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隨著生豬存欄量回升，帶動(dòng)飼料需求持續(xù)提升，同時(shí)公司在建項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)，全國(guó)擴(kuò)張持續(xù)推進(jìn)，我們預(yù)測(cè)2022-2024年EPS分別為0.71/1.01/1.31元?？紤]到公司體量較小且仍處于快速成長(zhǎng)期，隨著產(chǎn)能釋放以及銷售半徑的拓寬，公司業(yè)績(jī)有望持續(xù)快速增長(zhǎng)，未來(lái)仍然具備較大的成長(zhǎng)潛力。給予公司2023年25倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)25元，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍公司概況：高端豬料領(lǐng)域龍頭企業(yè)。公司成立于2007年，主要從事豬飼料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)，專注于動(dòng)物生命與動(dòng)物營(yíng)養(yǎng)研究，其主要產(chǎn)品包括豬預(yù)混料、豬濃縮料、豬配合料等。公司產(chǎn)品定位高端，目前銷售區(qū)域主要覆蓋華東、東北、華北、西南等地區(qū)，在山東及東北地區(qū)具有較高的市場(chǎng)占有率和品牌知名度，并逐步將市場(chǎng)拓展至全國(guó)。
　　▍行業(yè)概況：存欄量回升，飼料需求持續(xù)改善。豬飼料是我國(guó)第一大飼料品種，2021年豬飼料產(chǎn)量達(dá)到1.31億噸，當(dāng)前行業(yè)集中度仍然較低，同質(zhì)化程度較高，預(yù)計(jì)未來(lái)還有很大的提升空間。22H1下游養(yǎng)殖業(yè)行情低迷，持續(xù)去產(chǎn)能，疊加原材料價(jià)格高位導(dǎo)致飼料板塊景氣度承壓，飼料產(chǎn)銷量持續(xù)下滑。隨著豬價(jià)持續(xù)回升，以及下游盈利的回升，能繁母豬數(shù)量自去年5月份以來(lái)環(huán)比持續(xù)增長(zhǎng)。在行業(yè)景氣開(kāi)始回升后，預(yù)計(jì)下游存欄會(huì)持續(xù)增加，帶動(dòng)飼料需求持續(xù)增長(zhǎng)。
　　▍競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：以客戶為中心，打造領(lǐng)先產(chǎn)品力。1）與行業(yè)平均水平相比，公司豬飼料均價(jià)水平更高，盈利能力也更好，噸凈利水平可達(dá)300元。除了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)導(dǎo)致的差異以外，更重要的是公司堅(jiān)持走差異化路線，致力于生產(chǎn)專業(yè)化和高品質(zhì)的飼料產(chǎn)品，不斷對(duì)飼料產(chǎn)品進(jìn)行升級(jí)和更新?lián)Q代，使得產(chǎn)品力持續(xù)保持領(lǐng)先地位。2）公司客戶群體以保有10-100頭能繁母豬且具備一定購(gòu)買力及養(yǎng)殖水平較高的家庭農(nóng)場(chǎng)為主，養(yǎng)殖水平優(yōu)秀、成長(zhǎng)潛力大。公司憑借優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品和服務(wù)，形成了較高的客戶黏性，2020-2021年公司存續(xù)客戶貢獻(xiàn)的收入占比約為84%。同時(shí)，下游客戶分散也使得公司對(duì)下游掌握一定議價(jià)能力。
　　▍未來(lái)發(fā)展：募資持續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)能，支撐全國(guó)拓展戰(zhàn)略。公司在山東省豬飼料市場(chǎng)已經(jīng)初具規(guī)模，2021年市場(chǎng)份額約為2.53%，但從全國(guó)市場(chǎng)來(lái)看，公司市場(chǎng)份額僅為0.35%，仍然具備極大的提升空間。公司目前產(chǎn)能利用率已經(jīng)達(dá)到較高水平，面對(duì)日益增長(zhǎng)的市場(chǎng)需求，公司計(jì)劃有序在山西、云南、河北、遼寧等地新設(shè)數(shù)個(gè)生產(chǎn)基地，項(xiàng)目全部完成后，公司每年可新增濃縮料產(chǎn)能24萬(wàn)噸、配合料產(chǎn)能66萬(wàn)噸，總產(chǎn)能將達(dá)到150萬(wàn)噸以上，有效支撐公司搶占國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額的戰(zhàn)略，進(jìn)一步提升品牌影響力，做大做強(qiáng)豬飼料業(yè)務(wù)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：動(dòng)物疫情風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)業(yè)政策變動(dòng)超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；主要飼料原料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；生豬及豬肉價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能投放不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；管理能力不能適應(yīng)公司規(guī)模擴(kuò)大的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力降低的風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：隨著生豬存欄量回升，帶動(dòng)養(yǎng)殖后周期飼料需求持續(xù)提升，同時(shí)公司在建項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)，全國(guó)擴(kuò)張持續(xù)推進(jìn)，未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性高，我們預(yù)測(cè)2022-2024年EPS分別為0.71/1.01/1.31元。由于大多數(shù)飼料公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了向下游養(yǎng)殖端業(yè)務(wù)的延伸，故我們選取飼料業(yè)務(wù)占比較高的海大集團(tuán)、大北農(nóng)作為主要可比公司，2023年可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期PE平均估值水平23倍，考慮到公司體量較小且仍處于快速成長(zhǎng)期，隨著產(chǎn)能釋放以及銷售半徑的拓寬，公司業(yè)績(jī)有望持續(xù)快速增長(zhǎng)，未來(lái)仍然具備較大的成長(zhǎng)潛力，給予一定估值溢價(jià)，給予公司2023年25倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)25元；此外，飼料行業(yè)屬于資產(chǎn)較重的行業(yè)，參考2023年可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期PB平均估值水平，給予2023年3.8倍PB，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)30元。綜合兩種估值方法，給予公司2023年目標(biāo)價(jià)25元，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。