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核心觀點：
　　大型鑄鍛件平臺型公司，風電主軸優(yōu)勢明顯。通裕重工深耕鍛造加工行業(yè)20年已形成綜合性工業(yè)裝備制造平臺，鍛件年產能20余萬噸，輻射能源電力、石油化工、船舶海工等行業(yè)。風電主軸方面，2022年銷售折合約17.7GW，客戶涵蓋美國GE、丹麥維斯塔斯、德國恩德、金風科技、東方電氣、上海電氣、國電聯合、遠景能源等知名整機廠。2022年，公司自主研發(fā)制造的全球首支9MW鍛造主軸下線并交付。
　　大兆瓦趨勢驅動主軸發(fā)展，原材料價格下降釋放成本壓力。主軸為風電整機關鍵零部件，價值量占比約4%，毛利率較高。風機大型趨勢化下，大兆瓦主軸有望量價齊升，我們測算23-25年鍛造主軸市場規(guī)模預計為61.58/64.82/68.74億元，鑄造主軸市場規(guī)模預計為12.75/18.53/20.77億元。由于主軸生產在資金、技術和客戶上有一定壁壘，參與廠商數目較少，呈現金雷股份和通裕重工雙寡頭競爭格局。2022H2以來，生鐵和鋼價格進入下降通道，緩解主軸廠盈利壓力。
　　風電布局完善謀產業(yè)升級，國有控股賦能開啟新篇章。公司控股股東為大型國有企業(yè)珠海港集團，國資賦能后顯著增強公司資本實力和資信能力，客戶資源有望拓寬。公司風電部件產品布局較為齊全，包括鍛造主軸；輪轂、機架、軸承座、定轉軸、鑄造主軸等鑄件；轉子機殼、定子機座、偏航制動等結構件。公司通過可轉債募投項目推動產業(yè)升級，憑借技術積累和國資賦能夯實龍頭地位，引領行業(yè)創(chuàng)新。
　　盈利預測與投資建議。我們預計23-25年公司歸母凈利潤4.75/5.89/7.24億元，對應EPS 0.12/0.15/0.19元/股?？紤]公司風電主軸龍頭，國資賦能后有望充分受益海風高景氣，參考可比公司，給予公司23年25倍PE，對應合理價值3.05元/股，給予“買入”評級。
　　風險提示。風電裝機不及預期，市場競爭加劇，原材料價格波動,大兆瓦技術趨勢發(fā)展不及預期等風險。