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投資邏輯：日耗跳漲&庫存拐點(diǎn)向下，煤價有望企穩(wěn)
　　本周（2023.5.29-6.2，下同）國內(nèi)秦港Q5500動力煤平倉價765元/噸，環(huán)比大跌，且首次下破800元關(guān)口，但近兩日跌幅明顯收窄，從日跌30元收窄至7元，煤價有幾近底部的跡象。市場最關(guān)心的是本次煤價下跌的底部在哪里，以及經(jīng)濟(jì)需求的悲觀預(yù)期及煤炭的高庫存將對煤價帶來多大的壓力。近期煤炭價格大幅下行因素是多方面的，其中貿(mào)易商及海外煤炭甩貨對市場造成較大壓力，但成交量卻很少，反應(yīng)當(dāng)前的跌價只是反應(yīng)了市場的情緒，且一定程度脫離了基本面。對于煤價的底部判斷，我們認(rèn)為有可能在709-770元之間的某個位置，其中709元是年度長協(xié)6月的參考價，770元是年度長協(xié)區(qū)間的上限，跌至于此期間電廠將更多的采購現(xiàn)貨而減少長協(xié)；此外近年來動力煤到環(huán)渤海港口的完全成本平均值已大幅提升，成本曲線的邊際最高成本超過700元，煤價也有望在此止跌。對于基本面而言，我們?nèi)哉J(rèn)為近期已經(jīng)出現(xiàn)一些利多的數(shù)據(jù)：從生產(chǎn)端開工率來看，由于安監(jiān)趨嚴(yán)且地域范圍擴(kuò)大，導(dǎo)致晉陜蒙422家開工率明顯下滑，從85%跌至83%水平；天氣炎熱電廠日耗出現(xiàn)跳漲，且遠(yuǎn)超歷年同期水平，電廠和港口庫存均在歷史高位出現(xiàn)拐點(diǎn)，且已連續(xù)3天下滑；非電煤的甲醇開工率開始反彈，經(jīng)濟(jì)或已出現(xiàn)一定起色；此外穩(wěn)增長政策也是市場最為關(guān)注的變量，有力且明確的政策如有定調(diào)將改變整體順周期的預(yù)期。從股票投資配置而言，我們對煤炭板塊仍維持高勝率與高安全邊際的邏輯推薦：如果對經(jīng)濟(jì)悲觀，當(dāng)前買入煤炭股票則多數(shù)可以獲得10%左右的股息率，從年報(bào)和一季報(bào)發(fā)布的實(shí)際情況來看，高分紅與超預(yù)期的業(yè)績表現(xiàn)，都得到了資本市場資金在股價層面上給予的正面回應(yīng)，六月進(jìn)入分紅季，預(yù)計(jì)仍會一定程度催化股價；如果看多經(jīng)濟(jì)，煤炭股同樣也會成為進(jìn)攻品種，作為上游資源環(huán)節(jié)必然受到下游需求的拉升而反映出價格上漲，再疊加煤炭產(chǎn)量供給的受限，價格還有望表現(xiàn)出超預(yù)期上漲，反映在股票層面上可以賺到更多的資本利得或更好的超額收益。從安全性而言，我們認(rèn)為煤炭股的估值已經(jīng)處在歷史的底部區(qū)域，PE估值對應(yīng)2023年業(yè)績多為5倍，以PB-ROE方法分析煤炭股高ROE而PB卻大幅折價。陜西和內(nèi)蒙在一級市場招牌掛出讓礦權(quán)均實(shí)現(xiàn)了高溢價（陜西溢價率500%+，內(nèi)蒙溢價率200%+），伊泰煤炭溢價50%回購H股并港股退市，這些均證明當(dāng)前煤炭企業(yè)價值被低估；通過煤炭股二十年復(fù)盤，盈利穩(wěn)定性高且持續(xù)高分紅的公司確實(shí)會提升估值，中國神華從2021年11月以來的估值提升就是強(qiáng)有力的證明，“中國特色估值體系”對煤炭板塊的估值提升也帶來催化。高分紅兼具高彈性的雙重受益標(biāo)的（前四再疊加高成長）：山西焦煤、廣匯能源、兗礦能源、潞安環(huán)能、山煤國際；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及冶金煤彈性受益標(biāo)的：平煤股份、淮北礦業(yè)（含轉(zhuǎn)債）、神火股份（煤鋁）；穩(wěn)健高分紅受益標(biāo)的：中國神華、陜西煤業(yè)；中特估預(yù)期差最大受益標(biāo)的：中煤能源；能源轉(zhuǎn)型受益標(biāo)的：華陽股份、美錦能源（含轉(zhuǎn)債）、電投能源、永泰能源。
　　煤電產(chǎn)業(yè)鏈：迎峰度夏日耗大漲，煤價即將觸底
　　供給端：5月22日至5月28日，晉陜蒙三省442家煤礦合計(jì)開工率83.63%，環(huán)比上漲0.37個百分點(diǎn)。需求端：截至6月1日，沿海八省電廠日耗環(huán)比漲幅11.09%。后期判斷：供給方面，煤礦安全專項(xiàng)整治將持續(xù)至2023年底，內(nèi)蒙對有安全隱患煤礦進(jìn)行產(chǎn)能核減，開工率和黑煤均存在制約。需求方面，二季度是工業(yè)企業(yè)開工和需求的旺季，尤其是非電行業(yè)（冶金、水泥、化工）需求旺季，當(dāng)前非電行業(yè)需求也更多主導(dǎo)了現(xiàn)貨煤價的走勢，另外隨著迎峰度夏&臺風(fēng)“瑪娃”帶來的高溫影響需求上行，因此預(yù)判現(xiàn)貨煤價即將觸底反彈。
　　煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈：鋼廠高開工率&低庫存，煉焦煤價格有望反轉(zhuǎn)
　　供給端：國內(nèi)供給受到礦難和嚴(yán)格的安全生產(chǎn)形勢影響，蒙古和澳洲煤雖有增量，但3月進(jìn)口受到搶先通關(guān)影響，近期蒙煤通關(guān)量已整體下滑；需求端：鋼廠開工率82.36%高位持平，鋼廠煉焦煤庫存處于歷史底部。后期判斷：供給方面：煉焦煤國內(nèi)產(chǎn)量并無明顯增量且安全生產(chǎn)將持續(xù)趨嚴(yán)，蒙古焦煤進(jìn)口受到其產(chǎn)量的瓶頸限制、澳洲焦煤需要比較價差。需求方面：二季度也是“煤焦鋼”產(chǎn)業(yè)鏈的旺季，煉焦煤價已處于底部，有望受到補(bǔ)庫需求支撐。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)增速下行風(fēng)險(xiǎn)，疫情恢復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，新能源加速替代風(fēng)險(xiǎn)。