>> 太平洋證券-國聯(lián)證券(601456)溢價轉(zhuǎn)讓創(chuàng)高PB記錄，未來優(yōu)勢協(xié)同效應(yīng)明顯-230322
| 上傳日期： |
2023/3/23 |
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來源： |
太平洋證券 |
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增持（上調(diào)） |
作者： |
徐超 |
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事件：3月15日，國聯(lián)證券控股股東無錫市國聯(lián)發(fā)展（集團）有限公司以91.05億元成交價拍下民生證券34.71億股股權(quán)，成為民生證券第一大股東。
點評：多因素驅(qū)動券商間整合提速。通過本次競拍，國聯(lián)證券與民生證券形成了兄弟公司，未來二者之間的整合尚存在多種可能，但無論是橫向聯(lián)合還是各自發(fā)展優(yōu)勢業(yè)務(wù)，對于國聯(lián)證券而言，都將帶來業(yè)務(wù)的協(xié)同優(yōu)勢，促進自身的長期發(fā)展和轉(zhuǎn)型。
券商行業(yè)在近幾年出現(xiàn)了整合加速的趨勢，其中有市場和政策兩方面的動因。從市場來看，全面注冊制的落地和傭金費率的逐年下降，導(dǎo)致了券商之間的競爭格局發(fā)生變化。頭部券商依靠資本市場、財富管理、投行等多元化業(yè)務(wù)的優(yōu)勢，不斷提高市場份額和盈利能力，已經(jīng)形成了較強的市場地位和資源優(yōu)勢，無需通過外延式并購來增強實力。而中小券商則面臨著較大的發(fā)展壓力和挑戰(zhàn)，為了適應(yīng)證券行業(yè)競爭加劇、集中度進一步提升的形勢，通過外延并購有望實現(xiàn)規(guī)模擴張和業(yè)務(wù)拓展，尋求轉(zhuǎn)型升級，快速做大做強，實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)和業(yè)務(wù)互補。從政策方面來看，近年來，監(jiān)管層也積極支持市場化并購來做大業(yè)務(wù)規(guī)模。2019年11月證監(jiān)會提出六條舉措打造航母級頭部券商，其中一條就是支持行業(yè)內(nèi)市場化的并購重組活動，促進行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化及整合。
溢價創(chuàng)近年最高PB。國聯(lián)集團最終以91.05億元拍得泛海控股持有的民生證券34.71億股股份（約占總股本的30.30%），超出起拍價55.24%。據(jù)泛海控股2022年半年報，以民生證券凈資產(chǎn)154.32億元計算，PB估值為1.95倍，說明國聯(lián)集團對民生證券的業(yè)務(wù)發(fā)展和市場前景有著較高的信心，愿意支付溢價來獲取其第一大股東的身份。
從行業(yè)并購案例來看，被收購券商的收購市凈率區(qū)間為1.2~1.92倍，此次收購估值雖然略高于歷史平均水平，但仍在合理范圍內(nèi)。另外，從A股市場的角度來看，其他一些具有投行優(yōu)勢的券商也都有著較高的市凈率水平，說明市場對這類券商有著較高的認可度。
有望提升公司綜合實力。根據(jù)中證協(xié)數(shù)據(jù)，截至2021年末，民生證券總資產(chǎn)為516.57億元，行業(yè)排名第43位；凈資產(chǎn)為143.45億元，行業(yè)排名第45位，在規(guī)模方面屬于中小型券商。2021年度實現(xiàn)營業(yè)收入35.78億元、歸屬于母公司股東的凈利潤12.23億元，分別排名行業(yè)第31位和第35位，在盈利能力方面有一定優(yōu)勢。
可見，國聯(lián)證券擁有更多的資產(chǎn)來支持其業(yè)務(wù)運營，但民生證券能夠更有效地利用其資產(chǎn)來創(chuàng)造利潤，國聯(lián)證券的資產(chǎn)規(guī)模稍大，但民生證券的資產(chǎn)回報率高。若未來能夠通過整合解決同業(yè)競爭的問題，則無論是兩家券商中的哪一家，都將有助于整合客戶資源，擴大其零售客戶群體和機構(gòu)客戶范圍，在市場上增加其影響力；此外也將有助于提升業(yè)務(wù)收入和市占率，尤其是在投行、財管等領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)業(yè)務(wù)互補和協(xié)同效應(yīng)，在競爭日趨激烈的環(huán)境下保持優(yōu)勢和增長動力。
充分利用彼此資源，增強投行業(yè)務(wù)實力。根據(jù)中證協(xié)數(shù)據(jù)顯示，2021年，民生證券的投行業(yè)務(wù)收入為20.30億元，行業(yè)排名第8位；而國聯(lián)證券的投行業(yè)務(wù)收入僅為5.03億元，行業(yè)排名第32位。民生證券在投行領(lǐng)域有著較強的專業(yè)能力和市場地位，投行業(yè)務(wù)作為其核心競爭力，在IPO、再融資、重大資產(chǎn)重組等傳統(tǒng)領(lǐng)域以及科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北交所等新興領(lǐng)域都有著突出的表現(xiàn)和優(yōu)秀的案例，為多家優(yōu)質(zhì)企業(yè)提供了高效的資本市場服務(wù)。截至目前，民生證券IPO儲備項目數(shù)56個，行業(yè)內(nèi)僅次于中信建投、海通和廣發(fā)而位列第四。
2021年年報顯示，民生證券在投行業(yè)務(wù)表現(xiàn)出色，完成了31個IPO項目和18個再融資項目。而國聯(lián)證券的投行業(yè)務(wù)相對較弱，主要依靠其子公司華英證券開展業(yè)務(wù)，2021年僅完成了2個IPO項目和7個再融資項目。可以看出，國聯(lián)證券在投行領(lǐng)域的項目數(shù)量和規(guī)模都遠遠落后于民生證券，反映了國聯(lián)證券在市場競爭力和盈利能力方面的不足。
若后續(xù)有相應(yīng)業(yè)務(wù)整合，經(jīng)簡單加算后，國聯(lián)證券和民生證券合并后的投行業(yè)務(wù)行業(yè)排名可躍升至第7位，有望借助民生證券的優(yōu)勢資源和品牌影響力，在投行業(yè)務(wù)方面實現(xiàn)跨越式發(fā)展，并與頭部機構(gòu)拉近差距，提升在市場上參與更多高質(zhì)量項目和服務(wù)更多優(yōu)質(zhì)客戶的能力。
不同地域優(yōu)勢互補，利好經(jīng)紀、財管業(yè)務(wù)擴展。國聯(lián)證券的經(jīng)紀及財富管理業(yè)務(wù)在其主營業(yè)務(wù)中占據(jù)重要地位，連續(xù)多年保持較高的增長率。國聯(lián)證券在財富管理方面擁有較為豐富的產(chǎn)品線和服務(wù)能力，涵蓋了資產(chǎn)配置、投資顧問、理財規(guī)劃等多個領(lǐng)域，為客戶提供個性化、專業(yè)化、智能化的服務(wù)。2021年,國聯(lián)證券經(jīng)紀及財富管理業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入人民幣8.47億元，同比增長24.86%，位居行業(yè)前列。民生證券在財富管理方面也有較大的規(guī)模和影響力，2022年民生證券財富管理業(yè)務(wù)收入為13.78億元。
地域方面，國聯(lián)證券長期深耕長三角地區(qū)，公司戰(zhàn)略核心業(yè)務(wù)—財務(wù)管理業(yè)務(wù)以江蘇省為核心市場，同時覆蓋上海、浙江、安徽等華東地區(qū)，擁有較強的區(qū)域優(yōu)勢和品牌影響力。2021年年報數(shù)據(jù)顯示，公司在江浙滬營業(yè)廳數(shù)量占比約79%。而民生證券的前身為鄭州市證券公司，
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