>> 農(nóng)銀國際-美聯(lián)儲改變2023-25年經(jīng)濟(jì)和利率預(yù)測—關(guān)注隱含風(fēng)險(xiǎn)-230615
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2023/6/15 |
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來源： |
農(nóng)銀國際 |
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作者： |
陳宋恩 |
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美聯(lián)儲改變2023年第四季度至2025年第四季度的經(jīng)濟(jì)和利率預(yù)測。投資者應(yīng)關(guān)注這些變化對全球資本市場（包括海債券和股票市場）帶來的各種影響。傳導(dǎo)機(jī)制是由預(yù)期變化引起的，進(jìn)而引發(fā)全球流動(dòng)性流動(dòng)變化，波及全球金融市場（匯率和利率），資本市場（債券和股票）和商品市場。
關(guān)注每個(gè)季度的經(jīng)濟(jì)和利率預(yù)測變化，可以讓我們了解美聯(lián)儲的最新預(yù)期以及預(yù)期趨勢的變化。在美聯(lián)儲每年3月、6月、9月和12月舉行的FOMC會議上，美聯(lián)儲將發(fā)布未來幾年的經(jīng)濟(jì)和利率預(yù)測。請記住，美聯(lián)儲的預(yù)測可能不準(zhǔn)確，而且每個(gè)季度都會進(jìn)行調(diào)整。重點(diǎn)是市場預(yù)期將受到美聯(lián)儲預(yù)測的影響，最終影響資產(chǎn)估值和匯率。當(dāng)然，資本市場可能會也可能不會立即同意美聯(lián)儲對其經(jīng)濟(jì)預(yù)測的看法。因此，當(dāng)市場預(yù)期不斷調(diào)整以反映最新的經(jīng)濟(jì)發(fā)展時(shí)，資本市場的波動(dòng)性將會增加。
美聯(lián)儲預(yù)計(jì)2023年下半年不會出現(xiàn)衰退。2022年12月，美聯(lián)儲將2023年第四季度的GDP同比增長預(yù)測從1.2%下調(diào)至0.5%。2023年3月，美聯(lián)儲進(jìn)一步將2023年第四季度的GDP同比增長預(yù)測下調(diào)至0.4%。然而，在6月，美聯(lián)儲將2023年第四季度的GDP同比增長預(yù)測上調(diào)至1.0%。美聯(lián)儲間接向全球金融市場傳遞了一個(gè)信息，即美國經(jīng)濟(jì)今年將避免衰退風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)。2023年第一季度，美國經(jīng)濟(jì)同比增長1.6%（初步數(shù)據(jù)）。因此，美聯(lián)儲預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增長將在2023年下半年放緩，但不會出現(xiàn)衰退。
金融市場認(rèn)為衰退的發(fā)生是時(shí)間問題。金融市場可能不同意美聯(lián)儲的樂觀前景。根據(jù)紐約聯(lián)儲衰退風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測模型，5月份的預(yù)測模型顯示金融市場認(rèn)為美國在未來12個(gè)月內(nèi)陷入衰退的可能性約為71%。這個(gè)概率是1982年中以來最高的。
我們認(rèn)為歷史將是很好的參考?；仡?008-2009年的衰退周期，在衰退發(fā)生之前，高利率環(huán)境在2006-07年持續(xù)了兩年。盡管美聯(lián)儲在2023年設(shè)法避免了衰退，但我們不能排除2024年美國衰退的發(fā)生。歷史也有兩個(gè)教訓(xùn)。一是經(jīng)濟(jì)衰退前高利率環(huán)境持續(xù)的時(shí)間越長，衰退的時(shí)間就越長。二是衰退發(fā)生在利率下行周期而不是上行周期,即當(dāng)向下傾斜的債券收益率曲線轉(zhuǎn)向向上傾斜的收益率曲線時(shí)發(fā)生衰退。
美聯(lián)儲認(rèn)為就業(yè)市場具有韌性，可以緩解自去年以來累計(jì)加息造成的不利影響。2022年12月，美聯(lián)儲預(yù)測失業(yè)率將在2023年第四季度升至4.6%。2023年3月，美聯(lián)儲仍預(yù)計(jì)2023年第四季度失業(yè)率將保持在4.5%。6月，美聯(lián)儲將4季度失業(yè)率預(yù)期下調(diào)至4.1%。2023年5月失業(yè)率為3.7%。美聯(lián)儲預(yù)計(jì)下半年失業(yè)率將上升，但上升速度是漸進(jìn)的。綜合美聯(lián)儲對經(jīng)濟(jì)增長和失業(yè)率的預(yù)測，美聯(lián)儲正在向全球金融市場傳遞美國經(jīng)濟(jì)軟著陸的情景。
美聯(lián)儲下半年將進(jìn)一步加息50bp，與市場預(yù)期完全不同。6月，美聯(lián)儲將2023年第四季度的聯(lián)邦基金利率預(yù)測上調(diào)至5.6%。3月時(shí)，其預(yù)測四季度的利率為5.1%。目前，聯(lián)邦基金利率范圍為5.0-5.25%。因此，美聯(lián)儲預(yù)計(jì)下半年加息50個(gè)基點(diǎn)。這種預(yù)期與利率期貨市場和利率互換市場所表明的市場預(yù)期完全不同。這是風(fēng)險(xiǎn)來源的核心。為何美聯(lián)儲預(yù)期加息幅度超過市場預(yù)期。整體通脹率正在走軟，但核心通脹率頑固的高。由于大宗商品價(jià)格尤其是能源資源價(jià)格回落，整體通脹回軟步伐較快。然而，服務(wù)業(yè)的強(qiáng)勢導(dǎo)致核心通脹率（不包括食品和能源項(xiàng)目的通脹）下降速度要慢得多。3月以來，核心通脹率連續(xù)三個(gè)月高于總體通脹率。下半年，美聯(lián)儲可能會更加關(guān)注核心通脹率走勢。
我們看到美聯(lián)儲經(jīng)濟(jì)預(yù)測和利率預(yù)測可能相互矛盾。如果美聯(lián)儲下半年真的加息50bp，下半年經(jīng)濟(jì)能否避免衰退，失業(yè)率也不會快速飆升嗎？要點(diǎn)是市場尚未完全調(diào)整以反映美聯(lián)儲的最新預(yù)測。目前利率期貨市場預(yù)期美聯(lián)儲7月加息25bp，為今年加息周期最后一輪加息。風(fēng)險(xiǎn)：如果美聯(lián)儲的預(yù)測正確，債券價(jià)格的下行風(fēng)險(xiǎn)（或利率上行風(fēng)險(xiǎn)）大于當(dāng)前市場預(yù)期。若美債收益率升幅超市場預(yù)期，股票資產(chǎn)下行風(fēng)險(xiǎn)也大于市場預(yù)期。
我們的觀點(diǎn)：
我們應(yīng)該關(guān)注美國的核心通脹率走勢。下半年,美聯(lián)儲的利率決定可能對核心通脹率變化比總通脹率變化更敏感。核心通脹率居高不下，主要來自服務(wù)通脹而非商品通脹。因此，高企且頑固的核心通脹對服務(wù)業(yè)投資者而言是利好指標(biāo)，而下降的核心通脹對服務(wù)業(yè)投資者而言則是負(fù)面指標(biāo)。
美聯(lián)儲最新經(jīng)濟(jì)預(yù)測帶出的主題是高利率環(huán)境將在下半年持續(xù)。由于高利率環(huán)境的持續(xù)時(shí)間將長于預(yù)期，持有現(xiàn)金或類似的等價(jià)金融工具的回報(bào)具有吸引力。因此，投資者的投資組合可能會增加現(xiàn)金或短期投資級債券的比例。
服務(wù)業(yè)強(qiáng)于制造業(yè)，意味著科技服務(wù)仍是股票市場的主要選擇。盡管市場知道科技股并不便宜，但基金經(jīng)理別無較好選擇。當(dāng)大部分資金追逐科技股時(shí)，不斷上漲的科技股價(jià)格強(qiáng)化了基金經(jīng)理認(rèn)為選擇科技股是正確之舉的觀點(diǎn)。跟蹤科技行業(yè)的納斯達(dá)克100指數(shù)為15,005點(diǎn)（14/6/2023），相當(dāng)于28.8倍的2023年預(yù)估市盈率，或比25.6倍的五年平均市盈率高出約13%。跟蹤芯片行業(yè)的SOX指數(shù)為3740 (14/6/2023)，相當(dāng)于30.2倍的2023年預(yù)估市盈率，比其5年平均水平20.7
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