宇新能源剩余30%股份，實(shí)現(xiàn)完全控股。通過(guò)收購(gòu)，公司進(jìn)一步增強(qiáng)了供應(yīng)鏈把控能力，同時(shí)有助于產(chǎn)品技術(shù)壁壘形成。2022H1，華宇新能源已經(jīng)實(shí)現(xiàn)對(duì)外營(yíng)收，有望進(jìn)一步增厚公司利潤(rùn)。我們認(rèn)為，產(chǎn)品升級(jí)、渠道管理和上下游加強(qiáng)把控是實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、“利增”的基礎(chǔ)，依托較高市場(chǎng)份額，公司由“量增”轉(zhuǎn)向“利增”的趨勢(shì)已經(jīng)開始兌現(xiàn)，2022H2料將迎來(lái)業(yè)績(jī)和估值的同步提升。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：“新國(guó)標(biāo)”執(zhí)行不及預(yù)期；原材料成本回落不及預(yù)期；公司新產(chǎn)品銷量不達(dá)預(yù)期；公司海外市場(chǎng)開拓不及預(yù)期。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司是國(guó)內(nèi)電動(dòng)兩輪車行業(yè)的龍頭企業(yè)，具有廣闊的渠道布局、優(yōu)秀的運(yùn)營(yíng)能力、龐大的研發(fā)投入以及產(chǎn)業(yè)鏈向上整合優(yōu)勢(shì)，新車型的不斷推出預(yù)計(jì)將推動(dòng)公司銷量及盈利能力不斷改善。伴隨各省市“新國(guó)標(biāo)”執(zhí)行期日益臨近、行業(yè)格局向好，預(yù)計(jì)將持續(xù)拓寬國(guó)內(nèi)電動(dòng)兩輪車龍頭企業(yè)的發(fā)展空間，公司作為龍頭企業(yè)料將率先受益。當(dāng)前東南亞市場(chǎng)迎來(lái)“油換電”的歷史機(jī)遇，公司率先布局有望獲得第二增長(zhǎng)曲線?？紤]公司中高端產(chǎn)品占比持續(xù)提升，產(chǎn)品盈利能力提升，海外擴(kuò)張加速，上調(diào)公司2022/23/24年EPS預(yù)測(cè)至0.79/1.00/1.21港元（原預(yù)測(cè)為0.75/0.94/1.20港元），參考行業(yè)可比公司愛瑪科技、錢江摩托（Wind一致預(yù)期對(duì)應(yīng)2023年P(guān)E分別為25x、21x），考慮公司位于港股市場(chǎng)，估值有一定折價(jià)，給予2023年23x PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)23港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。