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本文旨在通過跟蹤行業(yè)在經(jīng)營、融資以及長(zhǎng)期發(fā)展路徑層面的分化特征，來提前發(fā)現(xiàn)具備差異化能力和穩(wěn)健現(xiàn)金流駕馭能力的新玩家，也可能是老面孔。
　　經(jīng)營層面，銷售回款及補(bǔ)庫存的分化或?qū)е路科笪磥砣轿迥戡F(xiàn)金流持續(xù)分化，推動(dòng)市場(chǎng)集中度持續(xù)提升。銷售回款方面：（1）一二手房市場(chǎng)層面，二手房市場(chǎng)優(yōu)于新房市場(chǎng)。（2）城市能級(jí)層面，一線城市表現(xiàn)優(yōu)于二線城市，更優(yōu)于三四線城市。（3）房企層面，國央企表現(xiàn)優(yōu)于混合制企業(yè)，更優(yōu)于民企。如果全局銷售仍維持小幅正增長(zhǎng)的弱β特點(diǎn)，那么分化仍將持續(xù)且進(jìn)一步放大。補(bǔ)庫存分化體現(xiàn)在企業(yè)和城市能級(jí)兩個(gè)層面：（1）企業(yè)層面，國央企拿地積極性高于混合制企業(yè)，更高于民企。（2）城市能級(jí)層面，分線土地成交面積同比分化明顯。若各能級(jí)城市補(bǔ)庫存分化持續(xù)，新開工或仍受制于高能級(jí)城市土地供給，預(yù)計(jì)全年新開工面積同比增速小兩位數(shù)下滑（-13%）。新開工的本質(zhì)就是補(bǔ)庫存，這種分化或強(qiáng)化“行業(yè)整體被動(dòng)去庫存，而少數(shù)優(yōu)質(zhì)房企主動(dòng)補(bǔ)庫存”的特征。
　　融資層面，有息負(fù)債、無息負(fù)債和股權(quán)融資能力均出現(xiàn)分化，而融資分化將進(jìn)一步推動(dòng)包含上下游議價(jià)能力在內(nèi)的經(jīng)營分化，競(jìng)爭(zhēng)格局改善或成定局。有息負(fù)債的分化主要體現(xiàn)在：（1）未出險(xiǎn)房企有息負(fù)債規(guī)模擴(kuò)張，出險(xiǎn)房企有息負(fù)債規(guī)模收縮。（2）國央企及混合制企業(yè)有息負(fù)債規(guī)模擴(kuò)張，民企有息負(fù)債規(guī)模收縮。無息負(fù)債方面，應(yīng)付款規(guī)模分化，賬期雖統(tǒng)一上行但主被動(dòng)性存在差異。民企應(yīng)付款規(guī)模明顯收縮，因現(xiàn)金流相對(duì)緊張，賬期表現(xiàn)為被動(dòng)上行；國央企應(yīng)付款規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，因供應(yīng)商業(yè)務(wù)荒疊加房企本身現(xiàn)金流趨緊，賬期表現(xiàn)為主動(dòng)上行。股權(quán)融資方面，部分房企或?qū)嵸|(zhì)上失去股權(quán)融資能力。
　　長(zhǎng)期發(fā)展路徑層面，現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)、卡位時(shí)點(diǎn)和資源稟賦的差異使得房企在轉(zhuǎn)型能力、轉(zhuǎn)型路徑和轉(zhuǎn)型節(jié)奏上產(chǎn)生分化。具備較強(qiáng)內(nèi)生增長(zhǎng)能力和現(xiàn)金流駕馭能力的房企或借助其能力優(yōu)勢(shì)，率先探索新發(fā)展模式，并進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)“資產(chǎn)再平衡”，不斷優(yōu)化資產(chǎn)組合、擴(kuò)大管理規(guī)模，通過資本市場(chǎng)“用腳投票”的機(jī)制倒逼其經(jīng)營能力提升，使得企業(yè)的能力分化進(jìn)一步放大。轉(zhuǎn)型卡位的節(jié)點(diǎn)方面，不動(dòng)產(chǎn)的運(yùn)營管理能力需要較長(zhǎng)的培育周期，部分房企較早拿出部分資源投入到轉(zhuǎn)型的探索中，已經(jīng)形成了一定的不動(dòng)產(chǎn)組合規(guī)模并鍛煉出較成熟的管理能力。而在當(dāng)前行業(yè)下行背景下，房企拿出資源投入到轉(zhuǎn)型中的難度也相應(yīng)增加。此外，在構(gòu)建不動(dòng)產(chǎn)組合管理的能力過程中，企業(yè)資源稟賦的差異可能造成轉(zhuǎn)型路徑上的分化。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)超預(yù)期，政策改善不及預(yù)期，銷售下滑超預(yù)期，行業(yè)融資能力不及預(yù)期，轉(zhuǎn)型進(jìn)度不及預(yù)期等。