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核心觀點(diǎn)：
　　23Q3公司收入符合預(yù)期，利潤(rùn)略超預(yù)期。公司發(fā)布2023年三季報(bào)，23年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入267.44億元，同比增長(zhǎng)20.78%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)94.31億元，同比增長(zhǎng)32.68%。對(duì)應(yīng)23Q3營(yíng)業(yè)收入77.33億元，同比增長(zhǎng)13.55%，歸母凈利潤(rùn)26.64億元，同比增長(zhǎng)27.12%，公司收入符合預(yù)期，利潤(rùn)略超預(yù)期。分區(qū)域來(lái)看，23Q3公司省內(nèi)收入31.27億元，同比增長(zhǎng)9.06%，增速環(huán)比23H1有所放緩（23H1收入增速33.77%），預(yù)計(jì)主因公司主動(dòng)控貨；23Q3公司省外收入45.85億元，同比增長(zhǎng)17.10%，省外收入增速較為穩(wěn)定?，F(xiàn)金流方面，公司23Q3銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金為65.46億元，同比下滑15.88%，預(yù)計(jì)主因22Q3基數(shù)較高以及公司23Q3控制發(fā)貨節(jié)奏。23Q3末，公司合同負(fù)債余額為51.72億元，環(huán)比23Q2末減少5.81億元。
　　23Q3公司盈利能力繼續(xù)提升，主因費(fèi)用率明顯優(yōu)化。23Q3公司歸母凈利率為34.45%，同比提升3.68PCT，主因銷(xiāo)售費(fèi)用率明顯優(yōu)化。23Q3公司毛利率為75.04%，同比下降2.87PCT，預(yù)計(jì)主因玻汾及腰部產(chǎn)品（巴拿馬、老白汾等）增速快于整體，對(duì)毛利率形成拖累。23Q3公司銷(xiāo)售費(fèi)用率為10.61%，同比下降5.78PCT，預(yù)計(jì)主因公司實(shí)施費(fèi)用改革，優(yōu)化市場(chǎng)費(fèi)用投放。23Q3公司管理費(fèi)用率為3.82%，同比下降0.56PCT。23Q3公司稅金及附加率為16.02%，同比下降1.00PCT。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)23-25年公司營(yíng)業(yè)收入分別為315.30/381.06/450.28億元，同比增長(zhǎng)20.28%/20.85%/18.17%；公司歸母凈利潤(rùn)分別為105.05/131.26/157.56億元，同比增長(zhǎng)29.76%/24.95%/20.04%，按最新收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為28/23/19倍。維持公司合理價(jià)值為303.44元/股的判斷，對(duì)應(yīng)23年P(guān)E為35倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。產(chǎn)品升級(jí)不及預(yù)期；渠道擴(kuò)張不及預(yù)期；食品安全風(fēng)險(xiǎn)。