>> 國金證券-固收動態(tài)報告：債市上行“天花板”-230810
| 上傳日期： |
2023/8/10 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
國金證券 |
| 評級： |
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作者： |
樊信江 |
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2023年7月，CPI同比錄得-0.3%，前值為0.0%，下行0.3pct；PPI同比錄得-4.4%，前值為-5.4%，降幅收窄1.0pct；PPIRM同比錄得-6.1%，前值為-6.5%，降幅收窄0.4pct。
一、CPI“名弱實強”，暑期出行潮帶動服務(wù)消費繼續(xù)走高
1、7月食品煙酒類同比錄得-0.5%，較上月下行2.5pct，環(huán)比下跌0.6%。蔬菜方面,受應(yīng)季果蔬大量上市影響，7月鮮菜同比增速為-1.5%，前值為10.8%，環(huán)比下跌1.9%。近期高溫、強降雨等天氣增多，關(guān)注后續(xù)異常天氣對蔬菜供給及價格的擾動影響。肉類方面，7月畜肉類分項同比錄得-14.0%，降幅較上月大幅走闊10.7pct。市場供應(yīng)穩(wěn)定下，豬肉價格環(huán)比持平。隨著供應(yīng)過剩的壓力將有所釋放，疊加下半年豬肉需求回暖，預(yù)計Q3生豬價格將逐步企穩(wěn)回升。
2、7月CPI交通通信分項同比錄得-4.7%，降幅較上月收窄1.8pct，環(huán)比上漲1.2%。交通通信價格環(huán)比上漲主要受原油價格回升影響，7月國內(nèi)汽油價格環(huán)比上漲1.9%。受暑假出行高峰期、需求上漲影響，服務(wù)價格同比錄得1.2%，較上月上行0.5pct，環(huán)比上漲0.8%；旅游業(yè)價格同比錄得13.1%，上行6.7pct，環(huán)比上漲10.1%。
3、7月CPI整體表現(xiàn)為“名弱實強”。受去年同期高基數(shù)及蔬菜價格季節(jié)性大幅回落影響，CPI同比增速由平轉(zhuǎn)負(fù)；環(huán)比錄得0.2%，前值為-0.2%。剔除季節(jié)性擾動因素來看，7月核心CPI同比增速較前值上行0.4pct，環(huán)比錄得0.5%，終端價格走強主要源于服務(wù)消費的持續(xù)修復(fù)。
二、PPI或?qū)⑦M(jìn)入見底回升周期，關(guān)注部分行業(yè)去庫后價格跳漲
1、從上中下游角度來看：7月PPI同比錄得-4.4%，環(huán)比錄得-0.2%，降幅均收窄。7月生產(chǎn)資料同比錄得-5.5%，降幅較上月收窄1.3pct，環(huán)比下降0.4%；生活資料價格同比錄得-0.4%，降幅小幅收窄0.1pct，環(huán)比下降0.2%。
2、從細(xì)分行業(yè)來看：高基數(shù)影響逐步退潮后，上、中游行業(yè)價格同比增速降幅出現(xiàn)邊際收窄，石油和天然氣開采業(yè)、黑色金屬礦采選業(yè)當(dāng)月同比降幅分別收窄4.1pct、6.7pct；中游行業(yè)中，價格降幅收窄較為明顯的是石油煤炭及其他燃料加工業(yè)、黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)，分別收窄1.8pct、5.4pct、6.2pct。
三、投資策略：物價顯現(xiàn)積極信號，寬貨幣力度構(gòu)成債市上行“天花板”
7月物價表現(xiàn)延續(xù)疲弱態(tài)勢，但已顯現(xiàn)出邊際改善的積極信號。高基數(shù)疊加季節(jié)擾動影響，CPI同比由正轉(zhuǎn)負(fù)，但核心CPI同比增速小幅上行、PPI降幅已企穩(wěn)收窄，終端價格走強主要源于服務(wù)消費的持續(xù)修復(fù)。當(dāng)前企業(yè)去庫已階段性見底，更多穩(wěn)增長相關(guān)政策落地將帶動需求回暖、企業(yè)采購量提升，下半年企業(yè)庫存或?qū)⒅鸩竭M(jìn)入補庫階段。高基數(shù)效應(yīng)逐步退潮后，預(yù)計PPI同比表現(xiàn)也將逐步見底回升，關(guān)注一攬子穩(wěn)增長政策落地對于上游需求及價格的影響。通脹數(shù)據(jù)發(fā)布后，10Y國債橫盤窄幅震蕩，全天收盤持平于前日。7月PMI及通脹數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)已出現(xiàn)邊際改善跡象，企業(yè)庫存、采購量指數(shù)及核心CPI同比增速均小幅回升，但數(shù)據(jù)發(fā)布后債市走勢相對平穩(wěn)，8月10Y國債利率整體基于2.65%中樞波動，我們認(rèn)為主要有以下兩個原因：1）多項數(shù)據(jù)顯現(xiàn)積極信號，但結(jié)構(gòu)壓力仍較大，商品消費、地產(chǎn)投資、出口增速表現(xiàn)低迷，經(jīng)濟修復(fù)持續(xù)性仍有待觀察；2）7月中央政治局會議召開后，債市曾大幅上行7BP，或已對新一輪寬信用政策發(fā)力及當(dāng)前基本面邊際改善做出充分定價。在未有“強刺激”政策出臺下，預(yù)計債市上行空間有限。下階段供給擾動及貨幣政策發(fā)力力度或為影響債市走勢兩個關(guān)鍵因素。供給方面，三季度專項債供給節(jié)奏或?qū)⒓涌臁?br> 7月政治局會議曾提出要加快地方政府專項債券發(fā)行和使用，預(yù)計8-9月或迎來一輪專項債券發(fā)行高峰，當(dāng)前專項債剩余發(fā)行額度約為1.3萬億，如9月底前發(fā)行完畢，8-9單月發(fā)行規(guī)?；蛟?千億以上。截至8月9日，8月新增專項債2223億元，9日內(nèi)合計發(fā)行規(guī)模已超去年8月總量。國債方面，8-9單月到期規(guī)模均為4000億左右，按今年月均發(fā)行規(guī)模計算，預(yù)計8-9單月凈融資規(guī)模約為4000億，則8-9月國債+專項債單月供給或?qū)⒊^1萬億。其次，7月以來多市縣增加隱性債務(wù)化解試點相關(guān)表述，新一輪特殊再融資債發(fā)行開啟將進(jìn)一步增加供給擾動。資金方面，通過復(fù)盤我們發(fā)現(xiàn)當(dāng)寬信用與寬貨幣同步發(fā)力時，貨幣寬松力度將成為寬信用政策落地效果發(fā)酵期間債市關(guān)注的核心因素，流動性維持寬松或?qū)⑵交┙o放量帶來的債市擾動。8月4日新聞發(fā)布會中，央行表示將發(fā)揮好貨幣政策總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，預(yù)計總量政策仍有發(fā)力空間，MLF到期壓力增大、專項債發(fā)行提速下降準(zhǔn)概率提升，重點領(lǐng)域結(jié)構(gòu)工具或?qū)⒂兴鶆?chuàng)新，并引導(dǎo)市場利率進(jìn)一步下行。貨幣政策發(fā)力與供給擾動對沖下，預(yù)計債市上行風(fēng)險有限，短期10Y國債利率或?qū)⒗^續(xù)圍繞2.65%波動。
四、風(fēng)險提示
經(jīng)濟修復(fù)不及預(yù)期，宏觀政策調(diào)控超預(yù)期。
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