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業(yè)績(jī)符合預(yù)告，派息比例提升
　　上峰水泥2022年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)9.5億元，同比-56.4%，符合業(yè)績(jī)預(yù)告指引(1月19日公告預(yù)計(jì)9.2-10.3億元)。水泥主業(yè)量?jī)r(jià)回落是2022年盈利顯著下行的主要原因。管理層建議派發(fā)現(xiàn)金股息3.3億元，派息率35.3%（2021:29.7%）。1Q23實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.7億元，同比-49.4%，降幅收窄。1Q23末公司凈負(fù)債率2.4%，有充裕能力支持一體兩翼發(fā)展戰(zhàn)略。我們看好2023年水泥需求溫和復(fù)蘇、行業(yè)共識(shí)凝聚，主業(yè)盈利有望迎來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)。但基于更低的銷(xiāo)量和噸毛利假設(shè)，以反映2023年較低的起點(diǎn)，下調(diào)2023E/2024E年EPS預(yù)測(cè)26.0%/24.6%至1.79/1.86元，2025E年EPS預(yù)測(cè)1.91元，目標(biāo)價(jià)下調(diào)15.8%至14.32元，基于8x2023年P(guān)E，與公司2016年以來(lái)的平均P/E一致。維持“買(mǎi)入”。
　　水泥量?jī)r(jià)回落，骨料和環(huán)保快速發(fā)展
　　2022年公司內(nèi)蒙古松塔和廣西都安項(xiàng)目投運(yùn)，公司熟料產(chǎn)能同比+10.4%至1650萬(wàn)噸。但是受需求沖擊影響，全年實(shí)現(xiàn)水泥和熟料銷(xiāo)量1933萬(wàn)噸，同比-7.1%。由于行業(yè)供需關(guān)系惡化和煤炭?jī)r(jià)格高企，2022年噸毛利降幅較大(同比-53元/噸至89元/噸)。骨料和環(huán)保業(yè)務(wù)2022年實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展，全年實(shí)現(xiàn)骨料銷(xiāo)量1612萬(wàn)噸，同比+20.7%。但由于需求回落和競(jìng)爭(zhēng)加劇，噸毛利同比-4.6元/噸至35.4元/噸。環(huán)保處置業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入2.1億元，同比+59.0%，毛利率同比-2.3個(gè)百分點(diǎn)至50.4%。
　　需求企穩(wěn)共識(shí)凝聚，水泥主業(yè)2023年有望迎來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)
　　近期雨水?dāng)_動(dòng)減少后，水泥出貨量等高頻數(shù)據(jù)反映需求溫和復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)仍然延續(xù)，盡管結(jié)構(gòu)上呈現(xiàn)基建強(qiáng)、房建弱的特點(diǎn)。3月房地產(chǎn)銷(xiāo)售金額和資金到位均出現(xiàn)了企穩(wěn)跡象，如果這一情況延續(xù)，下半年需求修復(fù)有望更為牢固。盡管3月中旬以來(lái)的生產(chǎn)線全面復(fù)產(chǎn)和需求的溫和復(fù)蘇使水泥價(jià)格近期再度呈現(xiàn)出現(xiàn)旺季不旺，但華東部分省份已出臺(tái)4-5月錯(cuò)峰生產(chǎn)計(jì)劃，時(shí)間點(diǎn)較往年更早。得益于需求企穩(wěn)和行業(yè)共識(shí)凝聚，我們預(yù)計(jì)水泥行業(yè)價(jià)格逐季修復(fù)的條件仍然具備，公司水泥主業(yè)有望迎來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)。
　　新經(jīng)濟(jì)投資平穩(wěn)推進(jìn)
　　公司2023年計(jì)劃使用不超過(guò)5億元額度，繼續(xù)秉承平穩(wěn)持續(xù)的原則，圍繞半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈、儲(chǔ)能新能源和低碳環(huán)保進(jìn)行股權(quán)投資。前期參與投資的廣州粵芯2022年通過(guò)新一輪融資實(shí)現(xiàn)公允價(jià)值增值4991萬(wàn)元，合肥晶合科創(chuàng)板上市已經(jīng)順利過(guò)會(huì)。我們預(yù)計(jì)新經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健投資有望幫助公司平滑主業(yè)周期、實(shí)現(xiàn)更好的資產(chǎn)配置。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)政策嚴(yán)于預(yù)期；行業(yè)共識(shí)弱于預(yù)期。