>> 國海證券-山西汾酒(600809)2023年三季報點(diǎn)評：增長穩(wěn)健，經(jīng)營韌性仍強(qiáng)-231029
| 上傳日期： |
2023/10/29 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
國海證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
薛玉虎,劉潔銘 |
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事件:
2023年10月27日，公司發(fā)布三季報，前三季度實(shí)現(xiàn)收入267.44億元，同比+20.78%；歸母凈利潤94.31億元，同比+32.68%；扣非凈利潤94.28億元，同比+32.75%。
投資要點(diǎn):
1、Q3收入維持穩(wěn)健增長，業(yè)績符合預(yù)期。公司2023Q3實(shí)現(xiàn)收入77.33億元，同比+13.55%；歸母凈利潤26.64億元，同比+27.12%；扣非凈利潤26.68億元，同比+27.33%，彰顯頭部酒企在消費(fèi)弱復(fù)蘇背景下經(jīng)營韌性。公司雙節(jié)動銷反饋較好，核心產(chǎn)品批價近期也穩(wěn)步向上，庫存合理可控，整體經(jīng)營狀況良好。2023Q3省內(nèi)/省外分別實(shí)現(xiàn)營收31.3/45.8億元，同比+9.1%/+15.9%，我們預(yù)計省外回款進(jìn)度快于省內(nèi)，符合公司年初規(guī)劃。利潤端增速快于收入端，我們認(rèn)為主要是費(fèi)用投放節(jié)奏調(diào)整所致。合同負(fù)債2023Q3達(dá)51.72億元，環(huán)比-5.81億元，預(yù)計與公司控制回款節(jié)奏有關(guān)，公司蓄水池仍充足。
2、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望持續(xù)優(yōu)化，費(fèi)用投放效率提升帶動凈利率達(dá)歷史高位。2023Q3公司毛利率同比-2.87pct至75.04%，預(yù)計主要系公司此前控制青20等次高端產(chǎn)品發(fā)貨進(jìn)度，控量穩(wěn)價下產(chǎn)品結(jié)構(gòu)短期被弱化有關(guān)。消費(fèi)弱復(fù)蘇背景下公司控費(fèi)增效，外加費(fèi)用延期確認(rèn)，2023Q3銷售費(fèi)率、管理費(fèi)率分別同比-5.78/-0.57pct。另外由于產(chǎn)銷節(jié)奏問題，去年同期消費(fèi)稅計提比例較高，今年稅金及附加占收入比重減少1.0pct，歸母凈利率因此提升3.68pct達(dá)到34.45%。2023Q3公司中高價產(chǎn)品銷售達(dá)58.0億元，占比達(dá)75%，環(huán)比提升，繼續(xù)引領(lǐng)公司增長。預(yù)計腰部產(chǎn)品老白汾、巴拿馬仍維持較快增長，玻汾繼續(xù)實(shí)行配額制控量，青花系列增長環(huán)比有放緩。
3、無須憂慮短期擾動，公司繼續(xù)深化“全國化”和“高端化”戰(zhàn)略，整體穩(wěn)中求進(jìn)，繼續(xù)堅定看好。當(dāng)前公司全國化進(jìn)程進(jìn)一步擴(kuò)大，長江以南核心市場取得突破，2022年同比增長超50%，今年上半年省外增長進(jìn)一步提速。2023H1公司全國可掌控終端數(shù)量突破120萬家，經(jīng)銷商增加138家，全國銷售網(wǎng)絡(luò)建設(shè)效果顯現(xiàn)，渠道由提量向提質(zhì)轉(zhuǎn)變，單個經(jīng)銷商貢獻(xiàn)收入規(guī)模增加。此外，公司堅持青花汾酒戰(zhàn)略，提升青花品牌影響力，我們預(yù)計2023年玻汾以控量為主，將主要由青20承擔(dān)增長任務(wù)，預(yù)計全年整體有望完成20%收入增速目標(biāo)。今年以來，市場對汾酒高基數(shù)下增速回落預(yù)期、管理層調(diào)整等持續(xù)擔(dān)憂，我們認(rèn)為公司是為數(shù)不多的能夠同時在次高端、中高端和百元以下光瓶酒等各個價位均形成較大體量的酒企，同時汾酒是清香龍頭，品牌底蘊(yùn)深厚，繼續(xù)看好公司在行業(yè)趨勢紅利和在自身經(jīng)營改善下的高質(zhì)量成長。
4、盈利預(yù)測和投資評級
公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，省內(nèi)省外均有亮點(diǎn)，上半年業(yè)績增長亮眼，好于我們此前預(yù)期，且長線增長趨勢明朗。我們調(diào)高全年盈利預(yù)測，預(yù)計2023-2025年EPS分別為8.63/10.80/13.13元，對應(yīng)PE分別為28/22/18倍，維持“買入”評級。
5、風(fēng)險提示
疫情反復(fù)影響消費(fèi)需求；市場競爭加劇導(dǎo)致費(fèi)用提升；省外拓展或動銷情況不及預(yù)期；經(jīng)濟(jì)大幅波動致高端白酒價格下滑，擠壓次高端需求；食品安全風(fēng)險。
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