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★前期看空邏輯部分兌現(xiàn)
　　我們?cè)趫?bào)告《海外加息背景下，紙漿高估值或難以為繼》和《進(jìn)口回升有望，估值下行可期》中提出了三條看空制漿的邏輯。一是：美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息帶來外需走弱會(huì)利空紙漿價(jià)格；二是：闊葉漿新產(chǎn)能投放會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)闊葉漿價(jià)格帶來較大的下行壓力進(jìn)而拖累針葉漿。三是：制漿高利潤(rùn)會(huì)使得海外供應(yīng)快速修復(fù)，進(jìn)而帶動(dòng)國(guó)內(nèi)針葉漿進(jìn)口到港增加從而利空漿價(jià)。目前前兩條看空已經(jīng)開始兌現(xiàn)，但第三條出現(xiàn)了變數(shù)。
　　★紙漿現(xiàn)貨大幅下行帶來下游造紙利潤(rùn)修復(fù)
　　隨著看空邏輯的部分兌現(xiàn)，國(guó)內(nèi)針闊葉價(jià)格都出現(xiàn)了較大幅度的下行。這帶來了下游造紙利潤(rùn)的修復(fù)，進(jìn)而推動(dòng)了造紙開工率的回升。因此紙漿需求端開始出現(xiàn)改善，這會(huì)對(duì)漿價(jià)形成一定支撐。
　　★加拿大木片短缺實(shí)質(zhì)性影響到加針產(chǎn)量
　　2023年1月Canfor宣布由于木片缺乏將在3月永久關(guān)閉喬治王子漿廠，涉及針葉漿30萬(wàn)噸/年。后續(xù)Mercer和Cariboo也相繼宣布因?yàn)槟酒蛩亟衲陼?huì)有較長(zhǎng)時(shí)間的檢修。加拿大木片短缺實(shí)質(zhì)性影響到了加針產(chǎn)量。這使得我們前期認(rèn)為制漿高利潤(rùn)會(huì)帶來海外供應(yīng)快速修復(fù)的邏輯兌現(xiàn)較為艱難。
　　★投資建議
　　展望后市，美聯(lián)儲(chǔ)加息仍未結(jié)束，UPM的新產(chǎn)能也尚未落地。前兩條看空邏輯仍在繼續(xù)。因此我們維持年報(bào)中看空紙漿的大方向。但考慮到加拿大木片短缺已開始實(shí)質(zhì)性影響到加針產(chǎn)量，我們上修紙漿看空的目標(biāo)點(diǎn)位至6000元/噸附近。且由于短期國(guó)內(nèi)針葉漿下行過快，內(nèi)外盤已然倒掛，漿價(jià)或在近期迎來一定的反彈。
　　★風(fēng)險(xiǎn)提示
　　需求恢復(fù)大幅超預(yù)期，加針因木片短缺進(jìn)一步大幅減產(chǎn)。