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核心結(jié)論：①政策高度重視國(guó)企的價(jià)值創(chuàng)造和價(jià)值實(shí)現(xiàn)，背后是A股國(guó)企估值持續(xù)下滑，相對(duì)民企的折價(jià)不斷加深。②國(guó)企相對(duì)民企的估值折價(jià)與盈利有關(guān)但并不完全一致，與風(fēng)格存在較強(qiáng)相關(guān)性，行業(yè)也是重要因素。③國(guó)企價(jià)值重估的路徑包括強(qiáng)化退市制度，凸顯國(guó)企永續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值，同時(shí)加強(qiáng)國(guó)企改革，抬升國(guó)企盈利中樞。
　　中特估值體系概念的由來(lái)。中國(guó)特色估值體系這一概念最早被A股市場(chǎng)關(guān)注是2022年11月21日證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿在2022金融街論壇年會(huì)上提出要探索建立具有中國(guó)特色的估值體系。不僅是資本市場(chǎng)層面，國(guó)有企業(yè)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型過程的作用開始凸顯。2023年3月3日國(guó)資委召開會(huì)議，對(duì)國(guó)有企業(yè)對(duì)標(biāo)開展世界一流企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造行動(dòng)進(jìn)行動(dòng)員部署；3月5日政府工作報(bào)告提出深化國(guó)資國(guó)企改革，提高國(guó)企核心競(jìng)爭(zhēng)力。在當(dāng)前這個(gè)時(shí)點(diǎn)，政策層面之所以如此重視國(guó)有企業(yè)的價(jià)值實(shí)現(xiàn)問題，背后是上市國(guó)企的估值持續(xù)下滑至偏低的水平，相對(duì)民企的估值裂口也顯著拉大。
　　國(guó)企估值折價(jià)的可能來(lái)源。在探討國(guó)央企價(jià)值重估之前，首先需要理解過去和當(dāng)下國(guó)企估值存在折價(jià)的原因，我們嘗試從盈利、風(fēng)格和行業(yè)等角度進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)：從中長(zhǎng)期趨勢(shì)看，A股國(guó)企相對(duì)民企的估值折價(jià)與盈利水平之差存在一定相關(guān)關(guān)系，但是如果將視角放在中短期，可以發(fā)現(xiàn)國(guó)企的估值折價(jià)又并非完全由盈利決定。國(guó)企與民企的相對(duì)估值與市場(chǎng)風(fēng)格相關(guān)性較強(qiáng)，背后是市場(chǎng)對(duì)公司成長(zhǎng)性的偏好。國(guó)企與民企的相對(duì)估值與行業(yè)也有一定關(guān)系，背后是市場(chǎng)對(duì)行業(yè)空間的重視。
　　國(guó)企價(jià)值重估的可能路徑。未來(lái)國(guó)企估值該如何實(shí)現(xiàn)修復(fù)？我們認(rèn)為強(qiáng)化退市制度、加強(qiáng)國(guó)企改革或是可行的路徑。相對(duì)于民企，當(dāng)前國(guó)企的優(yōu)勢(shì)在于市值規(guī)模更大、且更不容易存在退市、甚至破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。因此，推進(jìn)退市常態(tài)化，有助于凸顯上市國(guó)企大市值、永續(xù)經(jīng)營(yíng)的特點(diǎn)。此外，對(duì)比各行業(yè)內(nèi)部國(guó)企以及行業(yè)整體的估值和盈利水平，可以發(fā)現(xiàn)各行業(yè)國(guó)企的估值折溢價(jià)與相對(duì)盈利水平成正比，即盈利能力更低的國(guó)企往往遭受更大的估值折價(jià)。未來(lái)隨著國(guó)企改革進(jìn)一步推進(jìn)，央、國(guó)企市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)機(jī)制不斷完善，經(jīng)營(yíng)活力持續(xù)釋放，國(guó)企的盈利中樞有望抬升，市場(chǎng)的認(rèn)可度或也將因此得到扭轉(zhuǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：改革推進(jìn)不及預(yù)期。