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立足自身光電玻璃精加工的優(yōu)勢(shì)，縱深擴(kuò)展產(chǎn)品業(yè)務(wù)類(lèi)別，前瞻戰(zhàn)略性布局極具想象空間的玻璃基材的Mini/Micro LED基板、玻璃基芯片板級(jí)封裝載板等，我們預(yù)計(jì)伴隨著新材料先后產(chǎn)業(yè)化，憑借技術(shù)+先發(fā)優(yōu)勢(shì)將持續(xù)打造公司第二增長(zhǎng)極。我們預(yù)測(cè)，公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為-0.38、1.15和2.70億元，對(duì)應(yīng)EPS預(yù)測(cè)-0.22、0.67和1.58元/股。采取分部估值法，對(duì)以FPD光電玻璃精加工等為代表的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)給予2025年P(guān)E 25X，按11%折現(xiàn)率貼現(xiàn)，對(duì)應(yīng)2024年目標(biāo)市值約14億元；對(duì)以Mini LED玻璃基板等為代表的新業(yè)務(wù)，按照2025年P(guān)E 35X，11%折現(xiàn)率貼現(xiàn)，對(duì)應(yīng)2024年目標(biāo)市值約68億元，合計(jì)2024年市值目標(biāo)82億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)48元，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　▍起家玻璃薄化，持續(xù)縱深延伸產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)布局。公司以FPD（平板顯示器）光電玻璃精加工起家，深耕光電玻璃精加工十余載，且持續(xù)縱深延伸產(chǎn)業(yè)鏈，目前業(yè)務(wù)已涵蓋FPD光電玻璃精加工、背光及顯示模組、車(chē)載顯示觸控模組、玻璃基芯片板級(jí)封裝載板等多個(gè)業(yè)務(wù)模塊。立足自身優(yōu)勢(shì)，公司前瞻戰(zhàn)略布局MiniLED背光玻璃基板、玻璃基芯片板級(jí)封裝載板等新業(yè)務(wù)，持續(xù)加強(qiáng)產(chǎn)能布局。
　　▍多因素保障中長(zhǎng)期需求，傳統(tǒng)主業(yè)挑戰(zhàn)與機(jī)遇共存。FPD光電玻璃精加工位于平板顯示中游組裝階段，相關(guān)器件經(jīng)過(guò)前序精加工后，由模組廠商用于生產(chǎn)顯示模組、顯示觸控模組，最終用于智能手機(jī)等移動(dòng)智能終端產(chǎn)品。一方面，大屏化+場(chǎng)景應(yīng)用擴(kuò)展+新技術(shù)，保障中長(zhǎng)期需求穩(wěn)健，以汽車(chē)領(lǐng)域?yàn)槔?，單?chē)屏數(shù)預(yù)計(jì)2020-2024年CAGR接近8%；另一方面，F(xiàn)PD光電玻璃精加工行業(yè)作為中間加工環(huán)節(jié)，ToB的業(yè)務(wù)屬性疊加下游的行業(yè)屬性（天然具有集中度提升的趨勢(shì)，2022年全球CR10超過(guò)95%），使得光電玻璃精加工對(duì)大客戶的依賴度較大，經(jīng)營(yíng)也受顯示行業(yè)周期掣肘。
　　▍以技術(shù)創(chuàng)新為核心驅(qū)動(dòng)，垂直一體化夯實(shí)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。公司光電玻璃精加工業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在：1）持續(xù)加強(qiáng)技術(shù)研發(fā)和創(chuàng)新，2022年公司研發(fā)費(fèi)用率一度超過(guò)6%，以保持玻璃精加工技術(shù)處于行業(yè)領(lǐng)先地位，適應(yīng)下游終端快速變化的需求；同時(shí)，立足長(zhǎng)遠(yuǎn)，前瞻性加大戰(zhàn)略性產(chǎn)品及技術(shù)儲(chǔ)備，為未來(lái)發(fā)展儲(chǔ)備增長(zhǎng)動(dòng)力；2）經(jīng)過(guò)多年業(yè)務(wù)拓展以及并購(gòu)，目前，公司已可以提供薄化、鍍膜、黃光、切割等服務(wù)，幾乎涵蓋了光電玻璃精加工全部環(huán)節(jié)，一體化的業(yè)務(wù)布局有利于增強(qiáng)客戶黏性。
　　▍玻璃基板平價(jià)或打開(kāi)應(yīng)用前景，公司有望率先受益。Mini LED是液晶顯示技術(shù)的創(chuàng)新方向，憑借優(yōu)異性能和較低的成本等，應(yīng)用前景光明。目前，PCB基是Mini LED基板的主流，但具備更優(yōu)的性能和更大降本空間的玻璃基板是未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。過(guò)往，受技術(shù)、工藝等掣肘，玻璃基Mini LED難以規(guī)?；鹆?，較高的成本限制了應(yīng)用前景；當(dāng)前，伴隨技術(shù)、生產(chǎn)工藝成熟，規(guī)?；鹆亢螅ü绢A(yù)計(jì)，產(chǎn)能超過(guò)100萬(wàn)平方米后，成本將會(huì)比PCB基低），將帶動(dòng)玻璃基板滲透率快速提升?？紤]到玻璃基板具有較高的壁壘，我們認(rèn)為，憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)+垂直一體化布局，公司將充分受益玻璃基板滲透率的提升。
　　▍前瞻布局玻璃基芯片板級(jí)封裝載板，先發(fā)優(yōu)勢(shì)或優(yōu)先受益。與主流的有機(jī)基板相比，玻璃具有獨(dú)特的性能，在平坦度、熱穩(wěn)定性和機(jī)械穩(wěn)定性當(dāng)面都有更好的表現(xiàn)，且以玻璃替代硅材料的TGV（玻璃通孔）可避免TSV（硅通孔）的問(wèn)題，因此，玻璃基板有望成為下一代封裝基板的必然選擇。目前，英特爾發(fā)布了先進(jìn)封裝技術(shù)藍(lán)圖，期望將傳統(tǒng)基板轉(zhuǎn)為更為先進(jìn)的玻璃材質(zhì)基板，且按其規(guī)劃，會(huì)在這個(gè)十年里的后半階段（2026年起）向市場(chǎng)推出這項(xiàng)技術(shù)，產(chǎn)業(yè)化可期。幾年前，公司就前瞻布局玻璃基芯片板級(jí)封裝載板，目前，已具備行業(yè)領(lǐng)先的玻璃薄化、TGV、濺射銅及微電路圖形化技術(shù)，擁有玻璃基巨量微米級(jí)通孔的能力，最小孔徑可至10μm，厚度最薄0.15-0.2mm實(shí)現(xiàn)輕薄化，是國(guó)際上少數(shù)掌握TGV技術(shù)的廠家之一。未來(lái)，伴隨玻璃基板產(chǎn)業(yè)化，先發(fā)優(yōu)勢(shì)或?qū)⑹沟霉緝?yōu)先受益。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：競(jìng)爭(zhēng)加劇拖累盈利和經(jīng)營(yíng)；研發(fā)進(jìn)度跟不上下游迭代；工藝、技術(shù)流失或泄密風(fēng)險(xiǎn)；玻璃基Mini LED產(chǎn)業(yè)化不及預(yù)期；應(yīng)收賬款金額較大引致壞賬。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司未來(lái)增長(zhǎng)動(dòng)力：1）新材料產(chǎn)業(yè)化：立足自身光電玻璃精加工的優(yōu)勢(shì)，縱深擴(kuò)展產(chǎn)品業(yè)務(wù)類(lèi)別，前瞻戰(zhàn)略性布局極具想象空間的玻璃基材的Mini/Micro LED基板、玻璃基芯片板級(jí)封裝載板等，伴隨著新材料先后產(chǎn)業(yè)化，憑借技術(shù)+先發(fā)優(yōu)勢(shì)持續(xù)打造第二增長(zhǎng)極；2）傳統(tǒng)主業(yè)修復(fù)：未來(lái)伴隨消費(fèi)電子復(fù)蘇、信用和資產(chǎn)減值進(jìn)入尾聲，疊加未來(lái)聯(lián)營(yíng)公司湖北匯晨Mini LED背光模組及高端LCD背光模組項(xiàng)目的產(chǎn)能投放，傳統(tǒng)主業(yè)有望維持穩(wěn)健增長(zhǎng)。我們預(yù)測(cè)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為-0.38、1.15和2.70億元，對(duì)應(yīng)EPS預(yù)測(cè)-0.22、0.67和1.58元/股。采取分部估值法，對(duì)以FPD光電玻璃精加工等為代表的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)給予2025年P(guān)E 25X，11%折現(xiàn)率貼現(xiàn)，對(duì)應(yīng)2024年目標(biāo)市值約14億元；對(duì)以Mini LED玻