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【交易觀點(diǎn)】
　　裕元集團(tuán)22年制造業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)亮眼，但23H2訂單能見度較低
　　裕元集團(tuán)公布2022財(cái)年業(yè)績(jī)。制造業(yè)務(wù)方面，制造業(yè)務(wù)收入+26.2%至62億美元，鞋履ASP+12.0%至20.93美元，鞋履產(chǎn)量+14.4%至2.7億雙，歸屬于股東的凈利潤(rùn)+257%至2.88億美元。全年產(chǎn)能利用率+14pp至87%（其中中國(guó)大陸同比-5pp至111%，印尼同比+4pp至84%，越南同比+26pp至88%），帶動(dòng)毛利率改善2.9pp至18.4%。制造端SG&A費(fèi)率同比2.1pp至10.1%，帶動(dòng)制造端OPM同比+5.4pp至5.7%,實(shí)現(xiàn)近5年新高。
　　零售業(yè)務(wù)方面，2022年在挑戰(zhàn)性的零售環(huán)境下，寶勝收入同比-20.2%至186.4億，寶勝毛利率同比+0.4pp至35.9%。毛利率維持穩(wěn)定的原因是品牌商的補(bǔ)貼抵消了折扣的負(fù)面影響，以及公司的零售精細(xì)化運(yùn)營(yíng)舉措。負(fù)的經(jīng)營(yíng)杠桿導(dǎo)致SG&A比率同比+2pp至35.5%，導(dǎo)致寶勝OPM同比-1.8pp至2.2%。
　　展望23年的鞋履制造業(yè)務(wù)：（1）在相對(duì)疲弱的全球宏觀經(jīng)濟(jì)背景下，預(yù)計(jì)23H1主要趨勢(shì)仍為去庫存。我們預(yù)計(jì)23Q2裕元的鞋履制造訂單仍會(huì)呈現(xiàn)同比下滑，企業(yè)通過提高產(chǎn)效以減緩訂單疲軟的影響。目前23H2的裕元鞋履訂單能見度仍相對(duì)較低，但部分品牌去庫存已初現(xiàn)成效。（2）運(yùn)動(dòng)鞋履產(chǎn)能配置方面，21Q3越南停產(chǎn)發(fā)生促使品牌商考慮單一地區(qū)產(chǎn)能占比較大帶來的風(fēng)險(xiǎn)。預(yù)計(jì)公司未來將小幅增加中國(guó)產(chǎn)能以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，并將越南產(chǎn)能的占比維持穩(wěn)定，增量產(chǎn)能主要放在印尼。（3）我們的觀點(diǎn)：目前國(guó)際品牌仍處于去庫周期，部分頭部品牌的去庫進(jìn)度初見成效。但鑒于全球宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定性，運(yùn)動(dòng)鞋服的代工制造商的訂單仍未看到顯著恢復(fù)?？紤]到當(dāng)前訂單能見度的不確定性，建議持幣觀望。