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原料藥傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)健，儲(chǔ)備品種蓄勢(shì)待發(fā)：公司深耕特色原料藥及中間體多年，是國(guó)內(nèi)出口歐洲特色原料藥品種最多的企業(yè)之一，市場(chǎng)份額持續(xù)提升，2021年公司培哚普利、氯呲格雷系列產(chǎn)品全球市占率分別超過50%和30%。未來隨著全球老齡化趨勢(shì)加快，慢病需求或?qū)?dòng)原料藥市場(chǎng)穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司積極推進(jìn)研發(fā)注冊(cè)，布局沙班、列凈、列汀類等專利到期產(chǎn)品，未來有望貢獻(xiàn)增量并改善業(yè)務(wù)毛利率，同時(shí)公司積極布局產(chǎn)能建設(shè)，在建產(chǎn)能約1000噸，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能豐收期逐步臨近。
　　與默沙東合作進(jìn)入交付期，產(chǎn)能陸續(xù)釋放：2021年，公司順利與大客戶默沙東簽訂十年戰(zhàn)略合作，CDMO快速發(fā)展。2020年至2021年公司CDMO收入由1.2億元增長(zhǎng)至2.65億元，同比增長(zhǎng)118%，項(xiàng)目數(shù)量由175個(gè)增長(zhǎng)至200余個(gè)。展望未來，一方面與默沙東第一批合作進(jìn)入商業(yè)化交付，貢獻(xiàn)收入彈性；另一方面，公司積極布局新技術(shù)平臺(tái)及產(chǎn)能，為遠(yuǎn)期增長(zhǎng)打開空間。
　　厚積薄發(fā)，制劑業(yè)務(wù)迎來快速發(fā)展期：公司緊緊圍繞著“技術(shù)轉(zhuǎn)移+自主申報(bào)+國(guó)內(nèi)MAH合作”布局制劑業(yè)務(wù)：1）與KRKA深度合作，快速豐富管線，培育了自身生產(chǎn)、銷售與研發(fā)能力；2）布局自主產(chǎn)品研發(fā)，持續(xù)豐富產(chǎn)品梯隊(duì)；3）積極拓展國(guó)內(nèi)MAH客戶合作；通過三種方式協(xié)同發(fā)展，制劑業(yè)務(wù)逐漸進(jìn)入快速發(fā)展區(qū)，2021年制劑收入為1.53億元，同比增長(zhǎng)103.58%。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年?duì)I業(yè)收入分別為17.23、22.16、27.72億元，同比增長(zhǎng)36.96%、28.57%、25.10%；歸母凈利潤(rùn)為3.52、3.53、4.67億元，同比增長(zhǎng)147.06%、0.28%、32.28%；對(duì)應(yīng)PE分別為10.76、10.73和8.11倍。首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期；產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。