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經(jīng)營視角：短期修復(fù)與長期分化
　　短期經(jīng)營層面，2023年上半年銷售結(jié)構(gòu)性恢復(fù)，重點(diǎn)房企銷售迎來不同程度的修復(fù)，尤其是2022年以來在核心城市逆勢補(bǔ)充大量優(yōu)質(zhì)土儲(chǔ)的中等規(guī)模、強(qiáng)布局房企；重點(diǎn)房企開工表現(xiàn)普遍偏弱、竣工整體略有增長，銷售面積/開工面積加速提升，當(dāng)前處于加速去庫存階段；重點(diǎn)房企杠桿質(zhì)量整體有所改善。隨著近期產(chǎn)業(yè)政策逐步落地，后續(xù)經(jīng)營端有望持續(xù)修復(fù)。
　　中長期競爭力層面，2023年上半年多數(shù)重點(diǎn)房企融資成本繼續(xù)下降，但經(jīng)歷本輪快速出清后，“剩者”在信用層面的差距明顯縮小；隨著銷售階段性恢復(fù)，多數(shù)重點(diǎn)房企運(yùn)營效率和開發(fā)周轉(zhuǎn)率迎來提升，其中強(qiáng)布局房企的周轉(zhuǎn)效率改善更為明顯；費(fèi)用管控能力分化顯著，強(qiáng)者恒強(qiáng)趨勢繼續(xù)強(qiáng)化。隨著房地產(chǎn)行業(yè)邁入更為平穩(wěn)的新周期，對房企綜合開發(fā)實(shí)力的要求將迎來全面提升，資源、效率、費(fèi)用等因素的權(quán)重將逐步提升，優(yōu)質(zhì)房企競爭力有望持續(xù)進(jìn)階。
　　財(cái)務(wù)視角：業(yè)績底部蓄勢，杠桿與現(xiàn)金流邊際優(yōu)化
　　盈利篇：業(yè)績表現(xiàn)有所分化，后續(xù)展望邊際改善?？⒐ふw有所增長但內(nèi)部分化較大，2023H1重點(diǎn)房企營收同比小增；毛利率回落與減值占比提升仍對業(yè)績有所拖累，少數(shù)股東損益占比與稅費(fèi)比例下降難以對其完全對沖，扣非業(yè)績?nèi)杂邢禄?，但部分?yōu)質(zhì)房企仍實(shí)現(xiàn)較好增長。后續(xù)展望方面，房企毛利率再次下行空間有限，竣工向上周期仍能保障營收增長，減值高低仍取決于今年銷售環(huán)境，但在當(dāng)前較寬松政策環(huán)境下或可稍微樂觀一些，稅費(fèi)比率下降或一定程度上緩沖業(yè)績下行壓力。隨著近年優(yōu)質(zhì)地塊逐漸進(jìn)入結(jié)轉(zhuǎn)期，后續(xù)房企業(yè)績表現(xiàn)或重回上升通道；優(yōu)質(zhì)頭部房企憑借卓越的投資能力、費(fèi)率管控優(yōu)勢，有望享有超額利潤率與更佳業(yè)績表現(xiàn)。
　　債務(wù)端：債務(wù)結(jié)構(gòu)多有優(yōu)化，供地節(jié)奏影響杠桿強(qiáng)度。2019年后行業(yè)整體進(jìn)入去杠桿通道，但2022年不同房企呈現(xiàn)出差異化的杠桿選擇。資金充裕的優(yōu)質(zhì)國央企適度加杠桿增加優(yōu)質(zhì)城市土儲(chǔ)，而資金相對偏緊的民企則仍在謹(jǐn)慎縮表，嚴(yán)控投資來保證資金安全，房企內(nèi)部分化加劇。2023上半年情況略有不同，受土地市場供應(yīng)收縮以及銷售階段性恢復(fù)影響，重點(diǎn)房企拿地強(qiáng)度多有下降，頭部國央企債務(wù)杠桿多有回落；反而是部分開始恢復(fù)拿地的民企杠桿有所抬升。
　　現(xiàn)金流：經(jīng)營性現(xiàn)金流明顯改善，投融資仍較為克制。2023H1重點(diǎn)房企銷售多呈結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇，尤其國央企銷售表現(xiàn)更為突出；而部分民企盡管銷售仍有回落，但通過減少拿地等方式降低開支，最終整體來看經(jīng)營性現(xiàn)金流改善明顯。投資端仍相對克制，以銷定產(chǎn)疊加上半年核心城市供地縮量，重點(diǎn)房企對增量資金需求回落，融資性現(xiàn)金流也多呈凈流出狀態(tài)。近期政策端力度超預(yù)期，重點(diǎn)房企銷售有望實(shí)現(xiàn)更佳表現(xiàn)，現(xiàn)金安全性也有望持續(xù)提升。
　　前端表現(xiàn)邊際優(yōu)化，關(guān)注龍頭進(jìn)階與結(jié)構(gòu)成長
　　重點(diǎn)房企前端經(jīng)營、杠桿與現(xiàn)金流邊際優(yōu)化，競爭格局持續(xù)向好。具備信用、效率和費(fèi)用等優(yōu)勢的龍頭房企，有望獲取持續(xù)的銷售與業(yè)績阿爾法；結(jié)構(gòu)性市場尤為利好中等規(guī)模的優(yōu)質(zhì)房企，未來有望享受“中速成長”機(jī)遇。建議關(guān)注信用與效率兼具的優(yōu)質(zhì)國央企龍頭，尤其流動(dòng)性充裕積極拓展優(yōu)質(zhì)土儲(chǔ)的部分中等規(guī)模房企；國央企物業(yè)龍頭與優(yōu)質(zhì)代建龍頭也值持續(xù)關(guān)注。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、低線城市需求表現(xiàn)持續(xù)低于預(yù)期；2、房價(jià)下跌導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表受損；3、重點(diǎn)城市土地市場競爭持續(xù)加劇。