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債市震蕩等方向
　　短期債市仍有支撐，整體風(fēng)險(xiǎn)或不大：1）經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)程放緩，轉(zhuǎn)向“弱現(xiàn)實(shí)+弱預(yù)期”。4月社融和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)均不及預(yù)期，青年人口調(diào)查失業(yè)率創(chuàng)18年有數(shù)據(jù)以來新高；民間固定資產(chǎn)投資完成額累計(jì)同比繼續(xù)下滑至0.4%。2）市場(chǎng)流動(dòng)性仍淤積。4月M1-M2增速差為-7.1pct、為2020年2月以來第四低的水平。3）總量政策平穩(wěn)。4月政治局會(huì)議和貨幣政策報(bào)告對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)表述偏積極，全年實(shí)現(xiàn)5%的GDP增速目標(biāo)難度不大，短期內(nèi)或難以有強(qiáng)刺激政策出臺(tái)。
　　我們認(rèn)為二季度OMO和MLF降息的可能性較?。ㄙY金淤積+經(jīng)濟(jì)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)難度不大），大行引導(dǎo)的新一輪存款利率下調(diào)可期，但或已被部分定價(jià)。利率進(jìn)一步大幅下行空間或有限，建議短期防守為主，從拉久期波段策略轉(zhuǎn)為控久期票息策略：
　　1）當(dāng)前機(jī)構(gòu)交易擁擠度偏高，超長(zhǎng)債交投情緒高漲。2）利率點(diǎn)位已偏低，止盈盤增多?？紤]到去年10月末10年國(guó)債利率2.6-2.7%左右的低點(diǎn)是經(jīng)濟(jì)預(yù)期非常差的時(shí)期，我們認(rèn)為持續(xù)突破該點(diǎn)位比較難。此外，市場(chǎng)對(duì)社融和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)反應(yīng)平淡，或演繹利多出盡邏輯。3）CPI底部或在4月，5月重回上行通道。4）信用債資產(chǎn)荒短期或延續(xù)，中高等級(jí)信用利差或仍有壓縮空間。
　　基本面：需求仍不足、生產(chǎn)弱改善，基建偏弱，CPI或反彈
　　4月經(jīng)濟(jì)環(huán)比走弱，工業(yè)增加值同比增速為5.6%、不及預(yù)期，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)增速回升至13.5%；從三駕馬車看，出口增速放緩、消費(fèi)低基數(shù)改善、投資整體走弱；從環(huán)比季調(diào)來看，消費(fèi)增速下滑，工業(yè)生產(chǎn)轉(zhuǎn)負(fù)、投資維持負(fù)增。5月以來中觀高頻數(shù)據(jù)顯示需求仍偏弱、生產(chǎn)弱改善，具體來看：百城土地成交面積和30城商品房成交面積均偏弱，月均值環(huán)比漲幅均為負(fù)，5/1-5/14汽車批發(fā)零售銷量環(huán)比改善但同比漲幅收窄，出口綜合指數(shù)表現(xiàn)分化，鋼材周度產(chǎn)量持續(xù)下降，沿海八省日耗煤量環(huán)比負(fù)增但同比漲幅擴(kuò)大，行業(yè)開工率先下后上。基建方面各指標(biāo)的5月均值較4月整體走弱。物價(jià)方面，5月CPI同比增速或反彈、PPI同比降幅或繼續(xù)擴(kuò)大。
　　上周回顧：隔夜資金利率上行，存單量跌價(jià)升，債市窄幅震蕩
　　隔夜資金利率上行。上周央行凈回籠資金270億元，R007/DR007均值上行4BP/1BP。3M存單發(fā)行利率先下后上，F(xiàn)R007-1Y互換利率先上后下；至5/19，國(guó)股銀票1M、3M、6M轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率較5月12日分別-41bp、+5bp、+5bp。
　　利率債凈供給下降，存單量跌價(jià)升。利率債凈融資額2260億元，環(huán)比減少661億元。截至5月19日，未來一周國(guó)債計(jì)劃發(fā)行1370億元，地方政府債計(jì)劃發(fā)行2542億元，均環(huán)比下降。國(guó)債、進(jìn)出口行債需求分化，國(guó)開債、農(nóng)發(fā)債需求一般。
　　上周債市窄幅震蕩。上周一MLF平價(jià)略增量續(xù)作，市場(chǎng)降息預(yù)期落空，疊加稅期擾動(dòng)帶動(dòng)資金面收緊，當(dāng)日10Y國(guó)開活躍券收益率上行1.5BP至2.88%。上周二至上周五資金面平穩(wěn)，4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱但市場(chǎng)已有預(yù)期，債市維持窄幅震蕩。10Y國(guó)開債隱含稅率由5.73%下降至5.64%，位于17%分位數(shù)水平