>> 中信證券-百隆東方(601339)投資價值分析報告：全球化前瞻布局的色紡紗龍頭-230322
| 上傳日期： |
2023/3/22 |
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| 3195KB |
| 格式： |
pdf 共35頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
馮重光,鄭逸坤,鄭一鳴 |
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此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
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百隆東方是全球色紡紗龍頭，在越南產(chǎn)能布局完善（越南產(chǎn)能占比達65%），在棉紡織產(chǎn)業(yè)鏈外移趨勢下，有望承接更多海外訂單，同時公司越南產(chǎn)能盈利能力顯著領(lǐng)先于國內(nèi)，整體利潤率有望伴隨產(chǎn)能結(jié)構(gòu)優(yōu)化持續(xù)提升，業(yè)績增長具備持續(xù)性。目前公司估值處于歷史低位（現(xiàn)價對應(yīng)2023/24年僅5/5倍PE），且過去10年保持30%以上的分紅率，建議積極配置，首次覆蓋給予“買入”評級。
▍百隆東方是色紡紗行業(yè)領(lǐng)軍者。公司主營業(yè)務(wù)為色紡紗的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。截至2021年底，公司色紡紗產(chǎn)能約170萬錠，年產(chǎn)紗線24萬噸以上（其中越南產(chǎn)能達110萬錠，占比65%），是全球色紡紗龍頭企業(yè)之一。公司2021/1-3Q22年實現(xiàn)收入77.4/57.3億元，同比+26.7%/+3.1%，歸母凈利潤達13.7/10.4億元，同比+274.5%/+31.2%。
▍色紡紗行業(yè)：產(chǎn)品應(yīng)用廣泛需求旺盛，行業(yè)呈雙寡頭格局。色紡紗是由兩種及兩種以上不同顏色或不同材質(zhì)的纖維經(jīng)過充分混和紡成的紗線，在下游服裝、家紡、襪類等領(lǐng)域應(yīng)用廣泛。我們估算2021年中國色紡紗產(chǎn)能約為700萬-800萬錠，參考全球服裝行業(yè)平均增速，我們預(yù)計未來色紡紗行業(yè)規(guī)模保持穩(wěn)定增長（未來5年CAGR為5%）。目前行業(yè)呈現(xiàn)華孚、百隆雙寡頭格局，未來集中度有望隨著環(huán)保政策趨嚴與落后產(chǎn)能出清而進一步提升。
▍投資亮點：龍頭優(yōu)勢顯著，全球化前瞻布局助力訂單增長和盈利能力提升。1）龍頭優(yōu)勢顯著，綁定優(yōu)質(zhì)客戶同時規(guī)模效應(yīng)突出。公司與眾多國內(nèi)外知名品牌建立深厚合作關(guān)系（例如安踏、李寧、優(yōu)衣庫、耐克等），前五大客戶銷售額占總收入比重由2016年的24.8%提升至2021年40.8%，長期訂單保持穩(wěn)定，產(chǎn)銷率常年保持接近100%，應(yīng)收賬款天數(shù)保持穩(wěn)定（23-34天）。同時，公司的規(guī)模效應(yīng)也幫助公司利潤率常年領(lǐng)先行業(yè)。2）棉紡織產(chǎn)業(yè)鏈加速轉(zhuǎn)移，利好多元化布局企業(yè)。受美國涉疆法案影響，中國棉紡織行業(yè)訂單出現(xiàn)外流，2022年中國占美國進口紡織服裝金額比例同比下降3pcts，東南亞國家紡織品出口額激增，越南1-7月增速均達20%以上。公司作為為數(shù)不多在海外布局完善的色紡紗企業(yè)，有望持續(xù)承接外移訂單。3）前瞻布局越南具備先發(fā)優(yōu)勢，產(chǎn)能結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動盈利能力提升。公司2013年便在越南布局，在人工、土地、政策、客戶等多方位優(yōu)勢顯著。2021年公司越南業(yè)務(wù)利潤率為21.9%，高于公司整體凈利率（2021年凈利率17.6%），未來伴隨公司越南產(chǎn)能持續(xù)擴大，公司盈利能力有望進一步提高。
▍風(fēng)險因素：國內(nèi)外棉價波動風(fēng)險，匯率波動風(fēng)險，新產(chǎn)能投產(chǎn)不及預(yù)期，新冠疫情反復(fù)，出口政策風(fēng)險，行業(yè)競爭加劇，客戶流失風(fēng)險。
▍投資建議：公司為全球色紡紗龍頭，海外產(chǎn)能布局完善，有望充分受益棉紡織訂單外移趨勢，且盈利能力有望伴隨產(chǎn)能結(jié)構(gòu)優(yōu)化持續(xù)提升。我們預(yù)計公司2022-2024年凈利潤為17.9/18.2/19.2億元，參考行業(yè)可比公司2023年估值水平（華孚時尚9倍PE，富春染織11倍PE，wind一致預(yù)期），并參考公司歷史估值水平（17x/75%分位，13x/50%分位，8x/25%分位），給予公司2023年9倍PE；另外結(jié)合PB估值（參考華孚時尚2023年0.8倍PB、富春染織2023年1.7倍PB，Wind一致預(yù)期），給予公司2023年1.2倍PB；綜合PE及PB估值，我們給予公司目標(biāo)價10元，首次覆蓋給予“買入”評級。
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