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下調(diào)至“中性”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)7.20港元。我們預(yù)測公司2023-2025年每股盈利分別為人民幣1.512元、人民幣1.716元及人民幣1.938元，對(duì)應(yīng)2022-2025年的年復(fù)合增長率為14.4%。我們預(yù)計(jì)雅生活在未來幾年將錄得穩(wěn)定但放緩的增長。另一方面，我們認(rèn)為市場對(duì)于其關(guān)聯(lián)方風(fēng)險(xiǎn)的顧慮仍未解除。我們下調(diào)投資評(píng)級(jí)至“中性”，目標(biāo)價(jià)7.20港元，對(duì)應(yīng)2023年4.2倍的市盈率。
　　來自非周期業(yè)務(wù)的增長仍具韌性。雅生活2022年的非周期業(yè)務(wù)收入增長保持了韌性，全年同比增長21.7%。但是，由于毛利率承壓以及大額計(jì)提的壞賬撥備，雅生活2022年歸屬股東凈利潤錄得了同比20.3%的下滑，為人民幣18.4億元?？紤]到其1）在管面積的穩(wěn)健拓張；以及2）2C和2B增值服務(wù)的較快增長，我們預(yù)計(jì)雅生活未來幾年非周期業(yè)務(wù)的增長將穩(wěn)定維持在每年10%-15%。
　　對(duì)關(guān)聯(lián)方風(fēng)險(xiǎn)的顧慮仍然存在。從去年下半年開始，我們認(rèn)為市場對(duì)雅生活最大的顧慮一直是來自關(guān)聯(lián)方風(fēng)險(xiǎn)。2022年底，雅生活短期應(yīng)收賬款達(dá)到人民幣104億元，幾乎比2021年底翻倍。我們認(rèn)為除非看到其母公司資產(chǎn)負(fù)債表的更多改善，否則市場的擔(dān)憂不會(huì)完全消解。另外，公司分紅派息政策的調(diào)整，及2022年不派末期股息，也加深了對(duì)于公司現(xiàn)金管控的擔(dān)憂。
　　上行因素：1）利潤率改善；2）更快發(fā)展的業(yè)主增值服務(wù)以及城市服務(wù)；以及3）母公司流動(dòng)性改善。下行風(fēng)險(xiǎn)：1）在管面積增長變慢；2）大額計(jì)提壞賬；以及3）人工成本增加。