>> 中泰國(guó)際-澳門博彩控股有限公司(0880.HK)上葡京經(jīng)營(yíng)狀況不理想，料集團(tuán)表現(xiàn)持續(xù)跑輸( 評(píng)級(jí)：中性；目標(biāo)價(jià)：HK$3.92)-230321
| 上傳日期： |
2023/3/21 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
中泰國(guó)際 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
顏招駿 |
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22年Q4及全年經(jīng)調(diào)整EBITDA虧損擴(kuò)大
澳博控股22年Q4的業(yè)績(jī)繼續(xù)令人失望，凈收入為15.2億港元(下同)，同比-37.7%/環(huán)比+48.1%；博彩收入同比-40.2%/環(huán)比+50.8%。自澳門往內(nèi)地恢復(fù)人員往來后，旅客及博彩收入均往路凼轉(zhuǎn)移，導(dǎo)致澳博在Q4市占率按季減少3.5個(gè)百分點(diǎn)，其中中場(chǎng)市占率按季減少5.3個(gè)百分點(diǎn)，是市占率流失最嚴(yán)重的博企。Q4的經(jīng)調(diào)整EBITDA為-9.52億元，正?；A率下的經(jīng)調(diào)整EBITDA為-9.18億元，即使扣除約1億元的減值，總體業(yè)績(jī)也明顯遜于我們預(yù)期。全年看，集團(tuán)凈收入為66.8億元，同比-33.7%；經(jīng)調(diào)整EBITDA為-30.9億元，虧損同比擴(kuò)大95.8%。
自疫情以來，集團(tuán)未曾錄得單季正EBITDA，經(jīng)營(yíng)狀況不理想，自21年Q3開業(yè)以來一直虧損的上葡京是拖累業(yè)績(jī)的主因，上葡京在22年全年錄得9.7億元的EBITDA虧損，占集團(tuán)總虧損約31.3%。截至22年12月底，集團(tuán)有約80億元的現(xiàn)金及現(xiàn)金等值物，僅3%的負(fù)債需要在2年內(nèi)償還，而大部分銀行貸款及票據(jù)在2026年以后才到期，因此集團(tuán)在短期內(nèi)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)不大。
業(yè)績(jī)電話會(huì)要點(diǎn)
管理層在業(yè)績(jī)電話會(huì)上指出：1)年初至今(3月8日)集團(tuán)已獲得正數(shù)的經(jīng)調(diào)整EBITDA，但我們相信EBITDA的恢復(fù)狀況仍差于其他同業(yè)，主要是上葡京仍未錄得盈虧平衡，2)計(jì)及上葡京的貢獻(xiàn)，年初至今(3月8日)的中場(chǎng)博彩投注額已恢復(fù)至19年同期的80%左右，角子機(jī)投注額已完全恢復(fù)至19年同期的水平；3)目前上葡京每日營(yíng)運(yùn)開支為5百萬元，博彩收入市占率僅1%左右，預(yù)計(jì)市占率提升至2-3%(約每天1千萬元博彩收入)才有望錄得EBITDA的盈虧平衡；4)預(yù)計(jì)當(dāng)上葡京所有設(shè)施全數(shù)推出市場(chǎng)(目前僅推出，并完全放量后，日均營(yíng)運(yùn)開支將提升至8-9百萬元；5)根據(jù)最新的賭牌承批合同，集團(tuán)將在未來十年合計(jì)投資140億元，當(dāng)中120億元為非博彩項(xiàng)目，資本開支與營(yíng)運(yùn)開支各占50%(約60億元)。管理層預(yù)計(jì)今年資本開支約14億元。
預(yù)料澳博的表現(xiàn)會(huì)繼續(xù)跑輸同業(yè)
2月訪澳旅客達(dá)到159.3萬人次，同比大增超過1.4倍。日均訪客達(dá)到5.7萬人次，是2020年疫情以來最高水平。澳門旅游局透露2月周末客量更達(dá)8萬人次，相當(dāng)于已恢復(fù)至疫情前的接近80%左右。當(dāng)前澳門往來中國(guó)內(nèi)地及香港地區(qū)的交通已經(jīng)逐漸恢復(fù)，加上澳門旅游局向內(nèi)地旅客提供各項(xiàng)住宿、餐飲及購(gòu)買優(yōu)惠，預(yù)計(jì)將有利博彩收入及訪澳旅客持續(xù)復(fù)蘇。
然而，我們認(rèn)為澳博在行業(yè)復(fù)蘇階段的業(yè)績(jī)表現(xiàn)仍會(huì)跑輸其他同業(yè)，主要是行業(yè)結(jié)構(gòu)從貴賓場(chǎng)向中場(chǎng)下沉，以旅游休閑購(gòu)物為主、博彩為輔的旅客占比會(huì)上升，利好位處路氹的綜合度假村，但會(huì)削弱了澳博在半島物業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。此外，集團(tuán)過往缺乏管理大型綜合度假村的經(jīng)驗(yàn)，上葡京地理位置相對(duì)偏遠(yuǎn)，或未能受惠于毗鄰其他同業(yè)帶來的集聚效應(yīng)，上葡京需要提供更多優(yōu)惠以吸引游客，因此預(yù)計(jì)項(xiàng)目的爬坡期會(huì)較長(zhǎng)。
上調(diào)目標(biāo)價(jià)至3.92港元，維持“中性”評(píng)級(jí)
盡管公司在行業(yè)復(fù)蘇階段跑輸同業(yè)，但內(nèi)地優(yōu)化防疫的進(jìn)程于去年11月已大幅提速，而年初至今的訪澳旅客及博彩收入均錄得積極復(fù)蘇，我們上調(diào)集團(tuán)23及24年凈收入9.0%及6.1%至178.1億/239.6億港元；上調(diào)23及24年經(jīng)調(diào)整EBITDA 59.7%及3.0%至15.1億/34.2億港元，引入25年的財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)。我們按照24年經(jīng)調(diào)整EBITDA(預(yù)計(jì)已恢復(fù)正常的營(yíng)運(yùn)環(huán)境)作估值，并以7.64%的權(quán)益成本折現(xiàn)至23年底，把目標(biāo)價(jià)從3.18港元上調(diào)至3.92港元，相當(dāng)于23及24年30.2及12.0倍EV/EBITDA，維持“中性”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：(一)簽證政策再度收緊；(二)內(nèi)地加強(qiáng)跨境資金管制；(三)市占率因競(jìng)爭(zhēng)加劇而流失
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