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行業(yè)核心觀點(diǎn)：
　　房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷了約兩年半下滑期，行業(yè)供求關(guān)系發(fā)生重大變化，相關(guān)限制性政策持續(xù)松綁，短期層面，由于疫后居民風(fēng)險(xiǎn)偏好下降、未來(lái)收入信心不足、房?jī)r(jià)上漲預(yù)期減弱等多重因素導(dǎo)致居民加杠桿意愿下降，長(zhǎng)期因素層面，我國(guó)人口總量下降以及住房回歸居住屬性的長(zhǎng)期定位等因素進(jìn)一步加劇房?jī)r(jià)難以持續(xù)上行的預(yù)期，進(jìn)而導(dǎo)致目前房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)承壓的局面。但我們認(rèn)為，長(zhǎng)期維度，在城鎮(zhèn)化率仍有提升空間、家庭規(guī)模小型化、住房品質(zhì)需求提高等趨勢(shì)下，剛性需求以及改善性需求規(guī)模仍會(huì)持續(xù)支撐行業(yè)在剛改需求層面回歸均衡水平。短期維度，在行業(yè)持續(xù)調(diào)整中過(guò)去投資性需求已經(jīng)被明顯擠出，當(dāng)前房地產(chǎn)已經(jīng)逐步回歸居住屬性，明年新開工受土地市場(chǎng)拖累或仍下行，竣工端受前期新開工下滑拖累以及竣工周期影響減弱等影響或承壓下降，投資端亦由于前期土地市場(chǎng)以及施工端較弱影響將繼續(xù)承壓，但是預(yù)計(jì)整體下滑幅度均將較2023年收窄，行業(yè)有望在剛改需求層面逐步回歸均衡。建議關(guān)注①受益于城中村改造的相關(guān)開發(fā)板塊個(gè)股；②財(cái)務(wù)健康、銷售穩(wěn)健、土儲(chǔ)充足的綜合實(shí)力較強(qiáng)的開發(fā)板塊藍(lán)籌股；③估值低位的優(yōu)質(zhì)物業(yè)管理公司。
　　投資要點(diǎn)：
　　市場(chǎng)回顧：基金持倉(cāng)及估值均處低位。2023年（截至2023年12月6日），房地產(chǎn)行業(yè)（申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)）下跌22.65%，滬深300下跌12.19%，明顯跑輸大盤。2023年Q3末公募基金重倉(cāng)SW房地產(chǎn)行業(yè)的總市值占基金重倉(cāng)A股市值規(guī)模1.46%，較標(biāo)配比例低0.42pct，環(huán)比2023H1末下降0.03pct，自2022年四季度持續(xù)下降。我們例舉了公募基金重倉(cāng)房地產(chǎn)行業(yè)主要個(gè)股估值情況，我們可以看到行業(yè)內(nèi)主要個(gè)股的估值水平集中在歷史分位數(shù)20%以下，尤其是物業(yè)管理行業(yè)中的大部分核心個(gè)股均處于歷史估值低位。
　　政策：供需兩端政策有望進(jìn)一步加碼。當(dāng)前政策在需求端，以高能級(jí)城市為政策寬松實(shí)施主體，持續(xù)優(yōu)化房地產(chǎn)相關(guān)政策；供給端，長(zhǎng)期維度有望持續(xù)推進(jìn)“保障房+商品房”的雙軌制住房供給體系，短期持續(xù)優(yōu)化土拍制度，房企融資端有望再獲支持。2023年7月政治局會(huì)議明確“我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化”，當(dāng)前房地產(chǎn)行業(yè)供給端持續(xù)去化以及需求端慢復(fù)蘇的背景下，行業(yè)過(guò)熱發(fā)展的階段已經(jīng)成為過(guò)去式，“適時(shí)調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策”成為必要手段，過(guò)去在行業(yè)供需兩旺時(shí)期出臺(tái)的限制性政策或已不再適宜，為行業(yè)政策端進(jìn)一步放松打開了空間。預(yù)計(jì)2024年，高能級(jí)城市房地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)限制性政策仍有進(jìn)一步放松的空間；外圍貨幣市場(chǎng)壓力減弱的情景下，國(guó)內(nèi)降息空間或?qū)⒋蜷_，房貸利率仍有進(jìn)一步調(diào)降空間以推動(dòng)需求信心修復(fù)；供給端，以“保障房+商品房”的雙軌制住房供給體系有望加快推進(jìn)，短期對(duì)房企融資的相關(guān)政策亦有望同步推進(jìn)等。
　　需求：房地產(chǎn)行業(yè)回歸居住屬性，尋找新均衡。長(zhǎng)期視角，房地產(chǎn)行業(yè)作為典型的周期性行業(yè)，人口是影響需求端的核心因素，隨著我國(guó)人口紅利的逐漸減退，我國(guó)住房市場(chǎng)由過(guò)去的供不應(yīng)求的狀態(tài)，轉(zhuǎn)向供過(guò)于求，過(guò)去由于房?jī)r(jià)上行預(yù)期催生了較多投資性需求在行業(yè)下行期逐漸被擠出，我們測(cè)算2022年開始住宅銷售套數(shù)與新增城鎮(zhèn)家庭戶數(shù)的差額已經(jīng)明顯收窄，2023年住宅銷售套數(shù)已經(jīng)與新增城鎮(zhèn)家庭戶數(shù)水平相當(dāng)。重視家庭戶規(guī)模變化帶來(lái)的剛性住房需求的提升。參考貝殼研究院的研究預(yù)測(cè)20302035年我國(guó)家庭戶規(guī)模將降至2.45人/戶附近。2010-2020年我國(guó)城鎮(zhèn)家庭戶數(shù)由2.1億戶增至3.1億戶，其中來(lái)自于家庭小型化的貢獻(xiàn)率為46.57%，較2000-2010年間提高了19.6pct。
　　供給：短期政策持續(xù)優(yōu)化，長(zhǎng)期“雙軌制”逐步確立。2023年8月25日經(jīng)國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議審議通過(guò)《關(guān)于規(guī)劃建設(shè)保障性住房的指導(dǎo)意見》，未來(lái)保障性住房的地位有望明顯提升，或逐步與商品房并駕齊驅(qū)，由我國(guó)原有的單一的商品房住房機(jī)制，逐步轉(zhuǎn)變形成“保障房+商品房”的雙軌制住房機(jī)制。未來(lái)住房體系有望實(shí)現(xiàn)低收入群體承租保障性租賃住房、中低收入群體購(gòu)買保障房、中高收入群體購(gòu)買商品房的多層次住房供求格局，以實(shí)現(xiàn)居者有其屋的目標(biāo)。短期維度，行業(yè)資金面承壓，土地市場(chǎng)成交規(guī)模持續(xù)收縮，預(yù)計(jì)2024年在房企資金面未有明顯改善前，房企拿地態(tài)度仍趨于謹(jǐn)慎，當(dāng)前土地市場(chǎng)成交規(guī)模已處于歷史低位，明年土地市場(chǎng)下行空間有限，預(yù)計(jì)在低位波動(dòng)，明年新開工受土地市場(chǎng)拖累預(yù)計(jì)表現(xiàn)仍較弱，竣工端或呈現(xiàn)前高后低走勢(shì)，全年或有所下滑，土地以及施工端修復(fù)高度均受限，投資端仍承壓。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：家庭規(guī)模小型化進(jìn)程預(yù)估過(guò)高、政策支持力度不及預(yù)期、行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)超預(yù)期、居民收入信心修復(fù)不及預(yù)期、數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)偏誤等。