>> 興業(yè)證券-第一太陽(yáng)能(FSLR.US)持續(xù)受益于IRA，組件訂單火爆-230803
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2023/8/3 |
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來(lái)源： |
興業(yè)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
余小麗,張忠業(yè) |
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我們的a觀點(diǎn)：First Solar是全球碲化鎘（CadTel）薄膜電池組件龍頭、技術(shù)領(lǐng)先，收購(gòu)瑞典Evolar則加強(qiáng)鈣鈦礦、銅銦鎵硒（CIGS）薄膜電池技術(shù)研發(fā)。當(dāng)前公司指引2024年底產(chǎn)能升至20.1GW，較2022年末提升105.1%，其中美國(guó)產(chǎn)能占比一半。公司主打美國(guó)市場(chǎng)，其美國(guó)本土工廠直接受益于IRA對(duì)光伏制造端的補(bǔ)貼，且其Seires 7組件純美國(guó)制造，能滿(mǎn)足下游電站獲取ITC/PTC本土制造額外補(bǔ)貼的需求，目前組件在手訂單77.8GW。公司指引2023年EPS-攤薄為7至8美元。截至2023年8月1日收盤(pán)，公司股價(jià)較2023年EPS-攤薄指引中樞的PE倍數(shù)為27.0x，較2024-2025年彭博一致預(yù)期的PE分別為15.9x、10.3x，建議投資者關(guān)注。
CadTel龍頭，并購(gòu)強(qiáng)化鈣鈦礦、CIGS研發(fā)：First Solar總部位于美國(guó)亞利桑那州坦佩市，2006年在納斯達(dá)克上市，是全球CadTel龍頭，是2022年全球組件出貨量Top10中唯一一家薄膜組件廠。截至2022年末，公司的碲化鎘薄膜電池實(shí)驗(yàn)室轉(zhuǎn)換效率、量產(chǎn)轉(zhuǎn)換效率分別為22.1%、19.7%；2023Q1實(shí)驗(yàn)室轉(zhuǎn)換效率創(chuàng)22.3%新紀(jì)錄。2022年公司組件產(chǎn)量9.1GW，全球第八（InfoLink統(tǒng)計(jì)）。美東時(shí)間2023年5月12日，F(xiàn)irst Solar宣布以8,000萬(wàn)美元并購(gòu)瑞典Evolar，而Evolar研發(fā)團(tuán)隊(duì)有鈣鈦礦、CIGS薄膜電池技術(shù)經(jīng)驗(yàn)。公司預(yù)計(jì)其后續(xù)將推出CadTel+CIGS雙面薄膜組件，彌補(bǔ)轉(zhuǎn)換效率短板（相較于晶硅路線(xiàn)）。
美國(guó)產(chǎn)能大幅擴(kuò)充：First Solar聚焦美國(guó)本土市場(chǎng)，受益于美國(guó)光伏裝機(jī)需求增長(zhǎng)。截至2022年末，公司薄膜電池組件名義產(chǎn)能9.8GW，其中美國(guó)2.8GW，越南和馬來(lái)西亞7.0GW。公司指引2023年末名義產(chǎn)能16.0GW，新增的6.2GW產(chǎn)能中，有3GW來(lái)自美國(guó)、3GW來(lái)自印度、0.2GW來(lái)自東南亞。此外，公司指引2024-2025年末名義產(chǎn)能分別為20.1、20.6、約25GW，增量主要來(lái)自美國(guó)；2024-2026年末美國(guó)本土產(chǎn)能分別為10.0、10.2、約14GW。
直接受益于IRA制造補(bǔ)貼：IRA法案擬對(duì)美國(guó)光伏制造端提供稅收抵免；鑒于薄膜組件為完全集成制造工藝，公司可同時(shí)獲得類(lèi)似晶硅體系下硅片、電池、組件環(huán)節(jié)的抵免優(yōu)惠，公司測(cè)算為17美分/W，并將其確認(rèn)為銷(xiāo)售成本的減少。
在手訂單充足：截至2023年7月27日，公司2023年組件訂單凈增21.1GW（其中H1凈增13.6GW，7月1日至27日凈增7.5GW），總在手訂單量77.8GW。公司訂單火爆，原因一是美國(guó)貿(mào)易保護(hù)政策波動(dòng)，下游電站傾向于和組件交付確定性強(qiáng)的本土公司簽約；二是公司的Series 7組件100%使用美國(guó)制造的玻璃、鋼鐵等，助力下游客戶(hù)獲得10%的ITC/PTC本土制造額外補(bǔ)貼。
2023Q2業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，基本維持2023年業(yè)績(jī)指引：
2023Q2業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)：公司組件產(chǎn)量約2.8GW，環(huán)比Q1的2.5GW有所提升；其中Series 6組件產(chǎn)量2.4GW，平均功率468W，最高功率475W；Series 7組件產(chǎn)量425MW（Q1為170MW）；同期組件銷(xiāo)量2.8GW，帶來(lái)組件銷(xiāo)售收入8.02億美元，同比+32.1%，環(huán)比+49.5%；計(jì)算得出組件ASP約0.29美元/W。同期公司總收入8.11億美元，同比+30.6%，環(huán)比+47.9%，組件收入占比99.0%。2023Q2，公司毛利率38.3%，同比+42.0pcts，環(huán)比+17.9pcts；毛利3.10億美元，同比轉(zhuǎn)正，環(huán)比+177.0%；毛利率大幅提升的原因一是集裝箱滯留和滯期費(fèi)大幅減少導(dǎo)致計(jì)入銷(xiāo)售成本的運(yùn)輸費(fèi)用率下降；二是IRA補(bǔ)貼抵免，2023Q1及Q2補(bǔ)貼分別抵減了0.70和1.55億美元銷(xiāo)售成本。同期，公司凈利潤(rùn)為1.71億美元，同比+205.7%，環(huán)比+300.8%。
基本維持2023年業(yè)績(jī)指引：公司指引2023年組件產(chǎn)量11.7-12.1GW（此前指引11.5-12.2GW，其中美國(guó)本土組件產(chǎn)量4.1-4.5GW）；考慮庫(kù)存因素，維持銷(xiāo)量指引11.8-12.3GW，帶動(dòng)公司營(yíng)收升至34-36億美元，同比增長(zhǎng)約30%。公司從2023Q1財(cái)報(bào)開(kāi)始將IRA相關(guān)收益記賬，預(yù)計(jì)2023年可獲得6.6-7.1億美元IRA稅收抵免額度，并將之確認(rèn)為銷(xiāo)售成本的減少；疊加預(yù)期運(yùn)費(fèi)成本將回歸至疫情前的正常水平，公司指引2023年毛利12-13億美元，同比增長(zhǎng)超16倍。此外，公司指引2023年EPS-攤薄為7至8美元，較2022年的-0.41美元顯著改善，并較2021年的4.38美元提升59.7%至82.5%。
風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)，終端需求不及預(yù)期，公司產(chǎn)能擴(kuò)充不及預(yù)期，政策風(fēng)險(xiǎn)，技術(shù)替代或泄密風(fēng)險(xiǎn)。
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