>> 華創(chuàng)證券-南華期貨(603093)深度研究報告：打造境外業(yè)務(wù)第二增長曲線-230309
| 上傳日期： |
2023/3/10 |
大小： |
2187KB |
| 格式： |
pdf 共22頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
推薦（首次） |
作者： |
徐康,洪錦屏 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
收入結(jié)構(gòu)：當前期貨行業(yè)收入主要以經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入為主。期貨行業(yè)經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入包括手續(xù)費收入及客戶權(quán)益資金利息收入。其他業(yè)務(wù)包括為客戶提供風(fēng)險對沖的基差業(yè)務(wù)收入、場外衍生品、財富管理業(yè)務(wù)等。
境內(nèi)業(yè)務(wù)：近年來交易額增長明顯，帶動行業(yè)凈利潤增長。期貨業(yè)利潤增長依賴交易額提升，近年境內(nèi)期貨行業(yè)交易額顯著增長，帶動行業(yè)凈利潤提升。剔除客戶資金，目前行業(yè)杠桿在1.2倍左右，杠桿不高。以期貨經(jīng)紀業(yè)務(wù)為主的輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)模式帶來ROE增長空間。但受風(fēng)險資本準備掛鉤凈資本的監(jiān)管限制，ROE未來存在增長上限。客戶結(jié)構(gòu)：以產(chǎn)業(yè)客戶、金融機構(gòu)、零售客戶為主。
境外業(yè)務(wù)：近年業(yè)務(wù)增速快于境內(nèi)，內(nèi)資期貨公司或?qū)⒃鲩L更快。疫情以來，境外期貨業(yè)務(wù)增速仍快于境內(nèi)。我們預(yù)計內(nèi)資期貨行業(yè)境外業(yè)務(wù)有望更快增長：（1）客戶交易向內(nèi)資期貨公司遷移：2022年《期貨和衍生品法》要求境內(nèi)機構(gòu)境外期貨交易需經(jīng)內(nèi)資期貨公司交易。內(nèi)資客戶境外衍生品交易或?qū)⒅鸩较騼?nèi)資轉(zhuǎn)移。（2）利息率提升：客戶資金為期貨公司帶來利息收入。美聯(lián)儲加息下，利率有望顯著增長。美國通脹壓力仍存，預(yù)計未來美聯(lián)儲加息步伐雖會放緩，但2023~2024年聯(lián)邦利率或?qū)⑷蕴幐呶唬瑤泳惩馄谪浌纠⒙侍嵘?，帶動利息收入增長。
公司優(yōu)勢：境外業(yè)務(wù)具備增長潛力。境內(nèi)業(yè)務(wù)：公司合規(guī)風(fēng)控穩(wěn)健，業(yè)務(wù)能力較強，2011年以來長期為A類監(jiān)管評級，2016年以來持續(xù)為AA級。2021H1~2022H1交易額市占率由2.1%提升至2.3%。
境外業(yè)務(wù)：行業(yè)快速增長疊加公司阿爾法，我們預(yù)計境外業(yè)務(wù)將提供主要增量：（1）對比同業(yè)上市公司，公司境外期貨業(yè)務(wù)布局早，營業(yè)利潤占比高，境外客戶權(quán)益規(guī)模較高，境外業(yè)務(wù)存在優(yōu)勢。境外期貨行業(yè)增長能更明顯的帶動公司整體利潤。（2）公司海外清算牌照齊全。牌照優(yōu)勢有望為客戶提供更全面的期貨業(yè)務(wù)服務(wù)及客戶口碑，更多客戶有望選擇南華期貨作為其境外清算業(yè)務(wù)的期貨公司。（3）成本剛性，現(xiàn)已基本邁過盈虧平衡點，邊際成本增速平穩(wěn)，凈利潤率有望明顯提升。
盈利空間：我們預(yù)計2021~2024年公司凈利潤可由2.4億元增長至5.4億元，主要假設(shè)：1、客戶需求增長，客戶權(quán)益增長可能會逐步受到凈資本限制。客戶權(quán)益資金/凈資本的限制一般在15倍左右；2、美聯(lián)儲加息，假設(shè)2023年聯(lián)邦基金利率4.3%~4.6%，假設(shè)公司資金利率2.4%~2.7%，帶來利息收入快速增長，帶來業(yè)績催化；3、成本不會伴隨收入增長而顯著增長。4、內(nèi)地業(yè)務(wù)及境外證券業(yè)務(wù)平穩(wěn)增長：境內(nèi)業(yè)務(wù)為控制風(fēng)險基差業(yè)務(wù)收縮。保守考慮境內(nèi)業(yè)務(wù)手續(xù)費率下滑，客戶權(quán)益規(guī)模穩(wěn)健增長。
投資建議：估值上：參考截至2023/3/8，公司估值：（1）參考PB估值，南華期貨PB估值2.24倍，高于永安期貨（2.19X），低于瑞達期貨（2.96X）、弘業(yè)期貨（9.81X）。（2）參考PE(TTM)估值，南華期貨PE估值35.1X，高于永安期貨（28.5X）、瑞達期貨（18.8X）。考慮到公司成長性，我們給予南華期貨2022/2023/2024年EPS預(yù)期：0.37/0.70/0.88元，BPS預(yù)期：5.38/6.19/7.22元，ROE：6.8%/11.3%/12.2%。對應(yīng)PE分別為32.04/16.88/13.44倍?；赗OE增長預(yù)期，同業(yè)比較部分上市期貨公司：以Wind一致性預(yù)測估算，當前永安期貨2023年動態(tài)PE 22.6倍，瑞達期貨14.0倍；展望公司全年表現(xiàn)以及海外業(yè)務(wù)優(yōu)勢，我們給予公司2023年業(yè)績23倍PE估值，對應(yīng)目標價16.1元，首次覆蓋，給予“推薦”評級。
風(fēng)險提示：聯(lián)儲加息放緩，公司利率預(yù)期具備不確定性；交易所減收手續(xù)費存在不確定性；監(jiān)管政策變動風(fēng)險；期貨市場交易額波動風(fēng)險。
|
|
