>> 國(guó)盛證券-麥加芯彩(603062)揚(yáng)帆千億藍(lán)海，摘重防腐涂料桂冠-231203
| 上傳日期： |
2023/12/3 |
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| 1527KB |
| 格式： |
pdf 共32頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入（首次） |
作者： |
楊義韜,王席鑫 |
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工業(yè)涂料新星冉冉升起。公司是我國(guó)罕見(jiàn)的能在工業(yè)涂料領(lǐng)域與外企巨頭展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)的企業(yè)。目前，公司已成功占據(jù)風(fēng)電、集裝箱兩大工業(yè)防腐涂料賽道的全球龍頭地位，2022年銷售額在我國(guó)工業(yè)涂料企業(yè)中位居前列，成為少數(shù)邁過(guò)十億收入大關(guān)的本土工業(yè)涂料品牌。未來(lái)，公司有望持續(xù)趕超PPG、佐敦等海外防腐涂料龍頭，在全球最大的涂料市場(chǎng)中持續(xù)壯大。
工業(yè)涂料長(zhǎng)坡厚雪，重防腐是其中一片藍(lán)海。全球涂料規(guī)模1.34萬(wàn)億元，是具備高盈利、高估值、深護(hù)城河屬性的賽道，已誕生出宣偉（4999億市值）、PPG（2312億市值）等“百年老店”。我國(guó)是全球最大的涂料市場(chǎng)，規(guī)模4500億元，目前集中度低，CR10僅26%。相比全球（CR10=48%）格局尚未固化，有機(jī)會(huì)誕生出大企業(yè)。我們認(rèn)為，我國(guó)涂料行業(yè)的機(jī)會(huì)集中在“重技術(shù)、輕營(yíng)銷”的工業(yè)涂料領(lǐng)域，其市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)3336億元，整體國(guó)產(chǎn)化率低。在工業(yè)涂料中，重防腐涂料國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模超千億，且各細(xì)分領(lǐng)域目前主要被PPG、佐敦、AkzoNobel等外企壟斷，進(jìn)口依存度維持在70%以上，是最有機(jī)會(huì)誕生出優(yōu)質(zhì)企業(yè)的藍(lán)海。
從風(fēng)電、集裝箱涂料出發(fā)，進(jìn)軍千億重防腐。風(fēng)電涂料對(duì)于耐候性要求高，集裝箱涂料對(duì)耐鹽霧性要求苛刻，二者均為高性能防腐涂料，公司均已發(fā)展成為全球龍頭，充分證明了自身在重防腐涂料領(lǐng)域的技術(shù)實(shí)力。展望未來(lái)，延伸至千億重防腐的其它領(lǐng)域是公司的核心機(jī)遇。工業(yè)重防腐可細(xì)分為船舶、化工、海工、橋梁、碼頭重防腐等領(lǐng)域，其與公司目前主業(yè)的共通點(diǎn)在于：1）均被佐敦、PPG、AkzoNobel、海虹老人等同一批外企壟斷；2）對(duì)于耐候性、耐鹽霧性、耐腐蝕性要求較高，且均采用以環(huán)氧、聚氨酯為主的涂料產(chǎn)品體系；3）下游領(lǐng)域國(guó)產(chǎn)化程度高，客戶層面我國(guó)具備話語(yǔ)權(quán)。厚積薄發(fā)，公司募投項(xiàng)目7萬(wàn)噸涂料有望大幅打開(kāi)成長(zhǎng)空間。
尋找“中國(guó)的宣偉與PPG”。我們從收益質(zhì)量角度對(duì)全球涂料企業(yè)進(jìn)行杜邦分析：受益于產(chǎn)品高附加值、領(lǐng)跑行業(yè)的費(fèi)用控制水平、高于平均水平的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)，公司ROE在我們選取的全球涂料標(biāo)的樣本中位居第二。目前，工業(yè)涂料尚處群雄割據(jù)的“戰(zhàn)國(guó)時(shí)代”。經(jīng)過(guò)近年來(lái)的快速發(fā)展，公司已在純內(nèi)資品牌中位居前列，發(fā)展?jié)摿κ种档闷诖?br> 投資建議：我們預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為11.16/14.39/27.26億元；歸母凈利潤(rùn)分別為1.95/3.16/3.93億元；對(duì)應(yīng)PE分別為36.3/22.4/18.0倍。公司由風(fēng)電和集裝箱涂料出發(fā)，向工業(yè)重防腐涂料千億市場(chǎng)進(jìn)軍，與外企巨頭展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)，空間可期。2023年P(guān)E為36.3倍，相比可比公司平均42.1倍存在低估。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)、行業(yè)空間測(cè)算風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)份額擴(kuò)張不及預(yù)期。
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