>> 中信證券-萬華化學(xué)(600309)重大事項點評：收購銅化集團，持續(xù)打造“電池材料生態(tài)圈”-231109
| 上傳日期： |
2023/11/9 |
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| 格式： |
pdf 共1頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
王喆,李鴻釗 |
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此報告為加密報告 |
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11月7日晚，公司公告公司及其關(guān)聯(lián)方可選以增資、購買股權(quán)、換股或其他方式，最終實現(xiàn)持有分立后的銅化集團（化工業(yè)務(wù)）51%和分立后的非化工公司34%的股權(quán)，其中化工業(yè)務(wù)包含六國化工和安納達兩家上市公司。交易完成后，可解決公司未來磷資源瓶頸問題，完善上游原料供應(yīng)鏈，提升產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)，助力打造“電池材料生態(tài)圈”。我們堅定看好公司長期發(fā)展的成長性，維持公司2023-2025年歸母凈利潤預(yù)測為191/230/275億元，對應(yīng)2023-2025年EPS預(yù)測分別為6.09/7.32/8.76元，當(dāng)前股價對應(yīng)14/12/10倍PE。參考可比公司估值，給予公司2024年15倍PE，維持目標(biāo)價110元，維持“買入”評級，繼續(xù)推薦。
▍擬收購銅化集團，分別持有分立后的化工和非化工業(yè)務(wù)51%和34%的股權(quán)。11月7日晚，公司公告公司及其關(guān)聯(lián)方可選擇以增資、購買股權(quán)、換股等方式持有分立后的銅化集團（化工業(yè)務(wù)）51%（享有控制權(quán)）和分立后的非化工公司34%（非控股股東，享有重大事項一票否決權(quán)）的股權(quán)，交易上限不超過60億元。若交易順利實施，銅化集團下屬子公司六國化工及安納達的實際控制人將變更為煙臺市人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會。
▍收購可保障公司礦產(chǎn)資源，六國化工和安納達將納入公司版圖。銅化集團主營產(chǎn)品包括高效磷復(fù)肥、鈦白粉、苯酐、硫鐵礦、磷酸鐵等，具備資源稟賦、區(qū)位優(yōu)勢，是以化學(xué)礦山采選、硫磷化工、精細化工等為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的多元化集團型企業(yè)，是國內(nèi)重要的硫磷化工產(chǎn)業(yè)基地和新型顏料產(chǎn)業(yè)基地，可與公司電池和涂料業(yè)務(wù)互補協(xié)同。銅化集團2022年營收和歸母凈利潤分別為212.17和4.45億元，2023年前三季度營收和歸母凈利潤分別為142.10和2.59億元。公司此次擬收購銅化集團的化工業(yè)務(wù)，其子公司包含六國化工和安納達兩家上市公司；同時，礦業(yè)業(yè)務(wù)參股34%將進一步保障公司的磷礦資源，為公司解決未來磷資源需求瓶頸問題。
▍六國化工主營磷肥及磷化工，公司可完善原料供應(yīng)鏈。六國化工主營業(yè)務(wù)為化肥、肥料和化學(xué)制品的生產(chǎn)和銷售，是華東地區(qū)磷復(fù)肥和磷化工一體化的大型企業(yè)，磷酸一銨、磷酸二銨、復(fù)合肥、尿素年產(chǎn)能分別為30、64、150、30萬噸。據(jù)六國化工公告，2022年營收和歸母凈利潤分別為75.49和1.93億元，2023前三季度營收和歸母凈利潤分別為52.63和-0.11億元。六國化工已投資建設(shè)28萬噸/年電池級精制磷酸和5萬噸/年高檔阻燃劑項目，同時推進2萬噸/年電子級雙氧水（UP-1）項目的前期工作。收購?fù)瓿珊?，公司可進一步完善上游原料供應(yīng)鏈，增強電池業(yè)務(wù)核心競爭力。
▍安納達主營鈦白粉和磷酸鐵，與公司業(yè)務(wù)互補協(xié)同。安納達主營業(yè)務(wù)為鈦白粉和磷酸鐵的生產(chǎn)和銷售，是國內(nèi)較早的鈦白粉生產(chǎn)企業(yè)之一，磷酸鐵主要客戶均為鐵鋰行業(yè)的Top5，鈦白粉和磷酸鐵年產(chǎn)能分別為8萬和15萬噸。據(jù)安納達公告，2022年營收和歸母凈利潤分別為27.14和2.68億元，2023年前三年季度營收和歸母凈利潤分別為16.37和0.90億元。收購?fù)瓿珊?，公司磷酸鐵產(chǎn)能得到擴充，提高在鋰電行業(yè)中的競爭力，鈦白粉業(yè)務(wù)也可與公司涂料業(yè)務(wù)形成互補及協(xié)同效應(yīng)。
▍全產(chǎn)業(yè)鏈布局，著力打造“電池材料生態(tài)圈”。公司在9月20日2023H1業(yè)績說明會上表示，將電池材料作為近年來的重點培育板塊，定義為公司第二成長曲線，并于2021年和2022年先后成立了萬華（四川）電池材料科技有限公司和萬華化學(xué)集團電池科技有限公司。公司積極實施“電池材料生態(tài)圈”新能源戰(zhàn)略，布局電解液、磷酸鐵鋰、三元正極、NMP、六氟磷酸鋰、高性能負極粘合劑和水性粘合劑等，搭建電池回收和“一湖一策”的鹽湖提鋰技術(shù)平臺。此次計劃收購銅化集團，公司可進一步提升產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢，利用自身煤化工行業(yè)經(jīng)驗，優(yōu)化標(biāo)的煤氣化裝置，降本增效，提升產(chǎn)品競爭力。
▍風(fēng)險因素：收購進展不及預(yù)期；產(chǎn)品價格大幅波動；原材料價格大幅波動；需求恢復(fù)不及預(yù)期；新項目進度不及預(yù)期；電池材料行業(yè)競爭加劇風(fēng)險；政策超預(yù)期變動風(fēng)險。
▍投資建議：我們堅定看好公司立足于一體化的中上游平臺，以電池材料打造第二增長曲線，通過多品類、全球化布局逐步成長為全球一流的平臺型化工新材料龍頭。我們維持公司2023-2025年歸母凈利潤預(yù)測191/230/275億元，對應(yīng)2023-2025年EPS預(yù)測分別為6.09/7.32/8.76元，當(dāng)前股價對應(yīng)14/12/10倍PE。參考與公司主營業(yè)務(wù)及所處行業(yè)地位相似的海外化工龍頭巴斯夫及國內(nèi)化工龍頭榮盛石化、寶豐能源估值，根據(jù)Refinitiv（海外公司）和Wind（國內(nèi)公司）一致性預(yù)測，巴斯夫、榮盛石化和寶豐能源2024年P(guān)E分別為11、16和12倍，平均PE為13倍，考慮到公司在聚氨酯行業(yè)內(nèi)的絕對龍頭地位，給予一定估值溢價，按照2024年15倍PE，維持公司目標(biāo)價110元，維持“買入”評級，繼續(xù)推薦。
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