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6月，理財(cái)規(guī)模縮量，信用債調(diào)整
　　6月中上旬，市場(chǎng)以交易降息為主，債市利多因素在累積，推動(dòng)長(zhǎng)端利率下行，信用利差也有所壓縮。然降息落地后，市場(chǎng)轉(zhuǎn)向交易政策預(yù)期，債市收益率出現(xiàn)回調(diào)，信用債調(diào)整。除市場(chǎng)因素之外，機(jī)構(gòu)行為的邊際變化也產(chǎn)生了影響，主要是理財(cái)端，在季節(jié)性回表疊加市場(chǎng)下跌因素之下，理財(cái)規(guī)模回落，配債需求不免受到影響。
　　聚焦銀行理財(cái)端來(lái)看：6月穩(wěn)增長(zhǎng)政策預(yù)期下市場(chǎng)止盈情緒升溫，擔(dān)憂債市下跌或傳導(dǎo)至理財(cái)凈值端，這對(duì)月內(nèi)理財(cái)規(guī)模增長(zhǎng)形成了第一層約束。此外，6月理財(cái)存續(xù)規(guī)模下降同樣有季節(jié)性因素，銀行季末通常面臨MPA考核，有意引導(dǎo)理財(cái)資金回流至表內(nèi)，以滿足監(jiān)管的流動(dòng)性指標(biāo)要求。對(duì)應(yīng)從6月理財(cái)規(guī)模進(jìn)行觀察：基于普益標(biāo)準(zhǔn)披露數(shù)據(jù)，我們推算6月全市場(chǎng)理財(cái)存續(xù)規(guī)?；?yàn)?5.67萬(wàn)億元，較5月環(huán)比下降約8800億元。
　　此外，從理財(cái)凈買(mǎi)入現(xiàn)券來(lái)看，6月理財(cái)規(guī)?？s量，理財(cái)配置力量明顯減弱。6月凈買(mǎi)入現(xiàn)券合計(jì)為1323億元，較5月環(huán)比下降2032億元。從券種來(lái)看，6月理財(cái)主要增持信用債，但規(guī)模體量顯著下降，其次是利率債和其他債券（包含二永債）。從期限來(lái)看，6月銀行理財(cái)主要增持1年期及以下品種，其次是1-3年期現(xiàn)券。今年上半年理財(cái)凈買(mǎi)入現(xiàn)券主要圍繞短端交易，其中4-5月在久期選擇上或許有所拉長(zhǎng)，但進(jìn)入6月，市場(chǎng)變化之下又重回短端資產(chǎn)。
　　7月，理財(cái)或迎來(lái)增量資金
　　首先，從理財(cái)規(guī)模觀察，7月理財(cái)存續(xù)規(guī)模或快速回暖。截至7月16日，7月全市場(chǎng)銀行理財(cái)?shù)拇胬m(xù)規(guī)模較6月回升1.37萬(wàn)億至26.14萬(wàn)億，現(xiàn)金管理型產(chǎn)品是7月存續(xù)規(guī)模增量的主要貢獻(xiàn)。其次，從季節(jié)性因素來(lái)看，7月理財(cái)存續(xù)規(guī)模多為上行，隨著回表需求減弱，理財(cái)規(guī)模多表現(xiàn)為回升態(tài)勢(shì)，迎來(lái)環(huán)比增長(zhǎng)高點(diǎn)。從7月理財(cái)凈買(mǎi)入現(xiàn)券觀察，7月理財(cái)存續(xù)規(guī)模進(jìn)入回升區(qū)間，配置力量將有所修復(fù)，或?qū)行纬芍巍娜N配置看，7月銀行理財(cái)主要增持同業(yè)存單，其次是信用債。從期限來(lái)看，7月銀行理財(cái)大量增持1年期及以下品種，占比高達(dá)92%，對(duì)短端形成明顯利好，與當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境以及理財(cái)回暖的負(fù)債端結(jié)構(gòu)基本吻合。
　　后市如何展望？
　　于利率而言，在穩(wěn)增長(zhǎng)、寬信用訴求下，10年國(guó)債收益率或維持2.6-2.7%區(qū)間震蕩格局，政治局會(huì)議的政策信號(hào)以及基本面的邊際變化是破局關(guān)鍵。于信用債而言，7月理財(cái)規(guī)模呈現(xiàn)修復(fù)態(tài)勢(shì)，是當(dāng)下市場(chǎng)較為關(guān)鍵的增量資金，負(fù)債端偏短一定程度上約束資產(chǎn)端的變化，最顯著的是短端資產(chǎn)的配債力量有所增強(qiáng)，但隨著市場(chǎng)行情的加速和理財(cái)規(guī)模的進(jìn)一步回暖，輻射的債券期限品種或更廣泛。往后看，在理財(cái)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)且偏好中短端品種的背景下，首先更利好信用利差的壓縮，配置窗口開(kāi)始凸顯。具體到品種來(lái)看，3年左右二永債利差分位數(shù)仍有一定空間，尤其是永續(xù)債品種，但更多需要把握交易機(jī)會(huì)，高拋低吸。
　　此外便是1.5年左右的隱含AA和AA（2）的純信用品種，可積極關(guān)注當(dāng)下時(shí)點(diǎn)的參與機(jī)會(huì)，但也要預(yù)防區(qū)域分化下偏弱區(qū)域的估值調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)選區(qū)域，畢竟隨著三季度的集中到期以及或有的信用事件影響，需保留一份審慎。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策不確定性；基本面變化超預(yù)期；海外地緣政治沖突。