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事件：公司發(fā)布2022年報(bào)，實(shí)現(xiàn)收入32.89億元（同比下滑11.2%），盈利4.53億元（同比下滑69.1%）。盈利下降主要系：1.2021年拆分漢孝高速出售獲得投資收益9.61億元，導(dǎo)致基數(shù)較高；2.疫情影響導(dǎo)致收入和投資收益明顯下滑；3.去年四季度貨車通行費(fèi)減免10%導(dǎo)致收入下降。
　　四季度疫情對(duì)營(yíng)收造成較大影響：疫情對(duì)公司去年四季度收入造成了較大的負(fù)面影響。如果以經(jīng)營(yíng)較為平穩(wěn)的三季度作為基準(zhǔn)，公司四季度各道路的日均車流量水平普遍降至三季度的70%左右甚至以下。
　　全年來(lái)看，由于去年二季度和四季度都受疫情較大影響，導(dǎo)致公司路產(chǎn)大部分表現(xiàn)為收入負(fù)增長(zhǎng)。分區(qū)域看，河南省路產(chǎn)表現(xiàn)較好，蘭尉與尉許高速皆逆勢(shì)正增長(zhǎng)；廣州北二環(huán)以及武漢周邊路產(chǎn)則受影響較嚴(yán)重，下滑普遍在10%以上?？杀瓤趶较拢ú豢紤]出表的漢孝高速和新入表蘭尉高速），公司2022年路費(fèi)收入由34.4億降至31.6億，同比下滑約8.1%；投資收益由2.6億元降至1.7億元，同比下滑約34%。
　　折舊攤銷提升主要系公司采用預(yù)期車流量折舊：公司報(bào)告期營(yíng)業(yè)成本增長(zhǎng)5%，主要系道路經(jīng)營(yíng)權(quán)攤銷同比增長(zhǎng)約8%。與大部分高速公路采用實(shí)際車流量折舊不同，公司采用預(yù)期車流量折舊，且疫情期間沒(méi)有調(diào)整折舊計(jì)劃，導(dǎo)致公司在疫情期間同時(shí)承受了收入下降與成本增長(zhǎng)的雙重壓力，是公司業(yè)績(jī)下滑較明顯的重要原因。但另一方面，這也意味著當(dāng)車流量復(fù)蘇時(shí)公司折舊漲幅會(huì)低于收入增幅，因此將具備更強(qiáng)的業(yè)績(jī)彈性。
　　蘭尉高速收購(gòu)?fù)瓿汕冶憩F(xiàn)優(yōu)異，母公司將持續(xù)孵化新項(xiàng)目：公司于去年11月完成對(duì)蘭尉高速的并表。報(bào)告期內(nèi)，蘭尉高速收入同比逆勢(shì)增長(zhǎng)6.5%，項(xiàng)目收購(gòu)即實(shí)現(xiàn)盈利，是公司去年表現(xiàn)最好的路產(chǎn)之一。
　　公司依靠“母公司孵化，上市公司收購(gòu)”的戰(zhàn)略持續(xù)吸收優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，蘭尉高速的收購(gòu)再次驗(yàn)證了這一聯(lián)動(dòng)模式的可行性。公開(kāi)資料顯示，越秀集團(tuán)擁有秦濱高速（埕口至沾化段）以及平臨高速（洛陽(yáng)至平頂山）兩個(gè)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，后續(xù)有望向上市公司注入。
　　春運(yùn)表現(xiàn)出較強(qiáng)的客運(yùn)恢復(fù)，期待后續(xù)貨運(yùn)回升：公司年報(bào)披露，今年春運(yùn)以來(lái)，公司路產(chǎn)車流量較2022和2019年同期均呈現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。交通部公布數(shù)據(jù)顯示，春運(yùn)期間高速公路客車流量同比增長(zhǎng)18.6%，貨車流量同比微增0.5%。目前來(lái)看，客運(yùn)復(fù)蘇快于貨運(yùn)，后續(xù)需要重點(diǎn)關(guān)注貨車流量的增長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年凈利潤(rùn)分別為9.32、10.31和11.92億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.56、0.62和0.71元。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E值分別為6.9、6.3和5.4倍。公司2022年受到疫情、政策減免和成本上升多重影響，盈利處于低谷期。但隨著疫情的消退，公司業(yè)績(jī)彈性大的優(yōu)勢(shì)將逐步顯現(xiàn)，故我們維持公司“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策重大變化，經(jīng)濟(jì)增速下滑、收購(gòu)路產(chǎn)營(yíng)收不及預(yù)期。