>> 華創(chuàng)證券-錫業(yè)股份(000960)深度研究報(bào)告：全球錫、銦龍頭，受益經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇-230225
| 上傳日期： |
2023/2/26 |
大小： |
6676KB |
| 格式： |
pdf 共58頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
推薦（首次） |
作者： |
馬金龍,劉崗,鞏學(xué)鵬 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
|
|
錫業(yè)股份是世界錫行業(yè)的龍頭企業(yè)。公司所在的個(gè)舊地區(qū)被稱為世界“錫都”，公司錫、銦資源儲(chǔ)量均位居全球第一；錫產(chǎn)品銷量約占國內(nèi)市場(chǎng)的半壁江山、全球市場(chǎng)的四分之一，連續(xù)17年位居全球第一。公司擁有礦山（錫、銅、鋅、銦等）、冶煉加工（錫、銅、鋅、銦）、精深加工（錫材和錫化工）、貿(mào)易業(yè)務(wù)板塊，產(chǎn)業(yè)鏈完整。
公司礦山資產(chǎn)共有四個(gè)，分別是主力礦山大屯錫礦（錫）、老廠分公司（錫、銅）、卡房分公司（銅、錫、鉬、鉍）和子公司華聯(lián)鋅銦（鋅、錫、銦）。截至2021年底，公司保有資源量：錫68.02萬噸、銅121.37萬噸、鉛9.84萬噸、鋅389.99萬噸、三氧化鎢8.01萬噸，銀2558噸、銦5234噸。目前公司擁有錫冶煉產(chǎn)能8萬噸/年、錫材產(chǎn)能4.1萬噸/年、錫化工產(chǎn)能2.4萬噸/年、陰極銅產(chǎn)能12.5萬噸/年、鋅冶煉產(chǎn)能10萬噸/年，銦冶煉產(chǎn)能60噸/年。
錫礦具有小型礦床多且分散、常共伴生、地質(zhì)工作不夠詳盡的特征。成熟錫礦開采以地下開采為主，其次是采砂錫礦，露天開采相對(duì)較少（部分地區(qū)手工采礦開采高品位次生礦）。錫礦儲(chǔ)量增速不及開采速度，儲(chǔ)量靜態(tài)保障年限持續(xù)下降，目前儲(chǔ)產(chǎn)比僅為15年。目前全球錫礦總儲(chǔ)量460萬噸，集中在印尼、中國、緬甸，三者占比將近一半。南美洲是上世紀(jì)的主產(chǎn)區(qū)，但近年礦山干擾頻發(fā)，品位下降拖累產(chǎn)量；東南亞是過去十年的主要增長(zhǎng)點(diǎn)，印尼陸地砂礦逐漸開發(fā)殆盡，緬甸小型采礦商波動(dòng)較大；中國是全球錫礦和錫冶煉的生產(chǎn)中心，云錫和華錫雙巨頭，近年來礦山老齡化以及礦山審批趨嚴(yán)制約了國內(nèi)產(chǎn)量增長(zhǎng)；剛果（金）的礦山品位處于全球前列，隨著未來得到開發(fā)，有望成為全球新增長(zhǎng)點(diǎn)。
展望2023年，全球礦端增長(zhǎng)仍然比較有限。從全球存量供給來看：（1）秘魯、巴西和印尼的錫礦產(chǎn)量仍然在繼續(xù)下滑；（2）緬甸方面拋儲(chǔ)已經(jīng)結(jié)束，同時(shí)高品位礦逐漸減少，下滑趨勢(shì)難改；（3）國內(nèi)的礦山品位持續(xù)下降導(dǎo)致產(chǎn)量下滑，銀漫礦業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)艱難。綜合來看，現(xiàn)有礦山大概率在2023年產(chǎn)量出現(xiàn)下降。從新建項(xiàng)目貢獻(xiàn)的增量上來看，預(yù)計(jì)2023年全球新增項(xiàng)目非常稀少，貢獻(xiàn)產(chǎn)量約4150噸，相當(dāng)于2022年全球錫礦產(chǎn)量的1.2%。
需求端，傳統(tǒng)消費(fèi)電子周期底部反轉(zhuǎn)，光伏+新能源車成為長(zhǎng)期增長(zhǎng)點(diǎn)。錫主要用于制造焊錫、鍍錫板、合金、化工制品等。錫的需求中，按地區(qū)分，中國占全球54%；按用途劃分，焊料占比達(dá)到49%。（1）消費(fèi)電子用焊錫：下游對(duì)應(yīng)各類消費(fèi)電子，2022年全球合計(jì)焊料用錫量18.6萬噸，同比下降2.9%；隨著消費(fèi)電子的底部復(fù)蘇，2023年錫焊料的需求有望出現(xiàn)反彈。（2）新能源用焊錫：錫在光伏行業(yè)中的應(yīng)用主要是光伏焊帶，2023年新增硅料產(chǎn)能加速釋放，光伏產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格有望回落，進(jìn)一步刺激光伏需求釋放，預(yù)計(jì)2023年全球光伏行業(yè)對(duì)錫的需求量在2.63萬噸，同比增長(zhǎng)40%，到2025年有望達(dá)到4.00萬噸。新能源汽車智能化水平顯著提升將增加半導(dǎo)體用量，預(yù)計(jì)2025年新能源車對(duì)錫的需求將增加到3.04萬噸，較2022年增加1.74萬噸。（3）馬口鐵：2023年國內(nèi)地產(chǎn)政策托底、疫情防控放松，我們預(yù)計(jì)國內(nèi)將進(jìn)入經(jīng)濟(jì)筑底復(fù)蘇周期，帶動(dòng)馬口鐵需求上行。（4）錫化工：PVC穩(wěn)定劑的需求占三分之二，錫化工與地產(chǎn)竣工周期密切相關(guān)，但近期地產(chǎn)政策調(diào)整密集出臺(tái)，政策底已現(xiàn)，預(yù)計(jì)2023年地產(chǎn)竣工將帶動(dòng)需求回暖。
綜合以上，我們預(yù)計(jì)2023年全球精錫需求量為40.18萬噸，同比增長(zhǎng)2.6%；其中新能源（光伏+新能源車）帶動(dòng)的需求量將達(dá)到4.43萬噸，占比11.0%；新能源需求增速達(dá)到39.6%。到2025年，全球精錫需求量將達(dá)到43.35萬噸，2022-2025年的年均復(fù)合增速為3.4%。其中光伏+新能源車帶動(dòng)錫需求量將達(dá)到7.04萬噸，占全球錫需求量16.2%；三年年均復(fù)合增速達(dá)到30.5%。我們預(yù)計(jì)2023年全球精煉錫供需缺口為0.89萬噸。
投資建議：我們看好未來錫行業(yè)的需求復(fù)蘇疊加新能源和傳統(tǒng)周期上行的雙擊，礦山供應(yīng)端增量有限，錫業(yè)股份作為全球錫業(yè)龍頭企業(yè)，我們認(rèn)為其被市場(chǎng)明顯低估。我們預(yù)計(jì)錫業(yè)股份2022-2024年將實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)13.28億元、31.84億元、38.78億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前市值的PE為19.5倍、8.1倍、6.7倍，根據(jù)可比公司估值情況，我們認(rèn)為應(yīng)給予錫業(yè)股份2023年12倍PE，對(duì)應(yīng)市值為382億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)23.22元，相較當(dāng)前價(jià)格有45%上漲空間，給予“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國CPI超預(yù)期；新能源行業(yè)增速低于預(yù)期；全球錫礦產(chǎn)量增長(zhǎng)超預(yù)期
|
|
