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22年?duì)I收同比略降1.5%，歸母凈利同增115.0%公司發(fā)布22年年報(bào)，22年公司營(yíng)收同比略降1.5%至80.17億元，歸母凈利同增115.0%至0.41億元，符合此前業(yè)績(jī)快報(bào)預(yù)期（0.41億元），扣非歸母凈利同增114.1%至0.36億元，利潤(rùn)增速亮眼主要系公司精益管理與降本增效初見(jiàn)成效，22年得以扭虧為盈。分季度看，22Q1/Q2/Q3/Q4單季營(yíng)收分別同比變動(dòng)+13.5%/-3.5%/-10.2%/-3.9%至21.43/19.40/19.85/19.49億元，歸母凈利同比變動(dòng)-44.2%/+213.8%/+108.0%/+39.9%至0.31/0.53/0.15/-0.57億元。我們預(yù)計(jì)公司23-2025年EPS為0.75/1.07/1.39元，參考可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期23年16倍PE均值，考慮到公司全球化產(chǎn)能布局領(lǐng)先，但產(chǎn)能尚處爬坡中，給予公司23年17倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)12.75元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　外銷收入微增，內(nèi)銷階段性承壓，線上渠道表現(xiàn)亮眼分區(qū)域看，公司圍繞“擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模、優(yōu)化組織能力、提升運(yùn)營(yíng)效率”展開(kāi)部署，22年境外收入同增1.0%至67.95億元；但外部環(huán)境擾動(dòng)下內(nèi)銷業(yè)務(wù)承壓，22年境內(nèi)收入同降16.4%至9.91億元。分產(chǎn)品看，22年公司核心產(chǎn)品床墊營(yíng)收同增2.2%至38.31億元，枕頭營(yíng)收同降16.5%至5.28億元；新品類方面，沙發(fā)/電動(dòng)床/臥具營(yíng)收同比變動(dòng)-2.7%/-17.6%/-5.3%至12.68/6.27/7.55億元。分渠道看，公司持續(xù)完善多渠道布局，境內(nèi)外線上渠道迅速放量，22年線上渠道收入同比增長(zhǎng)56.8%至6.60億元，此外，門店/大宗營(yíng)收分別同比變動(dòng)+0.3%/-8.0%至28.17/43.09億元。
　　銷售毛利率同比提升2.6pct，期間費(fèi)用率同比下降0.7pct22年公司銷售毛利率同增2.6pct至31.0%，主要系原料價(jià)格下降以及加強(qiáng)降本增效所致。22年期間費(fèi)用率同降0.7pct至28.9%，其中銷售費(fèi)用率同增1.8pct至17.9%，主要系銷售渠道費(fèi)及職工薪酬增加所致；管理+研發(fā)費(fèi)用率同降0.9pct至8.8%，主要系訴訟相關(guān)咨詢費(fèi)下降、固定資產(chǎn)日常支出減少及境外公司管理人效提升所致；財(cái)務(wù)費(fèi)用率同降1.6pct至2.2%，主要系匯兌收益增加所致。綜合影響下22年銷售凈利率同增4.0pct至0.6%。
　　23年經(jīng)營(yíng)改善可期，維持“增持”評(píng)級(jí)
　　考慮到上半年海外需求仍承壓，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，我們下調(diào)外銷收入及毛利率預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)23-25年歸母凈利潤(rùn)為3.62/5.18/6.78億元（23-24年前值5.06/7.25億元），對(duì)應(yīng)EPS分別為0.75/1.07/1.39元。參考可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期23年16倍PE均值，給予公司23年17倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)12.75元（前值13.20元），維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期，原料價(jià)格大幅波動(dòng)，工廠產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期。