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事件：2022年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入63.50億元（-1.88%，表示同比增速，下同），歸母凈利潤2.24億元（-17.73%），扣非歸母凈利潤2.24億元，（-22.62%）；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額5.91億元，（+29%）。公司收入利潤業(yè)績低于我們預(yù)期，主要原因?yàn)橐咔橛绊戓t(yī)院經(jīng)營，導(dǎo)致收入下滑；股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施終止，加速計(jì)提股份支付費(fèi)用8084萬元，導(dǎo)致利潤減少、資本公積增加。若剔除股份支付費(fèi)用影響，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.05億元（+11.72%）。
　　醫(yī)院板塊受疫情影響收入下滑，疫后有望實(shí)現(xiàn)收入與盈利同步提升：2022年，醫(yī)療服務(wù)板塊實(shí)現(xiàn)營收18.61億元（-10.18%），占比23.43%，毛利率9.58%，剔除股份支付費(fèi)用影響后的毛利率為12.24%。其中：腫瘤醫(yī)院實(shí)現(xiàn)營收9.17億元（-15.07%），綜合醫(yī)院9.44億元。2022年醫(yī)院門急診量108萬人次；出入院約20萬人次；放療8.3萬人次；手術(shù)3.22萬臺次。隨著公司繼續(xù)落實(shí)“同質(zhì)化發(fā)展，全國一體化”管理思路，利用腫瘤醫(yī)院和白云醫(yī)院在人才培養(yǎng)、學(xué)科建設(shè)、醫(yī)學(xué)技術(shù)等方面的領(lǐng)頭作用，有望帶動集團(tuán)內(nèi)其他醫(yī)療機(jī)構(gòu)系統(tǒng)發(fā)展，并持續(xù)推進(jìn)醫(yī)療服務(wù)網(wǎng)絡(luò)布局，提升營收規(guī)模與盈利能力。
　　醫(yī)藥制造板塊穩(wěn)定貢獻(xiàn)利潤，中藥飲片擴(kuò)產(chǎn)助力增長：醫(yī)藥制造板塊主要包括中藥制劑與中藥飲片，2022年實(shí)現(xiàn)營收7.9億元（+12.23%）。其中：1）中成藥收入3.73億元（-6.19%），關(guān)節(jié)克痹丸0.56億元（+36%），得益于該品種開發(fā)與推廣加強(qiáng)；2）中藥飲片相關(guān)收入4.16億元（+36.28%），子公司同德藥業(yè)改擴(kuò)建項(xiàng)目完成了GMP符合性檢查并投入生產(chǎn)，中藥飲片加工產(chǎn)能由3000噸/年增至6000噸/年。公司圍繞醫(yī)藥主業(yè)，開拓創(chuàng)新中成藥市場結(jié)構(gòu)、做大做強(qiáng)中藥飲片和中藥材業(yè)務(wù)。
　　醫(yī)藥流通板塊營收同比持平，醫(yī)院客戶覆蓋率繼續(xù)提高。醫(yī)藥流通板塊實(shí)現(xiàn)營收52.8億元，同比基本持平，毛利率11.85%。其中：藥品44.12億元，器械8.68億元。公司在全省等級以上醫(yī)院客戶覆蓋率達(dá)95%以上、基層醫(yī)院覆蓋率達(dá)45%以上、OTC零售市場覆蓋率達(dá)95%以上，同時(shí)科開大藥房采取通過“加盟+并購+自建”加大門店布局，通過差異化競爭拓寬新的經(jīng)營利潤空間，收入規(guī)模出現(xiàn)增長態(tài)勢。
　　盈利預(yù)測與投資評級：考慮的醫(yī)院業(yè)務(wù)仍需逐步恢復(fù)，我們將2023-2024年公司歸母凈利潤由4.37/5.78億元下調(diào)至3.05/3.87億元，預(yù)計(jì)2025年為4.89億元，對應(yīng)當(dāng)前市值的2023-2025年P(guān)E為33/26/21X。維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：醫(yī)院盈利能力提升不及預(yù)期；醫(yī)藥行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)，醫(yī)療事故風(fēng)險(xiǎn)等。