>> 華西證券-中國(guó)利郎(1234.HK)分銷(xiāo)商存在去庫(kù)壓力，年化股息率9%-230816
| 上傳日期： |
2023/8/17 |
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| 格式： |
pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
華西證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
唐爽爽 |
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事件概述
23H1公司收入/歸母凈利/經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額分別為14.91/2.70/5.99億元、同比增長(zhǎng)6.7%/5.2%/142.7%，符合公司業(yè)績(jī)預(yù)告，相較于21H1分別增長(zhǎng)10.1%/-0.4%/385.2%。23H1歸母凈利增幅低于營(yíng)收增幅主要由于銷(xiāo)售費(fèi)用率增長(zhǎng)所致；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額5.99億元，高于凈利主要由于應(yīng)收賬款同比減少1.13億元、應(yīng)付賬款同比增加1.01億元、存貨同比減少0.33億元、折舊費(fèi)用為1.03億元。23H1每股派發(fā)普通股息0.13港元、特別股息0.05港元，合計(jì)年化股息率9%。
分析判斷:
上半年凈開(kāi)店不到1%，分銷(xiāo)商仍存在去庫(kù)存壓力。（1）分季度看，23Q1LILANZ產(chǎn)品零售額同比增長(zhǎng)低雙位數(shù)，恢復(fù)到疫前19年同期水平，23Q2同比增長(zhǎng)高單位數(shù)。（2）分品牌看，主品牌營(yíng)業(yè)額同比增長(zhǎng)低單位數(shù)，根據(jù)公司公告，主要由于店面恢復(fù)運(yùn)營(yíng)、產(chǎn)品提價(jià)、庫(kù)存壓力減小，且部分分銷(xiāo)商仍有消化庫(kù)存需求而減少訂貨量；輕商務(wù)系列營(yíng)收同比增長(zhǎng)雙位數(shù)，主要受益于店面恢復(fù)及更高售罄率。（3）23H1公司共2646家店（主品牌/輕商務(wù)系列分別為2394/252家，一級(jí)經(jīng)銷(xiāo)/二級(jí)經(jīng)銷(xiāo)/自營(yíng)店分別為1234/1160/252家）、同比凈增19家（主品牌/輕商務(wù)凈增24/-5家，一級(jí)經(jīng)銷(xiāo)/二級(jí)經(jīng)銷(xiāo)/自營(yíng)店分別凈增-22/46/-5家），23年內(nèi)凈增2家，其中主品牌/輕商務(wù)均凈增1家，一級(jí)經(jīng)銷(xiāo)/二級(jí)經(jīng)銷(xiāo)/自營(yíng)店分別凈增-31/32/1家；23H1總店鋪面積約為41.02萬(wàn)平方米、同比增長(zhǎng)0.4%。目前主系列代銷(xiāo)模式經(jīng)營(yíng)共927家，占比39%，同比凈增7家。（4）分品類(lèi)看，上衣/褲類(lèi)/配件銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)6.2%/8.6%/-13.2%，占比59%/24%/17%，其中配件類(lèi)同比下降下滑主要受鞋類(lèi)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、去庫(kù)存影響。（5）分地區(qū)看，華北地區(qū)增長(zhǎng)最高：華北/東北/華東/中南/西南/西北地區(qū)收入分別增長(zhǎng)15.1%/7.5%/11.5%/-0.1%/2.5%/4.0%。根據(jù)公司公告，華北地區(qū)大幅提升受益于分銷(xiāo)商門(mén)店增加，中南、西北、東北及西南的增幅較低主要原因是分銷(xiāo)商去庫(kù)存減少訂貨。
輕商務(wù)占比提升帶動(dòng)毛利率增長(zhǎng)，凈利率下降主要由于銷(xiāo)售費(fèi)用率提升。23H1毛利率為51.99%、同比提升2.74PCT，主要受益于疫后恢復(fù)正常運(yùn)營(yíng)，毛利較高的輕商務(wù)業(yè)務(wù)占比提升、庫(kù)存減少導(dǎo)致商品折扣改善、產(chǎn)品提價(jià)。23H1凈利率為18.07%、同比下降0.13PCT。凈利率增幅低于毛利率主要原因是：（1）銷(xiāo)售及分銷(xiāo)費(fèi)用/行政費(fèi)用/其他經(jīng)營(yíng)費(fèi)用率同比提升4.22/-1.11/0.05PCT，其中銷(xiāo)售及分銷(xiāo)費(fèi)用率大幅提升主要由于公司加大媒體廣告投入力度、疫后裝修計(jì)劃重啟。（2）利息收入/支出/其他非經(jīng)營(yíng)性損益同比提升0.80/0.46/-0.17PCT，利息收入上升主要由于定期存款增加。（3）所得稅費(fèi)用率占比同比下降0.12PCT，受益于期內(nèi)所得稅有效稅率下降。
去庫(kù)存已見(jiàn)成效。23H1公司存貨為7.93億元、同比下降4.0%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為211天、同比減少6天。應(yīng)收賬款為6.46億元、同比減少14.9%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為51天、同比減少3天，主要由于長(zhǎng)期未收回應(yīng)收款項(xiàng)回收增加及零售為主的輕商務(wù)銷(xiāo)售占比提升。公司應(yīng)付賬款為8.09億元、同比增長(zhǎng)14.3%，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為140天、同比增加49天，主要由于增加將于稍后階段償還的票據(jù)用量提升。
投資建議
我們分析，（1）短期來(lái)看，根據(jù)公司公告，線(xiàn)下預(yù)計(jì)23年凈增100家店、在省會(huì)及地級(jí)市優(yōu)質(zhì)購(gòu)物中心開(kāi)設(shè)門(mén)店，輕商務(wù)門(mén)店是重點(diǎn)優(yōu)化整改對(duì)象，奧萊是重點(diǎn)開(kāi)店方向，全年流水有望增長(zhǎng)10%以上；線(xiàn)上預(yù)計(jì)23年將持續(xù)優(yōu)化新品比例、推出電商特別版產(chǎn)品、帶動(dòng)利潤(rùn)率提升；公司下半年將繼續(xù)對(duì)江蘇、青島、武漢的店鋪進(jìn)行改造、改善店鋪網(wǎng)絡(luò)、提升店效及售罄率。（2）中長(zhǎng)期來(lái)看，公司輕商務(wù)系列、電商渠道仍具成長(zhǎng)性；根據(jù)公司公告，在6.18電商購(gòu)物節(jié)公司在電商平臺(tái)推出爆款產(chǎn)品，預(yù)計(jì)在雙11前推出獨(dú)特極致單品，配合精準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)投放。公司將繼續(xù)加大線(xiàn)上推廣活動(dòng)，在各地通過(guò)抖音直播渠道帶動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng)。
我們維持23/24/25年收入35.3/39.8/44.7億元，考慮上半年凈利率同比下滑，下調(diào)23/24/25年歸母凈利從5.8/6.5/7.3億元下調(diào)至5.1/5.8/6.5億元，對(duì)應(yīng)23/24/25年EPS從0.49/0.54/0.61元下調(diào)至0.43/0.48/0.54元，2023年8月16日收盤(pán)價(jià)4.04港元對(duì)應(yīng)23/24/25年P(guān)E為8.8/7.8/7.0X（1港元=0.93元人民幣），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
疫情影響的不確定性；品牌老化被時(shí)尚休閑分流；加盟商盈利下降導(dǎo)致關(guān)店；系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
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