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業(yè)績表現(xiàn)：疫情壓制消退，業(yè)績有望快速修復(fù)
　　2022年：公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.89億元，同比減少6.68%；歸母凈利潤1.25億元，同比減少37.85%；扣非歸母凈利潤7779萬元，同比減少48.76%。
　　2023年Q1：公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.43億元，同比增長68.25%；歸母凈利潤3781萬元，同比增長298.99%；扣非歸母凈利潤3255萬元，同比增加549.98%。
　　成長性分析：平臺(tái)屬性打造核心優(yōu)勢，疫后復(fù)蘇帶來業(yè)績快速修復(fù)。
　　2022年，在國內(nèi)多地散發(fā)疫情影響下，由于康復(fù)就醫(yī)需求不具緊急性，部分康復(fù)采購計(jì)劃或有所延期，使得公司業(yè)績短期承壓。我們認(rèn)為，2023年隨著疫情壓力消退、貼息貸款政策助力延期設(shè)備采購需求得以釋放、全國15個(gè)康復(fù)醫(yī)療服務(wù)試點(diǎn)工作結(jié)束并推廣到全國，公司2023年業(yè)績有望得到快速修復(fù)，我們持續(xù)看好在政策利好下疊加平臺(tái)屬性優(yōu)勢，公司長期的發(fā)展?jié)摿?，主要體現(xiàn)在：
　　1.成長空間廣闊：我們參考國家政策要求的“二級及以上綜合醫(yī)院需獨(dú)立設(shè)置康復(fù)醫(yī)學(xué)科”對康復(fù)醫(yī)學(xué)科建設(shè)帶來的康復(fù)醫(yī)療器械需求進(jìn)行了測算，預(yù)計(jì)光康復(fù)學(xué)科建設(shè)或?qū)沓?70億康復(fù)醫(yī)療器械需求（其中不包括存量換新需求），成長空間廣闊。（詳細(xì)內(nèi)容請見《翔宇醫(yī)療：康復(fù)利好正加速，行業(yè)龍頭踏通途》）。
　　2.競爭優(yōu)勢明顯：①產(chǎn)品廣度處于領(lǐng)先地位：我們認(rèn)為，我國康復(fù)醫(yī)療體系建設(shè)仍處于早期快速發(fā)展階段，在企業(yè)跑馬圈地的大背景下，產(chǎn)品廣度在前期開拓空白市場中的重要意義尤為凸顯。截至2022年，公司累計(jì)獲得專利1251項(xiàng)以及241項(xiàng)醫(yī)療器械注冊證/備案憑證，并在康復(fù)醫(yī)療器械領(lǐng)域形成20大系列、500多種相對完整及豐富的產(chǎn)品矩陣，處于市場絕對領(lǐng)先的地位。②銷售網(wǎng)絡(luò)已形成廣度和梯度全覆蓋：公司在全國31個(gè)省級行政區(qū)域擁有500余家代理商，銷售范圍覆蓋全國300余個(gè)地級行政區(qū)，市場區(qū)域覆蓋率較高，并依據(jù)康復(fù)政策指引，從2022年開始重點(diǎn)組建基層醫(yī)療事業(yè)部，將銷售渠道有效下沉，形成了銷售網(wǎng)絡(luò)廣度和梯度的全覆蓋。③產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化：公司擁有較高毛利率的高端產(chǎn)品如體外沖擊波、激光磁場理療儀、極超短波治療儀等產(chǎn)品占比穩(wěn)步提升，同時(shí)公司持續(xù)加大研發(fā)投入，不斷拓寬業(yè)務(wù)邊界（包括產(chǎn)后康復(fù)、機(jī)器人）、產(chǎn)品技術(shù)壁壘得到持續(xù)提升。2021年成功推出磁療家族產(chǎn)品，適用于精神、神經(jīng)、盆底、泌尿、肛腸的磁療產(chǎn)品，2022年推出盆底功能磁刺激治療儀。
　　3.持續(xù)注重研發(fā)投入：在2022年經(jīng)營壓力較大的情況下，公司仍然保持在研發(fā)方面的高強(qiáng)度投入，2022年全年研發(fā)投入9241萬元，同比增長34.70%，研發(fā)費(fèi)用率為18.92%。2022年公司新增醫(yī)療器械注冊證/備案憑證61項(xiàng)，累計(jì)獲得241項(xiàng)，醫(yī)療器械注冊證/備案憑證，極大地豐富了公司產(chǎn)品系列。
　　盈利能力分析：短期波動(dòng)，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流改善明顯
　　毛利率&凈利率：2022年公司銷售毛利率66.27%，同比減少1.96pct，銷售凈利率25.24%，同比減少12.88pct。2023Q1公司毛利率68.19%，同比減少0.04pct，凈利率26.96%，同比增加17.17pct。期間費(fèi)用：2022年公司銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率同比分別增加7.93、1.24和5.81pct。2023Q1，公司銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率同比分別減少10.55、2.56和6.54pct。我們預(yù)計(jì)2022年毛利率下降主要與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化波動(dòng)有關(guān)，凈利率主要系受疫情影響，收入規(guī)模大幅下降，同時(shí)公司進(jìn)一步加強(qiáng)研發(fā)和銷售投入導(dǎo)致。2023年，我們預(yù)計(jì)隨著疫情消退，公司收入規(guī)模快速恢復(fù)攤薄費(fèi)用，凈利率有望得到快速恢復(fù)，同時(shí)考慮到行業(yè)競爭壓力逐步加大，公司高端產(chǎn)品占比逐步提升，毛利率或?qū)⒕S持相對穩(wěn)定。
　　經(jīng)營質(zhì)量：2022年公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為1.87億元，較上年同期增加12.55%，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額占經(jīng)營活動(dòng)凈收益比例為273.19%。2023Q1經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為3645萬元，同比增長251.84%。經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額占經(jīng)營活動(dòng)凈收益比例為106.14%。我們發(fā)現(xiàn)主要與銷售回款增加（2021-2023Q1公司應(yīng)收賬款分別為4124萬元、3150萬元、1753萬元，應(yīng)收賬款持續(xù)下降）、經(jīng)營性應(yīng)付項(xiàng)目增加有關(guān)，其中，公司合同負(fù)債由2021年的6423萬元，增加至2022年1.36億，截止到2023Q1仍有1.17億元，我們認(rèn)為可能與2022Q4貼息貸款政策帶來設(shè)備需求量快速釋放有關(guān)（2022Q4合同負(fù)債增加5929萬元））。我們預(yù)計(jì)，2023年隨著疫情壓制因素消退，客戶回款提速、存貨逐步減少、經(jīng)營質(zhì)量有望繼續(xù)提升，同時(shí)較高水平的合同負(fù)債也側(cè)面體現(xiàn)2023年需求端恢復(fù)快速，指引公司業(yè)績增速有望快速恢復(fù)到較高水平。
　　盈利預(yù)測與估值：
　　我們認(rèn)為，隨著國家康復(fù)政策的加速推進(jìn)，康復(fù)市場需求將會(huì)得到快速釋放。而公司早期跑馬圈地占據(jù)的先發(fā)優(yōu)勢，疊加公司持續(xù)提升的盈利能力，也將助力公司瓜分更多的市場份額。我們認(rèn)為隨著疫情影響的逐步消散，以及行業(yè)的加速發(fā)展，2023-2025年公司EPS為1.32、1.75和2.16元/股，2023年4月28日收盤價(jià)對應(yīng)PE為34、26及21倍，維持“增持”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　政策落地及執(zhí)行不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；技