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考慮到歐美高通脹、全球宏觀經(jīng)濟壓力以及可選消費品去庫存的影響仍在，我們認為公司2022年四季度收入端仍將存在壓力。而得益于人員優(yōu)化和運營提效手段的并舉，我們預(yù)計公司四季度虧損率環(huán)比將繼續(xù)收窄。短期來看，我們認為不利的宏觀環(huán)境、當(dāng)下的去庫存周期仍將對短期收入造成壓力；但中長期來看，考慮到IoT市場廣闊的發(fā)展前景以及公司在IoTPaaS領(lǐng)域突出的競爭優(yōu)勢，我們依然看好公司中長期的價值。
　　▍業(yè)績前瞻：收入端壓力短期仍在，虧損率有望持續(xù)收窄。考慮到歐美高通脹、全球宏觀經(jīng)濟壓力以及可選消費品去庫存的影響仍在，我們認為公司2022年四季度收入端仍將存在壓力。而得益于人員優(yōu)化和運營提效手段的并舉，我們預(yù)計公司四季度虧損率環(huán)比將繼續(xù)收窄。具體來看，我們預(yù)計涂鴉智能2022年四季度收入同比下降40%至4,500萬美元，環(huán)比基本持平；Non-GAAP經(jīng)營利潤虧損率為-45%，環(huán)比收窄8pcts；Non-GAAP凈虧損率為-26%，環(huán)比收窄13pcts。分業(yè)務(wù)來看，我們預(yù)計同期公司PaaS業(yè)務(wù)收入同比下降48%至3,200萬美元，SaaS and Others板塊收入同比增長5%至770萬美元。進入2023年后，考慮到仍處于高位的CPI水平、歐美大概率到來的經(jīng)濟衰退，以及零售端→品牌端→OEM端去庫存的傳導(dǎo)過程，我們預(yù)計公司收入端仍將存在壓力。但與此同時，持續(xù)優(yōu)化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、運營效率有望使得公司在宏觀環(huán)境回暖、庫存水平正常后具備更優(yōu)的彈性。
　　▍PaaS業(yè)務(wù)：短期壓力不改長期趨勢，平臺能力持續(xù)提升。相較于2022Q3，本季度歐美高通脹的背景并未發(fā)生實際變化，而宏觀經(jīng)濟層面的壓力正在逐步體現(xiàn)在企業(yè)經(jīng)營層面，公司PaaS業(yè)務(wù)短期壓力仍在，我們預(yù)計2022Q4公司PaaS業(yè)務(wù)收入同比下降48%至3,200萬美元。盡管宏觀因素在短期會干擾公司的業(yè)績表現(xiàn)，但公司整體業(yè)務(wù)仍在積極拓展，為后續(xù)外部環(huán)境回暖后的需求復(fù)蘇打好基本盤?？蛻魧用?，公司優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)，更專注于優(yōu)質(zhì)中大型客戶的獲取和留存；品類層面，消費層面相對低單價的照明、電工品類收入占比預(yù)計30%以下，各品類結(jié)構(gòu)更為均衡，非消費品類產(chǎn)品亦保持跟進；產(chǎn)品層面，公司私有云產(chǎn)品獲得諸多客戶認可，可以為后續(xù)IoTPaaS產(chǎn)品的up sale提供較好的基礎(chǔ)；協(xié)議層面，公司作為CSA連接標(biāo)準(zhǔn)聯(lián)盟董事成員，已經(jīng)獲得全球首批、國內(nèi)首個Matter 1.0官方認證，積極兼容新的技術(shù)方案。這將有助于客戶快速開發(fā)Matter設(shè)備，助力客戶將獲取官方認證的周期大幅縮短，領(lǐng)跑全球市場。我們認為，外部環(huán)境回暖、庫存水位趨于正常后，上述積極變化將使得公司表現(xiàn)出更強的彈性，為中長期成長積蓄力量。
　　▍SaaS and Others業(yè)務(wù)：覆蓋場景豐富，持續(xù)推進國內(nèi)海外拓展。SaaS andOthers業(yè)務(wù)與消費電子大盤的直接關(guān)聯(lián)度相對較低，將整體繼續(xù)保持穩(wěn)健?？紤]到2022Q4的宏觀經(jīng)濟情況、國內(nèi)疫情過峰影響等因素，以及公司“聚焦大客戶”策略導(dǎo)向?qū)?zhàn)略性收緊對平臺中小型客戶的OEMAPP、定制等服務(wù)，以實現(xiàn)整體業(yè)務(wù)增效，我們認為公司SaaS and Others業(yè)務(wù)在2022四季度仍將保持穩(wěn)健，預(yù)計同比增長5%至770萬美元。目前，公司SaaS業(yè)務(wù)主要圍繞智慧酒店、智慧租住、智慧商照等方向進行拓展，進一步整合軟件能力與行業(yè)關(guān)鍵硬件產(chǎn)品，以軟硬結(jié)合形式來更好地為包括系統(tǒng)集成商、服務(wù)商、業(yè)主在內(nèi)的下游客戶提供支撐；同時，涂鴉亦向第三方開發(fā)者開放生態(tài)，支持ISV調(diào)用涂鴉平臺的底層能力提供各類細分場景的SaaS應(yīng)用能力。此外，公司正在積極推動SaaS產(chǎn)品的出海，酒店、商照等SaaS產(chǎn)品在2022年均獲取了一眾標(biāo)桿客戶，爭取在海外市場實現(xiàn)規(guī)模復(fù)制。
　　▍后續(xù)展望：公司有望在全球IoT市場持續(xù)扮演核心角色。CIC預(yù)計2024年全球智能設(shè)備出貨量將增長至38.1億，對應(yīng)2019-2024年年均復(fù)合增速為26.2%；預(yù)計2024年IoTPaaS和SaaS平臺的TAM將分別達到1,717億和2,370億美元，對應(yīng)2019-2024年年均復(fù)合增速為分別為18.9%和12.9%。相較于小米、華為、海爾等終端設(shè)備廠商的IoT平臺，涂鴉更具品牌中立性，具有跨品牌、跨品類的接入能力、拓展能力、軟件及應(yīng)用場景能力；相較于阿里云、AWS等基礎(chǔ)設(shè)施公有云廠商，涂鴉則具有更厚的IoT行業(yè)理解以及端到端的解決能力。長期來看，自我加強的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)以及規(guī)模效應(yīng)有望持續(xù)鞏固公司壁壘，促進公司收入持續(xù)快速增長、利潤亦持續(xù)向好，我們看好公司長周期的投資價值。
　　▍風(fēng)險因素：行業(yè)競爭加劇風(fēng)險；物聯(lián)網(wǎng)芯片及物料成本波動風(fēng)險；SaaS業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期風(fēng)險；公司核心營銷、產(chǎn)品技術(shù)人員流失風(fēng)險；公司核心技術(shù)研發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險等；歐美地區(qū)通脹超預(yù)期及長期影響可選消費習(xí)慣風(fēng)險；供需錯配帶來的下游庫存積壓風(fēng)險。
　　▍投資建議：物聯(lián)網(wǎng)IoT已成為新一輪科技周期的關(guān)鍵詞之一，公司有望受益于全球物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的快速增長以及各類智能場景的持續(xù)滲透，在全球IoT市場扮演核心角色。中長期來看，考慮到IoT市場廣闊的發(fā)展前景以及公司在IoTPaaS領(lǐng)域突出的競爭優(yōu)勢，我們依然看好公司中長期的價值；但從當(dāng)下以及未來一